Pohdintaa Gjensidigen korkoriskistä

Tässä kirjoituksessa pohditaan sitä, miten Gjensidigen korkosijoitusten arvot ja vastuut muuttuvat, kun korot lähtevät aikanaan nousuun?

Viikko sitten Talousmentor-yritysanalyyseihin lisättiin norjalainen vakuutusyhtiö Gjensidige Forsikring (blogi-kirjoitus: Gjensidige Forsikring).

Shareville:ssä on keskusteltu asian tiimoilta: https://www.shareville.fi/osakkeet/gjensidige-forsikring/kommentit/talousmentor-yritysanalyyseihin-on-lisatty-norjalainen-vakuu-9445399

Vakuutusmatemaattinen riski

Vakuutusyhtiö tekee erilaisia vakuutusmatemaattisia oletuksia, kun se määrittelee vakuutuksen hintaa. Esimerkiksi: millä todennäköisyydellä vahinko syntyy, kuinka suuri vahinko on tai kuinka iso korvaus joudutaan asiakkaalle maksamaan, jne. Lisäksi laskennassa pitää huomioida kyseisen vakuutustuotteen ominaiset hintakehitykset (inflaatio) pitkälle tulevaisuuteen.

Henki- ja sairausvakuutuksissa edellisten lisäksi pitää huomioida eliniänodotteen tulevaisuuden muutokset, kuolleisuuden lisääntyminen (henkivakuutus) tai vähentyminen (sairaskuluvakuutus), lääkkeiden ja hoitojen hintakehitys, ja niin edelleen.

Mielestäni näissä tapahtuvat vakuutustuotteiden hinnoitteluvirheet voivat olla vakuutusyhtiölle ja osakkeen hinnalle ehkä merkittävimpiä kuin korkotason taikka inflaation muutokset.

Gjensidigen korkosijoitukset

Gjensidigen sijoitukset on jaettu kahteen koriin: ”match” ja ”free” -portfolioihin.

Match-portfolion on tarkoitus vastata yhtiön vastuita niin, että sijoitusten duraatio vastaa vastuiden duraatioita. Free-portfolio on sen sijaan nimensä mukaisesti vapaasti sijoitettuna korkeampiriskisiin kohteisiin.

Vuoden 2016 lopussa sijoitusomaisuus oli noin 54 Mrd NOK. ”Match”-portfolion osuus tästä oli noin 35,1 Mrd NOK, joka jakautuu seuraavasti (miljoonaa NOK):

  • Money Market: 5 160
  • Bonds: 17 491
  • Current bonds: 12 417

Sijoitusten keskimääräinen duraatio oli 3,5 vuotta, kun taas vastuiden noin 3,7 vuotta. Yhtiön vastuut (poislukien ns. ”unearned premiums”) olivat noin 32,5 Mrd NOK eli kutakuinkin saman verran kuin ”match”-portfolion sijoitukset.

Vastuiden arvottaminen taseessa

Säästöhenkivakuutusten vastuut on taseessa niitä vastaavien sijoitusten markkinahintoihin arvostettuna. Tähän ei liity sijoitusriskiä, sillä asiakkaille ei ole taattu mitään tuottoa. Tuotto on se, mikä markkinoilta saadaan. Sen sijaan joissain tuotteissa voi olla takuutuotto (esim. 3,5 %).

Muissa vastuissa vastuut ovat joko markkinahintaisia taikka tulevaisuuden vastuiden diskontattuja nykyarvoja, missä diskonttaustekijänä on käytetty mm. Solvency II -säännöstöjen mukaisia korkokäyriä.

Miten korkotason muutos vaikuttaa?

Yhtiö käyttää erilaisia suojausmekanismeja (korko- ja inflaatio-swapit, johdannaiset yms.) sekä se jälleenvakuuttaa vastuita eteenpäin niin, että vastuut ovat strategian mukaisissa tasoissa. Ja kuten alussa jo todettiin, niin yhtiö pyrkii pitämään ”match”-portfolion sijoitusten duraation samana kuin vastuiden duraation.

Yhtiö kertoo, että 1 prosenttiyksikön inflaation muutos tarkoittaa noin 1,2 Mrd NOK:n muutosta vastuissa. Tässä luvussa ei ole huomioitu suojausten yms. vaikutusta.

Solvency II -säännöstön mukaan tehdyt stressitestit osoittavat seuraavaa:

  • korkotason nousu 0,50 prosenttiyksiköllä: nettovaikutus noin +110 miljoonan NOK taseen arvonnousua (sijoitukset: -846 ja vastuut +957 = +110)
  • yhdistetty kulusuhde nousee yli 100 %: 645 miljoonan NOK kulujen nousua

Oheisessa kuvassa vielä erikseen stressitestin taulukko yhtiön vuosikertomuksesta (https://www.gjensidige.no/group/annual-report/_attachment/241432?_ts=15adbcdb15b).

gjensidige-stress-tests

Taulukossa huomio kiinnittyy oikeastaan tuohon ensimmäiseen riviin. Eli jos osakkeiden yms. sijoitusten arvo laskee 17 prosenttia, niin sen vaikutus on noin 920 miljoonaa NOK eli selvästi enemmän kuin korkotason nousu.

Yhteenveto

Korkotason nousulla on varmasti vaikutuksensa yhtiön arvostukseen. Mutta onko se sellainen, joka merkittävästi vaikuttaa yhtiön arvoon? Itse ymmärtäisin niin, että sijoitusten ja vastuiden korkoriski suojausten yms. jälkeen on samaa luokkaa ja sijoitusten määrä vastaa vastuiden määrää.

Henkivakuutusten osalta en päässyt selvyyteen siitä, miten paljon korkojen nousu vaikuttaa vastuihin. Osaako joku muu viisaampi kommentoida tätä?

Toisaalta onhan niinkin, että nousevat korot eivät voi tulla yrityksen johdolle yllätyksenä, joten erilaisia skenaarioita varten suojausten luulisi olevan kohdallaan. Eli jos korkotaso nousee, niin mikä on sen todellinen vaikutus yrityksen toimintaan keskipitkällä aikavälillä? Siis vaikutus, joka yllättäen romahduttaisi osingonmaksukyvyn pitkäksi aikaa tai laskisi osakkeen kurssia merkittävästi?

On hyvä muistaa, että osakkeen hintaan korkotason nousu vaikuttaa myös sijoittajien tuottovaatimuksen nousun kautta. Eli nykyarvon kaavassa jakajana oleva diskonttaustekijä nousee, jolloin sijoituksen arvo laskee.

Mainokset