Q2/2020-tuloskierros ja PDF-raportit

Tässä kirjoituksessa tietoja uudistetuista analyyseistä sekä arvonmääritykseen liittyvistä tuottovaatimuksista.

Kuukausi sitten kirjoitin, että aion fokusoida yritysanalyysejä Q2-tuloskierroksesta alkaen. Lisäksi totesin, että WordPressin uusi editori rikkoo helposti taulukot ja muut asettelut, joten tätä varten teen analyysit jatkossa PDF-muotoisena.

Arvonmäärityksen tuottovaatimukset

Käytän arvonmäärityksen professorin Aswath Damodaran julkaisemia tietoja riskittömän koron ja riskilisien asettamisessa. Damodaran on kevään mittaan päivittänyt lukuja, joita käytän tulevalla tuloskierroksella arvonmäärityksiä tehdessäni.

Yleinen periaate on se, että painotan lukuja sen mukaan, mistä maista yhtiön liikevaihto koostuu. On helppo ajatella, että Elisan kohdalla se on Suomi ja Telian Pohjoismaat. Globaalisti toimivien yhtiöiden kohdalla teen jaon karkeasti EU, USA ja Kiina pohjalta ja joskus käytän myös Japanin, Intian ja Venäjän lukuja. Esimerkiksi Aflacin kohdalla jako lienee selvä USA:n ja Japanin välillä painottaen Japania USA:ta enemmän.

Riskitön korko ja oman pääoman riskilisä

Damodaran on julkaissut maakohtaisen taulukon, missä on kunkin maan luottoluokitus sekä riskittömän koron ja oman pääoman riskilisän arvot. Taulukon voi katsoa täältä: http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/ctryprem.html

opo-tuottovaatimukset-q22020

Vieraan pääoman riskilisä

Vieraan pääoman riskilisää arvioidessani katson, onko yhtiöllä luottoluokittajan antamaa arviota. Luottoluokituksen on saanut yleensä vain isoimmat yhtiöt, joten sen jälkeen katson yhtiön vuotuisten korkokulujen määrän ja suhteutan sen EBIT-lukemaan.

Sen jälkeen otan esiin Damodaran tekemän taulukon ja käytän em. luottoluokitusta taikka suhdelukua vieraan pääoman riskilisän määrittämiseksi. Taulukko löytyy täältä: http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/New_Home_Page/datafile/ratings.htm

Sivulla oleva taulukko on hieman hajonnut Excelistä viennin jälkeen, joten koostin omat taulukot.

Tähän taulukkoon ei ole tullut päivitystä sitten viime tammikuun.

vpo-tuottovaatimukset-q22020

Kirjoituksessa Tuottovaatimuksen päivitetyt luvut on esitettynä viime tammikuun tilanne, mutta kirjoituksessa on myös tuottovaatimusten käyttöä esittelevä esimerkki.

PDF-raportin rakenne

Tein esimerkkinä uudistetun analyysisivun Olvista ja siihen pääsee oheisesta linkistä:
Esimerkki (Olvi)

Sivun sisältö varmasti vielä hiotuu ajan kuluessa, mutta lähdetään tuolla liikkeelle.

Arvostus, tuloksentekokyky sekä osinko ja velkaisuus

Ensimmäisellä sisältösivulla pyrin vastaamaan seuraaviin kysymyksiin:

  • Mikä on osakkeen arvostus?
  • Miten yhtiö on kasvanut ja mitkä ovat sen kasvunäkymät?
  • Mikä on yhtiön tuloksentekokyky?
  • Onko osinko kestävällä pohjalla?
  • Pystyykö yhtiö hoitamaan velkojaan?

esimerkki-osio1

Arvostuksessa peilataan osakkeen hintaa arvonmääritykseen, PE-lukuun ja joskus myös PB-lukuun. Myös käänteisen arvonmäärityksen perusteella laskettua markkinoiden kasvuodotusta käsitellään tarvittaessa.

Kasvunäkymissä ja tuloksentekokyvyssä katsotaan yhtiön viime vuosien liikevaihdon kasvua sekä tuloskuntoa yleisesti. Onko yhtiö tehnyt yritysjärjestelyitä tai sisältyykö tuloksiin kertaluontoisia eriä, joka selittäisi kehitystä taikka tulevia odotuksia. Pääomien tuottoluvut (ROE ja ROI) ovat myös tämän osion keskiössä.

Osinko ja velkaisuus -osiossa tarkastellaan osinkojen suhdetta vapaaseen rahavirtaan (FCF). Eli riittävätkö rahavirrat osinkojen maksuun (osinko/FCF) ja miten se mahdollisesti vaikuttaa tulevaisuuden osinkokehitykseen? Esimerkiksi jos velkaa on paljon ja lähes kaikki rahavirrat kuluvat osinkoihin, niin on selvää, että osinkovirta on uhattuna heti, kun tulee pienikin notkahdus yhtiön tulostilanteessa.

Velkaisuutta pohditaan tunnuslukujen (omavaraisuusaste ja gearing) avulla sekä sillä kuinka hyvin yhtiö pystyisi maksamaan velkansa osinkojen maksun jälkeisillä rahavirroilla.

Sivun vasemmassa sarakkeessa on 3 taulukkoa, johon olen koonnut näihin osioihin liittyvät tunnusluvut. Lisäksi sarakkeessa on jokin keskeinen graafi, joka pääsääntöisesti on ”nettotulos ja -marginaali” -kaavio.

Kaaviokokoelma

Seuraavalla PDF:n sivulla on esitettynä kaavioina edellisen sivun tiedot.

esimerkki-kaaviokokoelma-q12020

Näitä kaavioita tutkimalla saa yleiskuvan yhtiön tilanteesta, tekemistäni ennusteista sekä – mikä tärkeintä – vastauksen edellä esitettyihin kysymyksiin (arvostus, kasvu, tuloksentekokyky, osinko ja velkaisuus).

Koronaviruspandemia

Q1-tuloskierroksen aikaan koronavirus laajeni pandemiaksi, jolla oli suuria vaikutuksia yhtiön toimintaan, tuloksentekokykyyn sekä näkymiin. Nähtäväksi jää, onko tälle tiedolle tarvetta enää Q2-tuloskierroksella.

esimerkki-osio3

Kulunut tilikausi ja näkymät

Seuraavalla sivulla on tietoa kuluneesta tilikaudesta, yhtiön antamat näkymäarviot sekä lyhyet ennusteet tulevalle tilikaudelle. Tämä vastaa pitkälti nykyistä analyyseissä olevaa sisältöä.

Kysymysasettelu tälle sivulle on:

  • Mitä kvartaalin aikana tapahtui ja miksi (liikevaihto, tulos, osinko tai jokin muu tapahtuma)
  • Miltä kuluva tilikausi näyttää ja mihin suuntaan arvioin tuloskunnon kehittyvän

esimerkki-osio4

Tilikauden kvartaalitaulukot

Seuraavilla parilla sivulla on esitettynä kumulatiivinen liikevaihdon ja tuloksen kehitys sekä tekemäni kvartaaliennusteet kuluvalle ja sitä seuraavalle 2 vuodelle. Mikäli yhtiöllä on segmenttejä, niin silloin tiedot on jaoteltu segmenteittäin.

Arvonmääritys

Arvonmääritys-sivulla pyrin avaamaan auki tekemiäni oletuksia yhtiön seuraavien vuosien liikevaihdon kasvusta, tulosmarginaalien kehityksestä, osingoista sekä velkaisuudesta.

Nämä määrittävät lopulta yhtiön rahavirrat, jotka puolestaan luovat pohjaa arvonmääritykselle.

Pankkien ja vakuutusyhtiöiden kohdalla arvonmääritys on tehty osinkojen diskonttausmenetelmällä, kun näiden yhtiöiden rahavirtainen arvonmääritys on haastavaa.

esimerkki-osio5

Vasemmalla on esitettynä itse arvonmäärityksen laskenta sekä tuottovaatimuksen määräytyminen.

Käänteinen arvonmääritys

Käänteisessä arvonmäärityksessä ei sinänsä lasketa yhtiölle tai osakkeelle arvoa, vaan pyritään selvittämään yhtiön tulevien vuosien tuloskunto, joka vastaisi nykyistä osakkeen hintaa.

Tässä fokus on lähivuosien tuloskehityksessä ja siinä, onko yhtiöllä mahdollisuus ylittää kyseiset ennusteet.

esimerkki-osio6

Tietyllä tavalla käänteinen arvonmääritys antaa vähän samanlaista tietoa kuin esimerkiksi PE-luku. Korkea PE-luku voi kertoa yliarvostuksesta, mutta myös yhtiön lähivuosien odotetusta (ja realistisesta) hyvästä tuloskehityksestä.

Käänteinen arvonmääritys pukee nykyisen osakkeen hinnan lähivuosien markkinoiden kasvuvaatimuksiksi.

Osinkohistoria

Osinkoja olen kerännyt mahdollisuuksien mukaan vuodesta 2000 alkaen, jotka on esitettynä taulukkona sekä graafina. Osinkopolitiikka on esitetty, mikäli yhtiöllä sellainen on.

Tämä vastaa pitkälti nykyistä osinkosivua.

esimerkki-osio7

Taulukot

Loppuosa koostuu erilaisista taulukoista.

Esimerkki PDF:n voi ladata tästä
olvi-2020-06-07.pdf

Mitä poistuu?

Poistan analyyseistä Arvoluku-sivun, sillä PDF:n sivu 3 eli arvostus, tuloksentekokyky jne. vastaa sijoittajan kysymyksiin paremmin. Ennusteet ja Arvonmääritys sivut poistuvat myös, sillä ne sisältyvät PDF:ään.

Tekniikka

Aluksi PDF:ssä on varmasti virheitä ja muita lapsuksia, kunnes saan skriptit hiottua kuntoon.

PDF:t tuotetaan LaTeX:lla.

Käytän LibreOfficen taulukkolaskentaa tietojen syöttämiseen, tunnuslukujen laskentaan sekä graafien tuottamiseen. Olen luonut LibreOfficen BASIC-ohjemointikielellä (kyllä, BASICillä) skriptit, jotka tuottavat HTML ja nyt myös LaTeX-muotoiset taulukot tekstitiedostoon (olvi-data.txt). Lisäksi skripti tallentaa kaikki graafit erillisinä SVG- tai EPS-kuvina.

Luon jokaista yhtiötä varten oman tekstitiedoston (olvi.txt), johon olen luonut blokkeja eri sivuille tulevaa tekstisisältöä varten. Pääperiaate on, että sekä LaTeX-muotoiset datat sekä tekstit on jaoteltu avain/tieto tai key/value -arvopareihin.

Lisäksi olen luonut sivu-templatet, joihin yrityskohtaiset tiedot asetetaan. Tätä varten olen koodannut TypeScriptillä scriptin, joka lukee taulukot (olvi-data.txt), yrityskohtaiset tekstit (olvi.txt) sekä kaikki sivutemplatet ja yhdistää ne yhdeksi LaTeX-sivuksi (olvi.tex).

Lopulta ajan latex-komennon, joka luo itse PDF:n (olvi-yyyy-mm-dd.pdf).

Kuulostaa monimutkaiselta, mutta systeemi on aika simppeli.

  1. Täytän yhtiön tulosraportin mukaiset tiedot ja teen ennusteet
  2. Kun kaikki on ok, painan nappia, joka luo taulukot ja graafit levyn kulmalle
  3. Tämän jälkeen ajan ”build.sh” skriptin, joka ajaa em. TypeScriptin sekä LaTeX-ohjelman ja tuottaa PDF:n.
  4. Lopuksi korjaan sivulla näkyvät bugit.