Cramo sijoituskohteena

Päivitetty 26.7.2017. Analyysissä on huomioitu yhtiön Q2/2017 osavuosikatsaus.

Talousmentor-yritysanalyysi

Osake (26.7.2017)24,80 EURMarkkina-arvo1,1 Mrd EUR
Osinkoennuste 12 kk0,85 EUR Osinkotuotto3,4 %
Liikevaihto 2017e730 M EUR (+2,5 %)Nettotulos 2017e77 M EUR (+11,6 %)
PE14,3ROE14,3 %

Cramo on Euroopan johtavia kone- ja laitevuokrauspalvelujen tarjoajia ja siirtokelpoisten tilojen vuokraajia. Yhtiö toimii Pohjoismaissa sekä Keski- ja Itä-Euroopassa yhteensä 15 maassa ja 330 toimipisteessä… (lisää yritysesittelyssä).

CRAMO26.7.2017 | 24,80 EUR
22
★★★★
Yritysriski ★★★★★
Tuloksen kehitys ★★★★★
Taseen kunto ★★★★
Voitonjako ★★★★
Osakkeen hinta ★★★★

Cramon Talousmentor-arvoluku on 22/30. Hyviä pisteitä laskee voitonjaon heikko kehitys sekä alhaiset pääomien tuotot (ROE ja ROI).

Cramon liiketoiminta seuraa rakentamisen aktiviteetin kehittymistä etenkin Pohjoismaissa. Muutaman viime vuoden aikana kehitys on ollut vahvaa ja alkuvuosi 2017 lähti vahvasti liikkeelle. Markkinanäkymät vuodelle 2017 ovat ”pääosin myönteiset”.

Mutta ollaanko suhdanteiden suhteen lähestymässä huippua? Tulosmarginaali on yli 10 prosenttia, mikä on paras lukema sitten vuoden 2007. Vuoden 2017 ennustettu nettotulos on ennätystasoa ja tästä syystä PE-luku on 14,3x.

Toisaalta 7 vuoden keskimääräisellä tuloksella laskettu PE on 24x. Tämän 7 vuoden jakson loppupuolella (vuodet 2015 – 2017e) keskimääräinen tulos on ollut 65 miljoonaa euroa, kun se vuosina 2011 – 2014 oli 31 miljoonaa euroa. Tässä suhdanteiden paraneminen näkyy selvästi.

Tuhannen taalan kysymys onkin se, että onko Cramon liiketoiminta ja osakkeen hinta juuri nyt ”petollisen” hyvällä tasolla? Mikä on Cramon pitkän aikavälin tuloksentekokyky eli onko se 30, 50 vaiko 70 miljoonaa euroa?

Hyvästä tuloskehityksestä huolimatta vapaat rahavirrat (FCF) ovat heilahdelleet voimakkaasti ja esimerkiksi vuodet 2016, 2014 ja 2011 ovat olleet vaikeita, jopa negatiivisia.

Vuosittain nousevaa osinkoa hakevalle osinkosijoittajalle Cramon osaketta ei voi suositella. Näin siksi, että yhtiön strategiana on maksaa osinkoa noin 40 prosenttia tuloksesta. Tämä taso on ylittynyt jokaisena vuotena vuodesta 2009 alkaen. Lisäksi osinko laski vuonna 2014 edellisvuoden tasosta. Koska yhtiön liiketoiminta seuraa rakentamisen suhdanteita, niin voi hyvin olla, että tulevina vuosina osinkoa leikataan uudemman kerran.

Suhdannevaihteluja etsivä spekuloija tai sijoittaja ei juuri nyt ole Cramon osakkeesta kiinnostunut. He odottavat, että osakkeen hinta laskee voimakkaasti silloin, kun yhtiön vapaat rahavirrat laskevat tilapäisesti lähelle nollatasoa (tai negatiiviseksi) sekä yhtiön tuloskunto alkaa yskähdellä. Tällöin voisi olla oikea aika hyödyntää kurssilaskua ja alkaa lisäämään pienin erin yhtiötä salkkuun.

Tietenkin on myös niin, että laskusuhdannetta odottavan aika voi olla pitkä…

Alkuvuosi 2017

Cramon Q1-Q2/2017

  • liikevaihto: 340,9 M EUR (334,5 M EUR / +1,9 %)
  • nettotulos: 31,4 M EUR (24,9 M EUR / +26,1 %)

Hyvin alkaneen alkuvuoden liikevaihdon kasvu hyytyi Q2:lla. Tähän vaikutti pääsiäisen ajoittuminen Q2:lle, jonka vaikutus Q1:llä oli reilusti positiivinen, mutta Q2:lla vastaavasti negatiivinen. Tämän jäljiltä liikevaihto kasvoi noin pari prosenttia.

Nettotulos kasvoi selvästi, missä noin 6 miljoonaa korkeampi liikevaihto jaksoi kantaa nettotulokseen asti. Cramon toiminnan kannattavuus parani siis viime vuoteen nähden.

Tulokseen vaikutti positiivisesti kone- ja laitevuokrauksen hyvä kehitys erityisesti Ruotsissa ja Suomessa. Myös Saksassa tilanne oli hyvä, missä koneiden jälleenmyynti vaikutti positiivisesti.

Sen sijaan siirtokelpoisten tilojen kannattavuus laski viime vuodesta joidenkien hankkeiden kustannusten ylitysten seurauksena. Euroopan pakolaistilanteen hellittäminen näkyy mm. siinä, että siirtokelpoisista tiloista on markkinoilla tällä hetkellä ylikapasiteettia. Tämä osaltaan heikensi segmentin kehitystä.

Cramo järjesteli toimintojaan Tanskassa, missä se osti Just Pavillon A/S:n siirtokelpoisten tilojen liiketoiminnan sekä myi Tanskan kone- ja laitevuokraustoimintonsa Loaxm A/S:lle.

Näkymät vuodelle 2017

Cramo toteaa näkymistään, että ”rakentamisen markkinanäkymät vuodelle 2017 ovat Cramo-maissa pääosin myönteiset”.

Rakentamisen kokonaismarkkinoiden odotetaan kasvavan noin 2 prosenttia Pohjoismaissa sekä Saksassa. Sen sijaan Tsekeissä, Liettuassa ja Venäjällä kasvua ei ole odotettavissa.

ERA:n (Euroopean Rental Association) ennusteen mukaan kone- ja laitevuokrauksen odotetaan lisääntyvän kaikissa Cramon toimintamaissa vuonna 2017.

Segmentit

Cramo uudisti segmenttirakennettaan Q1/2017, joten käytettävissä on vertailutietoa vain vuodelta 2016. Cramo jakaa liiketoimintansa kahteen divisioonaan: Kone- ja laitevuokraukseen ja Siirtokelpoisiin tiloihin. Kone- ja laitevuokraus jakautuu kolmeen segmenttiin toiminta-alueiden mukaisesti.

LIIKEVAIHTO 2017e 2016 2015 2014 2013
Kone ja laitevuokraus
Skandinavia 385 378,8
Suomi ja Itä-Eurooppa 145 138,6
Keski-Eurooppa 85 77,9
Siirtokelpoiset tilat 115 117,6
Muut -0,6
YHTEENSÄ 730 712,3 0,0 0,0 0,0
LIIKETULOS 2017e 2016 2015 2014 2013
Kone ja laitevuokraus
Skandinavia 65,0 58,7
Suomi ja Itä-Eurooppa 20,0 17,8
Keski-Eurooppa 5,0 3,7
Siirtokelpoiset tilat 27,5 30,7
Muut -10,0 -12,3
YHTEENSÄ 107,5 98,6 0,0 0,0 0,0

Kone- ja laitevuokraus

Segmentin liiketoiminta koostuu rakennuskoneiden ja -laitteiden vuokrauksesta sekä vuokraukseen liittyvistä palveluista. Vuokrauspalveluiden kysyntään vaikuttavat rakentamisen volyymi, teollisuuden investoinnit ja markkinoiden vuokrausaste.

Kuten taulukosta nähdään, niin Cramon merkittävin markkina-alue Kone- ja laitevuokrauksessa on Skandinavia (ja Suomi). Se tuo suurimman osan divisioonan (ja myös koko konsernin) liikevaihdosta ja tuloksesta. Cramon numeroiden kannalta on erityisen tärkeää se, miten rakentamisen aktiviteetti kehittyy Pohjoismaissa.

Kuten edellä ”Näkymät vuodelle 2017” -kappaleessa todettiin, niin ERA:n mukaan kone- ja laitevuokrauksen odotetaan lisääntyvän Cramon toimintamaissa. Näin tilikauden 2017 liikevaihtoennusteita on nostettu noin 3 prosenttia vuodesta 2016.

Liiketuloksen (ebit) osalta odotetaan vielä kovempaa nousua eli noin 80 miljoonasta eurosta 90 miljoonaan euroon (+12,5 %). Tässä on hyvä muistaa, että vertailukaudella 2016 Tanskassa tehtiin noin -3,7 miljoonan euron alaskirjaus. Tämä huomioiden kasvuprosentti on +7,5 %.

Siirtokelpoiset tilat

Siirtokelpoisten tilojen käyttökohteita ovat muun muassa koulut, päiväkodit, toimistot ja majoitustilat.

Viimeisten vuosien aikana siirtokelpoisten tilojen kysyntään on vaikuttanut mm. Euroopan pakolaistilanne, mikä on näkynyt segmentin luvuissa. Pakolaistilanteen hellittäessä siirtokelpoisten tilojen tarjonnassa on ollut ylitarjontaa, mikä näkyi mm. Q1-Q2/2017 liikevaihdon (-2,9 M EUR) ja liiketuloksen (-2,1 M EUR) laskuna viime vuoteen nähden.

Alkuvuoden laskun perusteella odotuksena on, että segmentin tilikauden 2017 liikevaihto ja liiketulos jäävät hieman viime vuodesta.

Cramon taloudelliset tavoitteet

Cramo on asettanut itselleen vuosille 2017 – 2020 seuraavat taloudelliset tavoitteet:

  • Kone- ja laitevuokraus:
    • SIPO: > 14,5 %
    • Liikevaihdon kasvu yli markkinakasvun
  • Siirtokelpoiset tilat:
    • SIPO: > 12,5 %
    • Vuokrausliikevaihdon orgaaninen kasvu: > 10 %
  • Konserni:
    • Nettovelka / käyttökate: < 3x
    • ROE: > 15 %
    • Osinko/nettotulos: noin 40 %

SIPO=Sijoitettu pääoma

Tuloksen kehitys

Liikevaihdon osalta vuosi 2014 näyttää olleen vaikein viimeisen 7 vuoden ajalta. Vuosien 2011 – 2014 aikana liikevaihto laski noin 680 miljoonasta noin 652 miljoonaan euroon. Tämän jälkeen liikevaihto on ollut hyvässä nosteessa ja tilikauden 2017 ennuste on 730 – 735 miljoonaa euroa. Tämä on 12 prosenttia enemmän kuin vuonna 2014.

Liikevaihto on lähtenyt kasvuun rakentamisen aktiviteetin kasvun seurauksena. Etenkin Ruotsissa ja Suomessa tilanne on kehittynyt hyvin parina viime vuotena.

cramo-tuloslaskelma-q22017

Tuloksen osalta sama kehitys näkyy eli vuonna 2014 tehtiin voittoa vain 16 miljoonaa euroa. Tilikaudelle 2017 odotetaan noin 75 – 80 miljoonan euron tulosta, joten tulos on moninkertaistumassa vuoteen 2014 nähden.

Tilikauden 2017 ennusteet nostavat tulosmarginaalin jo yli 10 prosenttiin, mikä on korkein lukema sitten vuoden 2007. Vuodesta 2008 alkaen keskimääräinen tulosmarginaali on ollut noin 4,5 – 5,0 prosenttia. Voidaankin kysyä, että onko nykyinen marginaalitaso merkki suhdannehuipusta, joka ei ehkä kestä enää montaa vuotta?

Cramon liiketoiminta seuraa rakentamisen suhdannesyklejä. Näin sijoittajan ei tule katsoa yksittäisen vuoden hyvää (tai huonoa) kehitystä, vaan pikemminkin katsoa useamman vuoden trendejä. Kysymys, joka kannattaa asettaa onkin: Onko yrityksen tuloksentekokyky hyvällä ja kestävällä tasolla.

Tase

Cramon tase on suhteellisen hyvässä kunnossa. Liikearvon määrä on 148 miljoonaa euroa, johon vuonna 2016 tehtiin Tanskan liiketoimintoihin liittyen noin 3,7 miljoonan alaskirjaus. 10 prosentin alaskirjaus (noin 15 M EUR) vetäisi nykyistä tulosta noin 20 prosenttia alaspäin, joten liikearvon taseriski tuloksen suhteen on varsin rajattu.

cramo-liikearvo-q22017

Korollisia velkoja yhtiöllä on noin 375 – 400 miljoonaa euroa – ja näin on ollut jo 5 – 6 vuoden ajan. Q2/2017 korolliset velat nousivat 440 miljoonaan euroon, mutta tässä pitää katsoa josko kyse oli osinkojen tilittämiseen otettu lyhytaikainen laina.

cramo-velkaisuus-q22017

Omavaraisuusaste onkin pysytellyt noin 45 prosentissa ja nettovelkaantumisaste noin 75 prosentissa viime vuosien aikana. Näin velkaisuuden tunnuslukujenkin perusteella yhtiön velkaisuus on suhteellisen alhaisella tasolla.

Rahavirta

Rahavirtalaskelmaa ja sen tulkintaa on selitetty kirjoituksessa Yritysanalyysi: Rahavirtalaskelma.

Cramon liiketoiminnan rahavirta näyttäisi kehittyvän 3/1 vuoden sykleissä. Kolmena vuotena rahavirta kasvaa mukavasti, kunnes neljäntenä vuotena tulee selvä lasku. Mikään sääntöhän tämä ei ole, mutta oikeastaan kuvastaa Cramon liiketoiminnan luonnetta, joka seuraa rakentamisen suhdannevaihteluja. Isossa kuvassa liiketoiminnan rahavirta on kuitenkin hienoisessa nousutrendissä.

cramo-liiketoiminta-capex-rahavirta-q22017

Capex-investoinneissa näkyy Cramon investoinnit vuokrakalustoon, missä liiketoiminnan laajentuminen näkyy vastaavasti näiden investointien kasvuna. On hyvä tiedostaa, että muut-investoinnit sisältävät vuokrakaluston myymisestä syntyvää positiivista rahavirtaa.

cramo-vapaa-rahavirta-q22017

Edellä mainitusta syystä vapaa rahavirran (FCF) sijaan sijoittajan kannattaa seurata rahavirtaa investointien jälkeen. Merkillepantavaa onkin, että rahavirta on heilahdellut voimakkaasti (jopa negatiiviseksi) vuosien varrella. Vuodet 2016, 2014 ja 2011 ovat olleet vapaan rahavirran suhteen vaikeita.

Rahavirtaperusteista arvonmääritystä on haastavaa tehdä, jos vapaan rahavirran luvut heilahtelevat ilman selkeää trendiä. Tämä takia sijoittajan on hyvä pohtia pientä riskilisää Cramon arvoa määritellessä. Joka tapauksessa tuloslaskelman tuloskehitykseen nähden rahavirtalaskelman luvut antavat pohdittavaa.

Samaan hengenvetoon on kuitenkin todettava, että viimeisen 5 vuoden (2012 – 2016) aikana investointien jälkeiset rahavirrat ovat olleet 148 miljoonaa euroa. Samaan aikaan voitonjakoon on käytetty 90 miljoonaa euroa ja velkoja on lyhennetty nettona 70 miljoonaa euroa. Eli siinä mielessä rahavirrat ovat olleet riittäviä.

Sijoittajalle huolta näyttääkin aiheuttavan rahavirtojen isot (tai isohkot) heilahtelut. Toisaalta tämän voi nähdä hyödynnettävänä mahdollisuutena, jos ja kun jonain vuonna tilanne heikentyy ja osakkeen kurssi laskee tämän seurauksena.

Osinko

Heikko tulosvuosi 2014 näkyy myös osingossa, sillä osinko laski 0,55 euroon edellisvuoden 0,60 eurosta. Yhtiön strategiana on maksaa osinkoa noin 40 prosenttia tuloksestaan, mikä on ylittynyt jokaisena vuonna vuodesta 2010 alkaen.

cramo-osinko-q22017

Osingon suhde vapaaseen rahavirtaan (FCF) on heilahdellut rahavirran heilahtelujen mukana. Mutta, kuten Rahavirta-kappaleessa todettiin, niin viimeisen 5 vuoden aikana voitonjakoon on käytetty noin 90 miljoonaa euroa eli noin 65 prosenttia samaan aikaan kertyneestä investointien jälkeisistä rahavirroista (138 M EUR).

Kevään 2018 osinkoennuste on 0,85 euroa, joka olisi noin 45 prosenttia ennustetusta nettotuloksesta. En kuitenkaan yllättyisi, mikäli osinko jäisi 0,80 euroon. Näillä arvioilla osinkotuotto (osakkeen hinta 24,80 EUR) olisi noin 3,2 – 3,4 prosenttia.

Cramon osakkeiden lukumäärä kasvaa hienoisella tahdilla, sillä yhtiöllä on käytössä henkilöstön palkitsemisen osakejärjestelmä.

Arvostus

Cramon osakkeen PE-luvut (1,3,7 vuotta) vaihtelevat 14,3x / 16,9x / 24,3x välillä. Merkillepantavaa on 7-vuoden keskimääräisellä tuloksella laskettu PE, joka on yli 24x. Tämä osaltaan kertoo jo aiemmin todetusta suhdanneherkkyydestä.

Tämän vuoden ennustettu tulos huomioiden yhtiön 2015 – 2017e keskimääräinen tulos on ollut 65 miljoonaa euroa. Kun sitä ennen, vuosien 2011 – 2014 keskimääräinen tulos oli 31 miljoonaa euroa. Selkeä ero, missä suhdanteen voimistuminen näkyy selvästi.

Tuhannen taalan kysymys onkin se, että onko Cramon liiketoiminta ja osakkeen hinta juuri nyt petollisen hyvällä tasolla? Mikä on Cramon pitkän aikavälin tuloksentekokyky eli onko se 30, 50 vaiko 70 miljoonaa euroa?

cramo-roe-roi-q22017

Pääoman tuottoluvut ROE ja ROI ovat hyvän tuloskehityksen vetäminä nousseet yli 14 ja 10 prosentin tason vastaavasti. Keskimääräiset pitkän aikavälin tuottoluvut ovat kuitenkin olleet vaatimattomampia eli noin 6 – 8 prosentin tietämillä.

Taulukot

Taseen 2017 lukuja on korjattu loppuvuoden ennustetulla nettotuloksella (+46) sekä osingon maksuilla (-0). Korjaus on yhteensä +46 miljoonaa euroa, joka on lisätty sekä käteisiin varoihin sekä omaan pääomaan.

OSAKE 2017e 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010
Hinta (26.7.2017) 24,80 23,79 19,11 12,08 15,36 7,92 7,91 19,08
Lkm (000) 44 483 44 451 44 395 43 749 43 311 41 708 41 123 30 660
Markkina-arvo (Mrd) 1,10 1,06 0,85 0,53 0,67 0,33 0,33 0,58
TULOSLASKELMA Q3/17e Q1-Q2/17 2017e 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010
Liikevaihto 180 341 730 712 668 652 657 688 680 492
Liikevoitto 35 46 108 99 85 34 67 64 54 27
Nettotulos 25 31 77 69 50 16 43 39 24 -2
Marginaali 13,9% 9,1% 10,5% 9,7% 7,5% 2,5% 6,5% 5,7% 3,5% -0,4%
EPS 0,56 0,70 1,73 1,55 1,13 0,37 0,99 0,94 0,58 -0,07
TASE 2017e 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010
Käteiset varat 49 9 4 6 5 10 23 22
Liikearvo 148 148 151 186 192 197 192 170
Muut varat 1 034 999 931 856 878 901 912 774
Tase yhteensä 1 231 1 156 1 086 1 048 1 075 1 108 1 127 966
Oma pääoma 560 520 491 455 501 483 444 319
Vähemmistö 0 0 0 0 0 0 0 1
Korolliset velat 440 407 380 401 376 419 471 457
Muut vastuut 231 229 215 192 198 206 212 189
Tase yhteensä 1 231 1 156 1 086 1 048 1 075 1 108 1 127 966
RAHAVIRTA 2017e 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010
Liiketoiminta 175 172 175 118 160 146 138 68
Investoinnit: Capex -190 -195 -157 -148 -103 -124 -149 -50
Vapaa rahavirta (FCF) -15 -23 18 -30 57 22 -11 18
Investoinnit: Muut 20 30 18 23 -7 40 -45 9
Investointien jälkeen 5 7 36 -7 50 62 -56 27
Rahoitus: Voitonjako -33 -29 -20 -15 -17 -9 101 2
Rahoitus: Muut 30 27 -18 23 -38 -64 -45 -26
Rahavarojen muutos 2 5 -2 1 -5 -11 0 3
OSINKO 2017e 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010
Osinko (norm) 0,85 0,75 0,65 0,55 0,60 0,42 0,30 0,09
Osinko (lisä)
Osinko yhteensä 0,85 0,75 0,65 0,55 0,60 0,42 0,30 0,09
Osinkotuotto 3,4% 3,2% 3,4% 4,6% 3,9% 5,3% 3,8% 0,5%
Osinko/nettotulos 49,1% 48,3% 57,7% 150,4% 60,4% 44,9% 51,4% -138,0%
Osinko/FCF -252,1% -144,9% 160,3% -80,2% 45,6% 79,6% -112,2% 15,3%
TUNNUSLUKUJA 2017e 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010
PE (7v) 24,3 31,0 45,7 28,7 27,4
PE (3v) 16,9 23,5 23,4 16,2 18,8 16,2 250,7
PE 14,3 15,3 17,0 33,0 15,5 8,5 13,6
Oma pääoma/osake 12,59 11,70 11,06 10,40 11,57 11,58 10,80 10,44
P/B 1,97 2,03 1,73 1,16 1,33 0,68 0,73 1,83
ROE 14,3% 13,6% 10,6% 3,3% 8,7% 8,4% 6,3% -0,7%
ROI 11,2% 11,0% 9,8% 3,9% 7,5% 7,0% 6,4% 3,5%
Omavaraisuusaste 45,5% 45,0% 45,2% 43,4% 46,6% 43,6% 39,4% 33,1%
Gearing 69,8% 76,5% 76,6% 86,8% 74,1% 84,7% 100,9% 135,9%

TÄRKEÄÄ: Vastuunrajaus

Advertisements