Elisa: Arvonmääritys

Päivitetty 22.4.2020. Arvonmäärityksessä on huomioitu yhtiön Q1/2020 osavuosikatsaus.

HUOM! Sijoittajan ei tule perustaa omia osakekauppojaan laskemiini arvonmäärityksen lukuihin! Arvonmääritys voi perustua vääriin oletuksiin, se voi sisältää laskuvirheitä ja yhtiön tilanne voi muuttua hetkessä (esim. yritysjärjestely, tulosvaroitus tms.) niin, että se vie pohjan koko laskennalta. Siksi sijoittajan tulee aina tarkemmin tutustua yhtiöön ja sen tilanteeseen, ja tehdä tämän tutkimustyön perusteella varsinaiset sijoituspäätökset.

Beta-versio

Koska olen vasta aloittamassa arvonmääritystä, niin on hyvä korostaa, että alkuun kyse on beta-versiosta. Arvonmääritystä on kuvattu kirjoituksessa Arvonmäärityksiä Talousmentoriin. Kirjoitus sisältää myös linkkikoosteen blogin arvonmäärityksen postauksiin.

Arvonmääritys

Oheisessa kaaviokokoelmassa on esitetty Elisan viimeisten vuosien toteutuneet luvut sekä arvonmäärityksen pohjalta luodut ennusteet tuleville vuosille. Ennusteita ei pidä lukea liian tarkkaan, vaan päähuomio tulee kohdistaa siihen että ennusteet ovat suhteessa liikevaihtoon, taseeseen ja rahavirtoihin tasapainoisia ja ”järkeviä”.

HUOM! Arvonmääritys on tehty siitä oletuksesta, että koronaviruspandemia alkaa laantumaan vuoden 2020 edetessä eikä siitä synny merkittävää ns. toista aaltoa. Arvioin kuitenkin, että Suomessa kuluttajien ostovoima laskee ja usea yritys joutuu järjestelmään taikka lopettamaan toimintansa.

Se tarkoittaa mm. sitä, että kännyköitä – varsinkin kalliita huippumalleja – myydään vähemmän ja erilaisista ei-välttämättömistä viihdetilauksista yms. luovutaan. Myös yrityksissä pyritään tn. käyttämään vanhat puhelimet loppuun, minkä lisäksi henkilöstölle tarkoitettuja puhelinliittymiä ja niiden palveluita tarkastellaan tiheämmällä kammalla. Tämä näkyy Elisan liikevaihdossa sekä tuloskunnossa, kun myynti painottuu alempikatteisiin tuotteisiin.

elisa-kaaviokokoelma-q12020

Elisan osakkeen arvoksi sain 36,00 euroa (WACC: 5,33 %).

WACC (oman ja vieraan pääoman painotettu tuottovaatimus) on 5,33 prosenttia, mikä on johdettu 5,85 prosentin oman pääoman ja 1,80 prosentin vieraan pääoman tuottovaatimuksista. Tuottovaatimuksen periaatteita on kuvattu kirjoituksessa Arvonmäärityksen diskonttaustekijä.

Oheisessa taulukossa on arvonmääritys tehtynä ennustamieni vapaiden rahavirtojen perusteella.

Tilikausi Aikatekijä FCF Disk. FCF
2020e loppuvuosi 0,75 265,4 255,3
2021e 1,75 329,4 300,8
2022e 2,75 311,8 270,3
2023e 3,75 300,1 247,1
2024e 4,75 312,7 244,4
2025e 5,75 322,0 238,9
2026e 6,75 327,1 230,4
2027e 7,75 327,9 219,3
Päätearvo (e) 8,75 341,0 6 506,2
YHTEENSÄ (EV) 8 513
– korolliset velat -1 277
+ käteinen 161
– vähemmistön osuus -1
– vuokravastuut ja turvamarginaali -1 342
YHTEENSÄ (SIJOITTAJA) 6 054
osakkeita (000) 160 014
irronnut osinko -1,85
OSAKKEEN ARVO 35,98

Saadusta noin 8,5 miljardin euron yritysarvosta (EV) on oikaistu pois korolliset velat sekä IFRS 16-mukaiset vuokravastuut, jotka on arvioitu ”tästä ikuisuuteen” ja sitten diskontattu nykyarvoon. Tämä eroaa merkittävästi taseessa näkyvään lukemaan, sillä se vastaa tulevien noin 4 – 8 vuoden vuokravastuita.

Lisäksi arvosta on vähennetty turvamarginaali, sillä kuten kaaviosta nähdään, niin ennusteiden vapaat rahavirrat ovat tasaisia. Näin tuskin tulee käymään.

Kun irronnut osinko sekä käteisen ja vähemmistön osuuden arvo huomioidaan yritysarvossa, niin saadaan lopulta laskettua osakkeen arvoksi noin 36,00 euroa.

Käänteinen arvonmääritys

Käänteisessä arvonmäärityksessä ei sinänsä lasketa yhtiölle tai osakkeelle arvoa, vaan pyritään selvittämään yhtiön tulevien vuosien tuloskunto, joka vastaisi nykyistä osakkeen hintaa.

Osake 22.4.2020: 55,00 euroa

Laskennan parametrit

Elisa on raportoinut Q1/2020 tuloksensa, jonka perusteella olen tehnyt ennusteen vuodelle 2020 (Elisa: Ennusteet).

KULUVA TILIKAUSI 2020e Q1 Loppu­vuosi
Nettotulos 284,3 77,8 206,7
EPS 1,777 0,486 1,292
Osinko 1,850 1,850 0,000
Oma pääoma 1214,1
Oma pääoma/osake 7,587

Oheiseen taulukkoon olen koonnut oleelliset parametrit, joita laskennassa käytetään.  Osakkeen riskittömänä korkona on käytetty 0,25 prosenttia, betana 1,0x sekä oman pääoman riskilisänä 5,60 prosenttia. (Katso Arvonmäärityksen diskonttaustekijä)

PARAMETRIT Arvo Kuvaus
Osake (22.4.2020) 55,00   EUR
Tuottovaatimus 5,85 %   0,25%+1,00*5,60%+0,0%
Osakkeita 160 014   000 kpl
Tuloskasvu
– aluksi 5,31 %   Lineaarinen kasvu ensimmäiset 5 vuotta
– lopuksi 2,00 %   Kasvu 20. vuodesta eteenpäin
– muutos -0,22 %   Kasvun keskimääräinen muutos vuosien 6-20 aikana
Osinkosuhde
– aluksi 84,5%   Osinkosuhde seuraavat 5 vuotta
– lopuksi 90,0%   Osinkosuhde 20. vuodesta eteenpäin
– muutos 0,37 %   Osinkosuhteen keskimääräinen muutos vuosien 6-20 aikana

Näillä parametreillä saadaan oheiset käänteisen arvonmäärityksen kaavio ja taulukko. Nettotulos-kaaviossa on myös vaadittavat tulokset, mikäli tuottovaatimus olisi käytetyn 5,85 prosentin sijaan +1 prosenttiyksikköä suurempi (6,85 %) tai -1 prosenttiyksikköä pienempi (4,85 %).

elisa-kaanteinenarvonmaaritys-q12020

KÄÄNTEINEN ARVONMÄÄRITYS 2017 2018 2019 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e
Osake 32,72 36,08 49,25 55,00 55,00 55,00 55,00 55,00
Nettotulos 336,6 315,8 303,0 284,3 299,4 315,3 332,0 349,7
Muutos% 30,6% -6,2% -4,1% -6,2% 5,3% 5,3% 5,3% 5,3%
EPS 2,11 1,98 1,90 1,78 1,87 1,97 2,08 2,19
P/E 15,5 18,2 26,0 31,0 29,4 27,9 26,5 25,2
Osinko 1,65 1,75 1,85 1,50 1,58 1,67 1,75 1,85
Osinkotuotto 5,0% 4,9% 3,8% 2,7% 2,9% 3,0% 3,2% 3,4%
Oma pääoma 6,51 7,05 7,19 7,59 8,88 9,25 9,64 10,05
P/B 5,02 5,11 6,85 7,25 6,19 5,95 5,71 5,47
ROE 33,5% 29,2% 26,6% 12,0% 11,4% 10,9% 11,0% 11,1%

Käänteisen arvonmäärityksen tulkinta

Käänteisen arvonmäärityksen myötä tulevien vuosien tuloskehitys konkretisoituu. Jotta nykyinen osakkeen hinta (55,00 EUR) olisi perusteltu (tuottovaatimuksella 5,85 %), niin tämän vuoden tulos pitäisi olla noin 284 miljoonaa euroa ja tämän jälkeen noin 299 ja 315 miljoonaa euroa. Jos yhtiö pääsee tähän, niin silloin tämä tulostaso on leivottu jo nykyiseen osakkeen hintaan.

TÄRKEÄÄ: Vastuunrajaus