Etteplan: Arvonmääritys

Päivitetty 3.4.2020. Arvonmäärityksessä on huomioitu Q4/2019 osavuosikatsaus.

HUOM! Sijoittajan ei tule perustaa omia osakekauppojaan laskemiini arvonmäärityksen lukuihin! Arvonmääritys voi perustua vääriin oletuksiin, se voi sisältää laskuvirheitä ja yhtiön tilanne voi muuttua hetkessä (esim. yritysjärjestely, tulosvaroitus tms.) niin, että se vie pohjan koko laskennalta. Siksi sijoittajan tulee aina tarkemmin tutustua yhtiöön ja sen tilanteeseen, ja tehdä tämän tutkimustyön perusteella varsinaiset sijoituspäätökset.

Beta-versio

Koska olen vasta aloittamassa arvonmääritystä, niin on hyvä korostaa, että alkuun kyse on beta-versiosta. Arvonmääritystä on kuvattu kirjoituksessa Arvonmäärityksiä Talousmentoriin. Kirjoitus sisältää myös linkkikoosteen blogin arvonmäärityksen postauksiin.

Arvonmääritys

Oheisessa kaaviokokoelmassa on esitetty Etteplanin viimeisten vuosien toteutuneet luvut sekä arvonmäärityksen pohjalta luodut ennusteet tuleville vuosille. Ennusteita ei pidä lukea liian tarkkaan, vaan päähuomio tulee kohdistaa siihen että ennusteet ovat suhteessa liikevaihtoon, taseeseen ja rahavirtoihin tasapainoisia ja ”järkeviä”.

HUOM! Arvonmääritys on tehty siitä oletuksesta, että koronaviruspandemia alkaa laantumaan vuoden 2020 edetessä eikä siitä synny merkittävää ns. toista aaltoa. Etteplan on käynyt yt-neuvottelut henkilöstönsä lomauttamiseksi (tiedote 1.4.2020), joten pandemia vaikuttaa myös Etteplanin lukuihin. Arvioin yhtiön liikevaihdon laskevan noin 2,5 – 7,5 prosenttia vuonna 2020.

Nopea liikevaihdon lasku painaa samalla yhtiön tulosmarginaaleja, kun työntekijöiden laskutusaste laskee.

etteplan-kaaviokokoelma-q42019c

Etteplanin osakkeen arvoksi sain 11,10 euroa (WACC: 7,0 %).

WACC (oman ja vieraan pääoman painotettu tuottovaatimus) on 6,98 prosenttia, mikä on johdettu 8,36 prosentin oman pääoman ja 2,06 prosentin vieraan pääoman tuottovaatimuksista. Tuottovaatimuksen periaatteita on kuvattu kirjoituksessa Arvonmäärityksen diskonttaustekijä.

Oheisessa taulukossa on arvonmääritys tehtynä ennustamieni vapaiden rahavirtojen perusteella.

Tilikausi Aikatekijä FCF Disk. FCF
2020e loppuvuosi 1 17,2 16,1
2021e 2 18,4 16,0
2022e 3 23,3 19,1
2023e 4 24,8 18,9
2024e 5 26,8 19,1
2025e 6 29,3 19,5
2026e 7 32,6 20,3
2027e 8 35,7 20,8
Päätearvo (e) 9 36,4 397,7
YHTEENSÄ (EV) 548
– korolliset velat -56
+ käteinen 16
– vähemmistön osuus 0
– vuokravastuut ja turvamarginaali -223
YHTEENSÄ (SIJOITTAJA) 284
osakkeita (000) 24 832
irronnut osinko -0,35
OSAKKEEN ARVO 11,09

Saadusta noin 548 miljoonan euron yritysarvosta (EV) on oikaistu pois korolliset velat sekä IFRS 16-mukaiset vuokravastuut, jotka on arvioitu ”tästä ikuisuuteen” ja sitten diskontattu nykyarvoon. Tämä eroaa merkittävästi taseessa näkyvään lukemaan, sillä se vastaa tulevien noin 4 – 8 vuoden vuokravastuita.

Lisäksi arvosta on vähennetty turvamarginaali, sillä kuten kaaviosta nähdään, niin ennusteiden vapaat rahavirrat ovat tasaisia. Näin tuskin tulee käymään.

Kun irronnut osinko sekä käteisen ja vähemmistön osuuden arvo huomioidaan yritysarvossa, niin saadaan lopulta laskettua osakkeen arvoksi noin 11,10 euroa.

Käänteinen arvonmääritys

Käänteistä arvonmääritystä ei ole tehty.

Käänteisessä arvonmäärityksessä ei sinänsä lasketa yhtiölle tai osakkeelle arvoa, vaan pyritään selvittämään yhtiön tulevien vuosien tuloskunto, joka vastaisi nykyistä osakkeen hintaa.

Osake 3.4.2020: 6,55 euroa

Laskennan parametrit

Etteplan on raportoinut Q4/2019 tuloksensa, jonka perusteella olen tehnyt ennusteen vuodelle 2020 (Etteplan: Ennusteet).

TAULUKKO POISTETTU

Oheiseen taulukkoon olen koonnut oleelliset parametrit, joita laskennassa käytetään. Osakkeen riskittömänä korkona on käytetty 0,50 prosenttia (EU ja Kiina liikevaihdon jakauman mukaan painotettuna), betana 1,1x sekä oman pääoman riskilisänä 5,55 prosenttia. Lisäksi oman pääoman tuottovaatimusta on nostettu 1,75 prosenttiyksiköllä yhtiön pienen koon vuoksi. (Katso Arvonmäärityksen diskonttaustekijä)

TAULUKKO POISTETTU

Näillä parametreillä saadaan oheiset käänteisen arvonmäärityksen kaavio ja taulukko. Nettotulos-kaaviossa on myös vaadittavat tulokset, mikäli tuottovaatimus olisi käytetyn 8,36 prosentin sijaan +1 prosenttiyksikköä suurempi (9,36 %) tai -1 prosenttiyksikköä pienempi (7,36 %).

TAULUKKO POISTETTU

Käänteisen arvonmäärityksen tulkinta

Käänteisen arvonmäärityksen myötä tulevien vuosien tuloskehitys konkretisoituu. Jotta nykyinen osakkeen hinta (6,55 EUR) olisi perusteltu (tuottovaatimuksella 8,36 %), niin tämän vuoden tulos pitäisi olla noin xx,x miljoonaa euroa ja tämän jälkeen noin xx,x ja xx,x miljoonaa euroa. Jos yhtiö pääsee tähän, niin silloin tämä tulostaso on leivottu jo nykyiseen osakkeen hintaan.

TÄRKEÄÄ: Vastuunrajaus