F-Secure: Arvonmääritys

Päivitetty 30.5.2020. Arvonmäärityksessä on huomioitu yhtiön Q1/2020 osavuosikatsaus.

HUOM! Sijoittajan ei tule perustaa omia osakekauppojaan laskemiini arvonmäärityksen lukuihin! Arvonmääritys voi perustua vääriin oletuksiin, se voi sisältää laskuvirheitä ja yhtiön tilanne voi muuttua hetkessä (esim. yritysjärjestely, tulosvaroitus tms.) niin, että se vie pohjan koko laskennalta. Siksi sijoittajan tulee aina tarkemmin tutustua yhtiöön ja sen tilanteeseen, ja tehdä tämän tutkimustyön perusteella varsinaiset sijoituspäätökset.

Beta-versio

Koska olen vasta aloittamassa arvonmääritystä, niin on hyvä korostaa, että alkuun kyse on beta-versiosta. Arvonmääritystä on kuvattu kirjoituksessa Arvonmäärityksiä Talousmentoriin. Kirjoitus sisältää myös linkkikoosteen blogin arvonmäärityksen postauksiin.

Arvonmääritys

Päivitetty 30.4.2020

Arvonmääritys on tehty siitä ajatuksesta, että F-Securen liikevaihto laskee vuonna 2020 noin 0 – 5 prosenttia Yritystietoturvan myynnin painuessa etenkin Q2 ja Q3 aikana. Tämä painaa myös tuloskehitystä, mutta erinomaisen Q1/2020 ansiosta vuoden 2020 tuloskunnon voi odottaa olevan kelvollinen.

Tilanne alkaisi toipumaan vuonna 2021 olettaen, että koronaviruspandemia on enemmän tai vähemmän taakse jäänyttä elämää.

Oheisessa kaaviokokoelmassa on esitetty F-Securen viimeisten vuosien toteutuneet luvut sekä arvonmäärityksen pohjalta luodut ennusteet tuleville vuosille. Ennusteita ei pidä lukea liian tarkkaan, vaan päähuomio tulee kohdistaa siihen että ennusteet ovat suhteessa liikevaihtoon, taseeseen ja rahavirtoihin tasapainoisia ja ”järkeviä”.

fsecure-kaaviokokoelma-q12020

F-Securen osakkeen arvoksi sain 2,17 euroa (WACC: 6,2 %).

WACC (oman ja vieraan pääoman painotettu tuottovaatimus) on 6,16 prosenttia, mikä on johdettu 6,45 prosentin oma pääoman sekä 2,65 prosentin vieraan pääoman tuottovaatimuksista.

Oheisessa taulukossa on arvonmääritys tehtynä ennustamieni vapaiden rahavirtojen perusteella.

Tilikausi Aikatekijä FCF Disk. FCF
2020e loppuvuosi 0,75 3,7 3,6
2021e 1,75 17,0 15,3
2022e 2,75 19,1 16,2
2023e 3,75 20,2 16,1
2024e 4,75 21,8 16,4
2025e 5,75 22,8 16,1
2026e 6,75 24,8 16,6
2027e 7,75 26,5 16,7
Päätearvo (e) 8,75 29,2 415,7
YHTEENSÄ (EV) 533
– korolliset velat -40
+ käteinen 26
– vähemmistön osuus 0
– vuokravastuut ja turvamarginaali -175
YHTEENSÄ (SIJOITTAJA) 344
osakkeita (000) 158 799
OSAKKEEN ARVO 2,17

Saadusta noin 533 miljoonan euron yritysarvosta (EV) on oikaistu pois korolliset velat sekä IFRS 16-mukaiset vuokravastuut, jotka on arvioitu ”tästä ikuisuuteen” ja sitten diskontattu nykyarvoon. Tämä eroaa merkittävästi taseessa näkyvään lukemaan, sillä se vastaa tulevien noin 4 – 8 vuoden vuokravastuita.

Lisäksi vapaan rahavirran ennusteisiin on tehty turvamarginaalikorjaus, sillä ennusteet kehittyvät varsin viivoitinsuoraan. Näin tuskin todellisuudessa käy, joten siitä johtuen laskelmassa on tehty myös turvamarginaalioikaisu.

Kun käteisen ja vähemmistön osuuden arvo huomioidaan yritysarvossa, niin saadaan lopulta laskettua osakkeen arvoksi noin 2,17 euroa.

Käänteinen arvonmääritys

Päivitetty 30.5.2020

Käänteisessä arvonmäärityksessä ei sinänsä lasketa yhtiölle tai osakkeelle arvoa, vaan pyritään selvittämään yhtiön tulevien vuosien tuloskunto, joka vastaisi nykyistä osakkeen hintaa.

Osake 30.5.2020: 3,10 euroa

Laskennan parametrit

F-Secure on raportoinut Q1/2020 tuloksensa, jonka perusteella olen tehnyt ennusteen vuodelle 2020 (F-Secure: Ennusteet).

KULUVA TILIKAUSI 2020e Q1 Loppu­vuosi
Nettotulos 5,3 2,1 3,2
EPS 0,033 0,013 0,020
Osinko 0,000 0,000 0,000
Oma pääoma 69,9
Oma pääoma/osake 0,440

Oheiseen taulukkoon olen koonnut oleelliset parametrit, joita laskennassa käytetään.  Osakkeen riskittömänä korkona on käytetty 0,25 prosenttia, betana 1,0x sekä oman pääoman riskilisänä 5,20 prosenttia. Lisäksi olen lisännyt tuottovaatimukseen 1,00 prosenttiyksikköä yhtiön pienen koon vuoksi. (Katso Arvonmäärityksen diskonttaustekijä)

PARAMETRIT Arvo Kuvaus
Osake (30.5.2020) 3,10   EUR
Tuottovaatimus 6,45 %   0,25%+1,00*5,20%+1,00%
Osakkeita 158 799   000 kpl
Tuloskasvu
– aluksi 21,00 %   Lineaarinen kasvu ensimmäiset 5 vuotta
– lopuksi 2,00 %   Kasvu 20. vuodesta eteenpäin
– muutos -1,27 %   Kasvun keskimääräinen muutos vuosien 6-20 aikana
Osinkosuhde
– aluksi 57,5%   Osinkosuhde seuraavat 5 vuotta
– lopuksi 90,0%   Osinkosuhde 20. vuodesta eteenpäin
– muutos 2,17 %   Osinkosuhteen keskimääräinen muutos vuosien 6-20 aikana

Näillä parametreillä saadaan oheiset käänteisen arvonmäärityksen kaavio ja taulukko. Nettotulos-kaaviossa on myös vaadittavat tulokset, mikäli tuottovaatimus olisi käytetyn 6,45 prosentin sijaan +1 prosenttiyksikköä suurempi (7,45 %) tai -1 prosenttiyksikköä pienempi (5,45 %).

f-secure-kaanteinenarvonmaaritys-q12020b

KÄÄNTEINEN ARVONMÄÄRITYS 2017 2018 2019 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e
Osake 3,89 2,32 3,05 3,10 3,10 3,10 3,10 3,10
Nettotulos 11,1 0,4 3,4 5,3 6,4 7,7 9,3 11,3
Muutos% -27,0% -96,4% 750,0% 54,9% 21,0% 21,0% 21,0% 21,0%
EPS 0,07 0,00 0,02 0,03 0,04 0,05 0,06 0,07
P/E 54,8 911,9 141,5 93,5 77,3 63,9 52,8 43,6
Osinko 0,04 0,00 0,00 0,00 0,02 0,03 0,03 0,04
Osinkotuotto 1,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,7% 0,9% 1,1% 1,4%
Oma pääoma 0,45 0,42 0,48 0,44 0,46 0,50 0,53 0,56
P/B 8,62 5,50 6,31 7,04 6,74 6,20 5,90 5,57
ROE 15,0% 1,2% 4,8% 3,6% 4,5% 5,1% 5,7% 6,6%

Käänteisen arvonmäärityksen tulkinta

Käänteisen arvonmäärityksen myötä tulevien vuosien tuloskehitys konkretisoituu. Jotta nykyinen osakkeen hinta (3,10 EUR) olisi perusteltu (tuottovaatimuksella 6,45 %), niin tämän vuoden tulos pitäisi olla noin 5,3 miljoonaa euroa ja tämän jälkeen noin 6,4 ja 7,7 miljoonaa euroa. Jos yhtiö pääsee tähän, niin silloin tämä tulostaso on leivottu jo nykyiseen osakkeen hintaan.

TÄRKEÄÄ: Vastuunrajaus