F-Secure sijoituskohteena

Päivitetty 8.8.2018. Analyysissä on huomioitu yhtiön Q2/2018 osavuosikatsaus.

Talousmentor-yritysanalyysi

F-Secure on suomalainen tietoturvayhtiö, joka tarjoaa tietoturvaohjelmistoja niin kuluttajille kuin myös yrityksille. Aluksi yhtiön tietoturvatuotteina olivat Windows-koneiden antivirusohjelmistot, mutta nykyään yhtiö on profiloitunut kokonaisvaltaiseksi ”cyber security” -yritykseksi… (lisää yritysesittelyssä).

PERUSTIEDOT 2018e F-SECURE Ennuste
Osake (8.8.2018) 3,62 Osinko 12 kk 0,04 1,1%
Markkina-arvo (Mrd) 0,6 Osinko/EPS 98% 4v ka
Liikevaihto (M) 195 (+14,7%) Osinko/FCF 71% 4v ka
Nettotulos (M) 3 (-72,7%) Omav.aste 42%
EPS 0,02 Gearing -119%
PE 190,0 ROE 4,3%
PB 8,1 ROI 11,3%

Yrityksen tulosraportit, esitykset yms. voi ladata täältä:
https://www.f-secure.com/fi_FI/web/investors_fi/materials#stock-exchange-releases

Yhteenveto

F-SECURE8.8.2018 | 3,62 EUR
17
★★★★★
Yritysriski ★★★★
Tuloksen kehitys ★★★★★
Taseen kunto ★★★★★
Voitonjako ★★★★
Osakkeen hinta ★★★★

F-Securen Talousmentor-arvoluku on 17/30. Kohtalaisia pisteitä laskee sekä tuloksen että voitonjaon heikko kehitys. Osakkeen hinnan korkea taso PE-luvuilla suhteutettuna laskee myös pisteitä.

F-Secure kertoo, että maailmanlaajuisesti tietoturvamarkkinan koko vuonna 2017 oli 89,1 miljardia dollaria, ja sen odotetaan kasvavan noin 8,1 prosenttia/vuosi vuosien 2016 – 2021 aikana. Kun F-Securen liikevaihdon (noin 180 M EUR) suhteuttaa tähän, niin voidaan hyvin todeta, että yhtiö on pieni peluri markkinoilla. Toisaalta pienikin markkinaosuuden parannus näkyisi selvästi liikevaihdossa.

F-Securen tuloskehitys on ollut vaimeaa, sillä tulos on ollut noin 15 miljoonassa eurossa jo 10 vuoden ajan. Tätä voi pitää jopa hieman yllättävänä, sillä moni on pitänyt F-Securea kasvuyhtiönä.

Yhtiön yritystietoturvan myynti on kuitenkin kehittynyt lupaavasti, joten on mielenkiintoista nähdä, näkyykö tämä hyvänä tuloskehityksenä jatkossa. Joka tapauksessa yhtiö tekee juuri nyt investointeja tuloksentekokyvyn parantamiseksi, mikä voi edelleen näkyä lähivuosien nihkeänä tuloskehityksenä.

Näin kävi esimerkiksi vuonna 2017, kun tulos laski 11 miljoonaan euroon. Eikä vuoden 2018 tulosennuste juurikaan parempi ole.

Sijoittajalle, joka etsii kasvavaa osinkokehitystä, F-Securen osaketta ei voi suositella. Kevään 2018 osinko jäi odotuksia heikommaksi eli 0,04 euroon, kun aiempina vuosina oli maksettu 0,06 euron osingon lisäksi 0,06 euron lisäosinkoa. Myös kevään 2019 osinkoennusteena on 0,04 euroa, joten tällä osakkeen hinnalla (3,62 EUR) osinkotuotoksi tulee 1,1 prosenttia.

Lisäksi yhtiön osaketta voidaan pitää kalliina, sillä PE-luku on 190x. Ja vaikka tuloskunto paranisi parin vuoden takaiseen 22 miljoonaan euroon, niin silti PE olisi noin 25x – 30x tasolla. Tuloskunnon kasvuodotukset ovat siis varsin korkealla.

Tilikausi 2018

F-Securen Q1-Q2/2018

M EUR Q2/18 Q2/17 Q1-Q2/18 Q1-Q2/17
Liikevaihto 43,4 43,3 0,2% 86,5 84,2 2,7%
Liiketulos (ebit) 0,5 2,2 -77,3% 2,7 3,7 -27,0%
Nettotulos (omistajille) -0,2 4,4 0,4 5,3 -92,5%
EPS (EUR) 0,00 0,03 0,00 0,03

Yhtiö totesi, että Q2:n oli pehmeä. Liikevaihto jäi edellisvuoden tasolle, missä kuluttajatieturva laski -5 prosenttia ja yritystietoturva kasvoi +8 prosenttia. Yritystietoturvan kasvu jäikin yrityksen omista ennusteista, joten siitä syystä ”pehmeä” luonnehdinta.

Yritystietoturvan myynnin kehitystä haittasi se, että useiden yritysten IT-osastot oli sidottu GDPR:n täytäntöönpanoon. Tämä haittasi etenkin uusasiakasmyyntiä.

Kuluttajatietoturvan myynnin laskua selittää vajaa vuosi sitten menetetty operaattoriasiakas.

Q2:n nettotulos jäi hieman tappiolliseksi ja alkuvuoden aikana yhtiö on tehnyt tulosta vain 0,4 miljoonaa eli 400 000 euroa.

Yhtiö hankki MWR InfoSecurity -yhtiön, joka liitettiin F-Secureen heinäkuun alusta alkaen. Kokonaiskauppahinta on noin 107,6 miljoonaa puntaa (120 M EUR), josta 25 miljoonan punnan ehdollinen summa tulee maksettavaksi 1,5 vuoden päästä.

Näkymät 2018

MWR InfoSecurity hankinnan myötä F-Secure päivitti vuoden 2018 näkymiään

  • Yritystietoturvan liikevaihto kasvaa yli +35 prosenttia (2017: 72,6 M EUR)
  • Kuluttajatietoturvan liikevaihto pysyy samalla tasolla (2017: 97,1 M EUR)
  • oikaistu käyttökate (UUSI) on noin 14 – 18 miljoonaa euroa (2017: 18,1 M EUR)

Oikaistuun käyttökatteeseen F-Secure on tehnyt tähän mennessä noin -0,6 miljoonan euron kulun liittyen yrityshankintoihin. Jos tämän arvioi olevan noin -1,0 miljoonaa euroa vuonna 2018, niin saadaan käyttökate (EBITDA), joka olisi 13-18 miljoonaa euroa.

Poistoja ja arvonalentumisia oli vuosi sitten noin -6,3 miljoonaa ja tälle vuodelle niitä on kertynyt -3,2 miljoonaa euroa, joten koko vuoden arviona voisi olla -8 miljoonaa euroa. Jos ajatellaan, että hankittu MWR InfoSecurity tuo itsessään poistoja mukanaan omassa taseessaan.

Tästä saadaan liiketulokseksi (ebit) 5 – 10 miljoonaa euroa. Vuonna 2017 liiketulos oli 11,6 miljoonaa ja tähän mennessä liiketulosta on kertynyt 2,8 miljoonaa euroa. Eli pientä kohentumista olisi odotettavissa alkuvuoteen nähden, mutta näillä arvioilla liiketulos jäisi vuodesta 2017.

Ennusteet (Talousmentor)

Oheiset ennustelaskelmat ovat omia arvioitani, missä olen hyödyntänyt yhtiön antamia ennusteita vuodelle 2018. Taulukon absoluuttisiin (kvartaali-) lukuihin tulee suhtautua varauksella ja ne ovat vain hahmotelmia siitä, miten tilikausi voisi edetä.

F-Securella ei ole segmenttejä, joten olen tehnyt ennusteet konsernilukuja käyttäen. Yhtiö julkistaa liikevaihdot kuluttaja- ja yritysliiketoimintojen sekä maantieteellisten alueiden välillä. Nämä luvut vuodesta 2014 alkaen on esitetty analyysin lopun Taulukot-osiossa.

Liikevaihtoennuste

Oheiseen taulukkoon olen koonnut liikevaihdon ja liiketuloksen ennusteet vuodelle 2018 sekä toteutuneet luvut vuodelta 2017. Lisäksi muutosprosentti vastaavaan ajankohtaan edelliseltä vuodelta eli esimerkiksi Q1/2017 muutos Q1/2016 nähden. Taulukossa on myös esitettynä liiketulosmarginaalit.

ENNUSTE 2018e Q4/18e Q3/18e Q2/18 Q1/18 2017 Q4/17 Q3/17 Q2/17 Q1/17
Liikevaihto 195,0 55,0 53,5 43,4 43,1 169,8 44,4 41,2 43,3 40,9
Muutos (%) 14,8% 23,9% 29,9% 0,2% 5,4% 7,3% 4,7% 6,2% 10,2% 8,2%
Liiketulos 8,0 2,7 2,5 0,5 2,3 11,6 3,7 4,1 2,2 1,6
Muutos (%) -31,0% -27,0% -39,0% -77,3% 43,8% -39,6% -46,4% -8,9% -52,2% -50,0%
Marginaali 4,1% 4,9% 4,7% 1,2% 5,3% 6,8% 8,3% 10,0% 5,1% 3,9%

Kuten edellä jo todettiin, niin F-Secure arvioi, että yritystietoturvan liikevaihto kasvaa yli +35 prosenttia vuonna 2018. Sen sijaan kuluttajatietoturvan liikevaihto jää edellisvuoden tasolle. Kuluttajatietoturvan kehitystä jarruttaa erään operaattoriasiakkaan menetys E-Amerikassa.

Vuonna 2017 kuluttajatietoturvan liikevaihto oli 97,5 miljoonaa euroa, joten käytetään tätä samaa arvoa vuoden 2018 liikevaihdon arvioinnissa. Yritystietoturvan liikevaihto oli 72,2 miljoonaa euroa vuonna 2017. Eli jos tähän tulee +35 prosentin parannus, niin se tarkoittaisi noin 97,5 miljoonan euron liikevaihtoa.

Näitä lukuja käyttäen saadaan liikevaihtoennusteeksi 195 miljoonaa, josta haarukaksi 190 – 200 miljoonaa euroa.

Liiketulosennuste

F-Secure arvioi, että tilikauden 2018 oikaistu käyttökate on 14 – 18 miljoonaa euroa. Oikaistuun käyttökatteeseen F-Secure on tehnyt tähän mennessä noin -0,6 miljoonan euron kulun liittyen yrityshankintoihin. Jos tämän arvioi olevan noin -1,0 miljoonaa euroa vuonna 2018, niin saadaan käyttökate (EBITDA), joka olisi 13-18 miljoonaa euroa.

Poistoja ja arvonalentumisia oli vuosi sitten noin -6,3 miljoonaa ja tälle vuodelle niitä on kertynyt -3,2 miljoonaa euroa, joten koko vuoden arviona voisi olla -8 miljoonaa euroa. Jos ajatellaan, että hankittu MWR InfoSecurity tuo itsessään poistoja mukanaan omassa taseessaan.

Tästä saadaan liiketulosennusteeksi (ebit) 5 – 10 miljoonaa euroa.

Nettotulosennuste

Yhtiön rahoitus- ja muiden kulujen osuus kokonaisuudesta on varsin pieni, joten liiketulos määrittää pitkälti tuloksen ennen veroja tilanteen. Koska yhtiöllä ei ole korollisia velkoja, niin korkokulut ovat monesti kääntyneet korkotuotoiksi. MWR InfoSecurity -yhtiön hankintaa varten F-Secure otti lainaa, joten tästä aiheutuu jatkossa rahoituskuluja. Tein rahoituskuluarvion noin -0,9 miljoonan euron kvartaaliluvulla.

ENNUSTE 2018e Q4/18e Q3/18e Q2/18 Q1/18 2017 Q4/17 Q3/17 Q2/17 Q1/17
Liiketulos 8,0 2,7 2,5 0,5 2,3 11,6 3,7 4,1 2,2 1,6
Rahoituskulut (netto) -3,5 -0,9 -0,9 -0,7 -1,0 0,8 -0,4 0,2 1,1 -0,1
Muut kulut 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0
Tulos ennen veroja 4,5 1,8 1,6 -0,2 1,3 12,4 3,3 4,3 3,3 1,5
Verot -2,0 -0,7 -0,6 0,0 -0,7 -1,4 -0,9 -1,1 1,1 -0,5
Nettotulos 2,5 1,1 1,0 -0,2 0,6 11,0 2,4 3,2 4,4 1,0

Veroja arvioidessani käytin kaavamaista -0,6 miljoonan euron kvartaalilukemaa, jonka johdosta prosenttimääräinen veroprosentti asettuu isoksi. Tämä tuo hieman puskuria tulosennusteeseen.

Näin sain tilikauden 2018 nettotulosennusteeksi 2 – 4 miljoonaa euroa.

F-Securen tulosluvut ovat varsin pieniä, joten muutaman sadan tuhannen euron muutos voi näkyä isona prosenttimuutoksena.

Tulosennusteissa ei ole huomioitu mahdollisia yllättäviä alaskirjauksia tai muita kertaluontoisia eriä

Tuloksen kehitys

Tilikauden 2014 liikevaihdossa näkyy selvä pudotus, mitä selittää vuonna 2015 pilvipalveluliiketoimintojen myynti. Vuoden 2014 tuloslaskelmasta on poistettu tämän myydyn liiketoiminnan osuus.

Muutoin F-Securen liikevaihto on ollut noin 145 – 155 miljoonan euron tietämissä jo vuodesta 2011 alkaen. Vuonna 2015 hankittu nSense-yhtiö näkyy yritystietoturvan myynnin kasvuna ja sen osuuden kasvuna koko konsernin liikevaihdosta. Tämän seurauksena liikevaihto on aivan viime vuosina ollut noin 10 M EUR/vuosi kasvussa. Tilikauden 2017 liikevaihto kasvoikin 170 miljoonaan euroon.

f-secure-tuloslaskelma-q22018

Tuloskehitys on ollut vaimeaa ja tulos on ollut noin 15 miljoonassa eurossa jo vuodesta 2007 alkaen. Tässä näkyy mobiililaitteiden suosion kasvu, sillä näihin harvemmin hankitaan tietoturvapakettia.

Tilikauden 2017 tulosta painoi yhtiön panostus myyntiin sekä tuotekehitykseen, jolla pyritään edelleen parantamaan etenkin yritystietoturvan hyvää kehitystä. Tulos jäi 11 miljoonaan euroon.

Kuten edellä Ennusteet-kappaleessa arvioin, niin tilikauden 2018 liikevaihtoennusteena on 190 – 200 miljoonaa ja tulosennusteena 2 -4 miljoonaa euroa.

PE-luvulla (190x) mitattuna F-Securen osakkeen hinta on kallis – ja näin on myös vaikka tulosta suhteuttaisi 3 tai 7 vuoden aikajaksolle (PE3 ja PE7 ovat vastaavasti 59x ja 41x). Odotukset yhtiön tulevaisuuden tuloksentekokyvyn selvään paranemiseen ovat siis korkealla. Tässä myös yhtiön velattomuus näkyy, sillä se antaa pelivaraa tulevaisuutta varten.

f-secure-roe-roi-q22018

Ilman velkavipuakin yhtiön pääoman tuotot (ROE ja ROI) ovat olleet erinomaisella tasolla eli noin 25 prosentissa. Toisaalta yhtiön pääoma on kiinni hyvissä työntekijöissä eikä niinkään kiinteässä omaisuudessa. Näin kirjanpidollinen pääoman tarve on vähäisempää, joka osaltaan näkyy hyvinä pääoman tuottolukuina.

Tase

F-Securen tase on vahvassa kunnossa. Liikearvoa on vähän (10 M EUR) ja korollisia velkoja ei ole ollut ollenkaan yli 10 vuoteen. Tästä syystä nettovelkaantumisaste eli gearing on ollut negatiivinen (eli hyvä). Sen sijaan omavaraisuusaste eli oman pääoman suhde taseen loppusummaan on ollut noin 40 – 45 prosentissa, eli hieman yli hyvän tason (40 %).

f-secure-velkaisuus-q22018

Joka tapauksessa velkarahoituksen avulla yhtiö pystyisikin tekemään erilaisia yritysjärjestelyjä varsin helposti. Ja yhtiö ilmoittikin hankkivansa MWR InfoSecurityn, joka liitettiin F-Secureen raportointikauden jälkeen. Näin tähän nostettu velka näkyy seuraavassa Q3-raportissa.

Rahavirta

Liiketoiminnan rahavirta oli hyvässä nousussa vuoteen 2015 saakka, mutta vuonna 2016 kehitykseen tuli hieman takapakkia. Tätä laskua selittää vuonna 2015 myydyn liiketoiminnan myyntivoitosta maksettu jäännösvero. Eli siinä mielessä hyvän kehityksen voi odottaa jatkuvan.

Capex-investoinnit ovat olleet noin 5 – 10 miljoonassa eurossa pitkään, mutta on mielenkiintoista nähdä, miten esimerkiksi panostukset tuotekehitykseen näkyvät näissä luvuissa tulevina vuosina. Vuoden 2016 ”investoinnit muut” -erässä (kts. taulukko kirjoituksen lopusta) näkyvä 10 miljoonaa euroa liittyy em. myytyyn liiketoimintaan.

f-secure-rahavirta-q22018

Vapaa rahavirta (FCF) on hienoisessa laskussa vuoden 2013 noin 24 miljoonasta eurosta. Vuosien 2016 ja 2017 vapaa rahavirta jäi selvästi aiemmista vuosista. Vapaa rahavirta on siis sitä rahaa, mitä yritys voi käyttää laajentumisinvestointeihin, jakaa osinkoina tai lyhentää korollisia velkojaan.

Koska yrityksellä ei ole korollisia velkoja, niin silloin jäljelle jää osingot ja laajentumisinvestoinnit. Kevään osinkosumma tarkoittaa noin -6 miljoonaa euroa, joten vapaasta rahavirrasta jää karkeasti laskien noin 10 miljoonaa euroa kassaan.

Osinko

F-Secure määrittelee osinkopolitiikakseen noin 50 prosenttia tilikauden tuloksesta, josta voidaan poiketa tarpeen mukaan. Näin onkin tehty, sillä vuosina 2013 – 2016 yhtiö maksoi osinkoina hieman yli 100 prosenttia koko tuloksestaan.

Yhtiön perusosinko on ollut 0,06 euroa jo vuodesta 2009 alkaen, mutta viime vuosien aikana on maksettu myös lisäosinkoa 0,06 – 0,10 euroa. Mutta, koska yhtiöllä ei ole korollisia velkoja ja vapaat rahavirrat ovat noin 25 miljoonassa eurossa, niin yhtiö on pystynyt maksamaan 19 miljoonan (eli 0,06 + 0,06 euron) osinkoja helpostikin. Ja kassaan on jäänyt vielä rahaa.

f-secure-osinko-q22018

Kevään 2018 osinko jäi pettymykseksi ja se oli 0,04 euroa. Ehkä yhtiö oli järjestelemässä MWR InfoSecurityn hankintaa ja varasi käteistä tätä ostotapahtumaa varten.

Oheiseen taulukkoon on koottuna osingot viimeiseltä kahdelta vuodelta sekä ennuste tulevalta 12 kuukaudelta.

OSINKO +12 kk Aiemmat -12 kk Aiemmat -24 kk
4/2019 (e) 0,04 4/2018 0,04 4/2017 0,12
YHTEENSÄ 0,04 0,04 0,12
+0,0% -66,7% +0,0%

Kevään 2019 osingon arvioin pysyvän 0,04 eurossa, mikä antaisi tällä osakkeen hinnalla (3,62 EUR) noin 1,1 prosentin osinkotuoton. Näin siksi, että yhtiön tulos jäänee varsin vaatimattomaksi ja yhtiö tarvitsee vahvaa kassaa selvitäkseen nykyisen heikon tuloksentekokykyvaiheen yli.

Taulukot

Taseen 2018 lukuja on oikaistu loppuvuoden ennustetulla nettotuloksella (+3) ja osingonmaksulla (-0). Oikaisu on yhteensä +3 miljoonaa euroa, joka on huomioitu sekä käteiset varat että oma pääoma erissä.

OSAKE 2018e 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011
Osake (8.8.2018) 3,62 3,89 3,48 2,58 2,25 1,87 1,55 2,01
Lkm (000) 157 490 156 258 156 258 155 803 158 799 159 178 159 115 160 940
Markkina-arvo (Mrd) 0,57 0,61 0,54 0,40 0,36 0,30 0,25 0,32
LIIKEVAIHTO 2018e 2017 2016 2015 2014
Kuluttaja 97,5 97,5 95,8 95,5 91,9
Yritys 97,5 72,2 62,5 52,1 45,5
YHTEENSÄ 195,0 169,7 158,3 147,6 137,4
LIIKEVAIHTO 2018e 2017 2016 2015 2014
Skandinavia 63,0 57,4 49,9 46,7
Muu Eurooppa 69,4 65,0 63,7 63,9
P-Amerikka 16,4 14,6 13,1 10,3
Muu maailma 21,0 21,2 20,9 16,5
YHTEENSÄ 0,0 169,8 158,2 147,6 137,4
TULOS­LASKELMA Q3/18e Q1-Q2/18 2018e 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011
Liikevaihto 54 71 195 170 158 148 137 155 157 146
Liikevoitto 3 3 8 12 19 20 22 27 20 24
Nettotulos 1 0 3 11 15 22 16 16 14 16
Marginaali 1,9% 0,0% 1,5% 6,5% 9,5% 14,9% 11,7% 10,3% 8,9% 11,0%
EPS 0,01 0,00 0,02 0,07 0,10 0,14 0,10 0,10 0,09 0,10
TASE 2018e 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011
Käteiset varat 83 36 29 30 21 22 16 12
Liikearvo 10 10 8 8 19 19 19 19
Muut varat 74 129 131 130 110 96 92 95
Tase yhteensä 167 175 168 168 150 137 127 126
Oma pääoma 70 71 76 77 80 73 65 60
Vähemmistö 0 0 0 0 0 0 0 0
Korolliset velat 0 0 0 0 0 0 0 0
Muut vastuut 97 105 92 91 70 64 62 66
Tase yhteensä 167 175 168 168 150 137 127 126
RAHAVIRTA 2018e 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011
Liiketoiminta 20 26 22 29 29 28 26 21
Investoinnit: Capex -8 -7 -7 -5 -7 -4 -11 -5
Vapaa rahavirta (FCF) 12 19 15 24 22 24 15 16
Investoinnit: Muut -90 8 2 10 0 0 0 -12
Investointien jälkeen -78 27 17 34 22 24 15 4
Rahoitus: Voitonjako -6 -19 -19 -25 -9 -9 -9 -9
Rahoitus: Muut 60 0 0 0 0 0 0 0
Rahavarojen muutos -24 8 -2 9 13 15 6 -5
OSINKO 2018e 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011
Osinko (norm) 0,04 0,04 0,06 0,06 0,06 0,06 0,06 0,06
Osinko (lisä) 0,06 0,06 0,10
Osinko yhteensä 0,04 0,04 0,12 0,12 0,16 0,06 0,06 0,06
Osinkotuotto 1,1% 1,0% 3,4% 4,7% 7,1% 3,2% 3,9% 3,0%
Osinko/nettotulos 210,0% 56,8% 125,0% 85,0% 158,8% 59,7% 68,2% 60,4%
Osinko/FCF 52,5% 32,9% 125,0% 77,9% 115,5% 39,8% 63,6% 60,4%
TUNNUSLUKUJA 2018e 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011
PE (7v) 41,1 38,7 33,4 23,8 21,6
PE (3v) 59,0 38,0 30,8 22,3 23,3 19,4 16,4 19,4
PE 190,0 55,3 36,3 18,3 22,3 18,6 17,6 20,2
Oma pääoma/osake 0,44 0,45 0,49 0,49 0,50 0,46 0,41 0,37
P/B 8,14 8,56 7,15 5,22 4,47 4,08 3,79 5,39
ROE 4,3% 15,0% 19,6% 28,0% 20,9% 23,2% 22,4% 28,8%
ROI 11,3% 16,3% 24,8% 25,5% 28,8% 39,1% 32,0% 43,2%
Omavaraisuusaste 41,9% 40,6% 45,2% 45,8% 53,3% 53,3% 51,2% 47,6%
Gearing -118,6% -50,7% -38,2% -39,0% -26,3% -30,1% -24,6% -20,0%

TÄRKEÄÄ: Vastuunrajaus

Mainokset