Finnair: Arvonmääritys

Päivitetty 15.12.2019. Arvonmäärityksessä on huomioitu yhtiön Q3/2019 osavuosikatsaus.

HUOM! Sijoittajan ei tule perustaa omia osakekauppojaan laskemiini arvonmäärityksen lukuihin! Arvonmääritys voi perustua vääriin oletuksiin, se voi sisältää laskuvirheitä ja yhtiön tilanne voi muuttua hetkessä (esim. yritysjärjestely, tulosvaroitus tms.) niin, että se vie pohjan koko laskennalta. Siksi sijoittajan tulee aina tarkemmin tutustua yhtiöön ja sen tilanteeseen, ja tehdä tämän tutkimustyön perusteella varsinaiset sijoituspäätökset.

Beta-versio

Koska olen vasta aloittamassa arvonmääritystä, niin on hyvä korostaa, että alkuun kyse on beta-versiosta. Arvonmääritystä on kuvattu kirjoituksessa Arvonmäärityksiä Talousmentoriin. Kirjoitus sisältää myös linkkikoosteen blogin arvonmäärityksen postauksiin.

Arvonmääritys

Oheisessa kaaviokokoelmassa on esitetty Finnairin viimeisten vuosien toteutuneet luvut sekä arvonmäärityksen pohjalta luodut ennusteet tuleville vuosille. Ennusteita ei pidä lukea liian tarkkaan, vaan päähuomio tulee kohdistaa siihen että ennusteet ovat suhteessa liikevaihtoon, taseeseen ja rahavirtoihin tasapainoisia ja ”järkeviä”.

finnair-kaaviot-q32019

Finnairin osakkeen arvoksi sain 7,60 euroa (WACC: 5,5 %).

WACC (oman ja vieraan pääoman painotettu tuottovaatimus) on 5,54 prosenttia, mikä on johdettu 8,1 prosentin oman pääoman, 7,9 prosentin hybridilainan ja 3,25 prosentin vieraan pääoman tuottovaatimuksista. Tuottovaatimuksen periaatteita on kuvattu kirjoituksessa Arvonmäärityksen diskonttaustekijä.

Oheisessa taulukossa on arvonmääritys tehtynä ennustamieni vapaiden rahavirtojen perusteella.

Tilikausi Aikatekijä FCF Disk. FCF
2019e loppuvuosi 0,25 -59 -58
2020e 1,25 36 33
2021e 2,25 78 69
2022e 3,25 168 141
2023e 4,25 185 147
2024e 5,25 206 156
2025e 6,25 240 171
2026e 7,25 262 177
Päätearvo (e) 8,25 273 4 946
YHTEENSÄ (EV) 5 782
– korolliset velat -1 905
+ käteinen 194
– vähemmistön osuus 0
– vuokravastuut ja turvamarginaali -3 100
YHTEENSÄ (SIJOITTAJA) 972
osakkeita (000) 127 577
OSAKKEEN ARVO 7,62

Saadusta noin 5,8 miljardin euron yritysarvosta (EV) on oikaistu pois korolliset velat sekä IFRS 16-mukaiset vuokravastuut, jotka on arvioitu ”tästä ikuisuuteen” ja sitten diskontattu nykyarvoon. Tämä eroaa merkittävästi taseessa näkyvään lukemaan, sillä se vastaa tulevien noin 4 – 8 vuoden vuokravastuita.

Lisäksi vapaan rahavirran ennusteisiin on tehty turvamarginaalikorjaus, sillä ennusteet kehittyvät varsin viivoitinsuoraan. Näin tuskin todellisuudessa käy, joten siitä johtuen laskelmassa on tehty myös turvamarginaalioikaisu.

Kun käteisen ja vähemmistön osuuden arvo huomioidaan yritysarvossa, niin saadaan lopulta laskettua osakkeen arvoksi noin 7,60 euroa.

Käänteinen arvonmääritys

Käänteisessä arvonmäärityksessä ei sinänsä lasketa yhtiölle tai osakkeelle arvoa, vaan pyritään selvittämään yhtiön tulevien vuosien tuloskunto, joka vastaisi nykyistä osakkeen hintaa.

Osake 15.12.2019: 5,83 euroa

Laskennan parametrit

Finnair on raportoinut Q3/2019 tuloksensa, jonka perusteella olen tehnyt ennusteen vuodelle 2019 (Finnair: Ennusteet).

KULUVA TILIKAUSI 2019e Q1-Q3 Loppu­vuosi
Nettotulos 47,2 50,1 -2,9
EPS 0,370 0,393 -0,023
Osinko 0,274 0,274 0,000
Oma pääoma 723,0
Oma pääoma/osake 5,667

Oheiseen taulukkoon olen koonnut oleelliset parametrit, joita laskennassa käytetään. Osakkeen riskittömänä korkona on käytetty 0,7 prosenttia (EU, Japani ja USA keskimäärin), betana 1,0x sekä oman pääoman riskilisänä 6,40 prosenttia. Lisäksi oman pääoman tuottovaatimusta on nostettu 1,0 prosenttiyksiköllä yhtiön pienen koon vuoksi. (Katso Arvonmäärityksen diskonttaustekijä)

PARAMETRIT Arvo Kuvaus
Osake (15.12.2019) 5,83   EUR
Tuottovaatimus 8,10 %   0,70%+1,00*6,40%+1,0%
Osakkeita 127 577   000 kpl
Tuloskasvu
– aluksi 4,71 %   Lineaarinen kasvu ensimmäiset 5 vuotta
– lopuksi 2,00 %   Kasvu 20. vuodesta eteenpäin
– muutos -0,18 %   Kasvun keskimääräinen muutos vuosien 6-20 aikana
Osinkosuhde
– aluksi 61,0%   Osinkosuhde seuraavat 5 vuotta
– lopuksi 90,0%   Osinkosuhde 20. vuodesta eteenpäin
– muutos 1,93 %   Osinkosuhteen keskimääräinen muutos vuosien 6-20 aikana

Näillä parametreillä saadaan oheiset käänteisen arvonmäärityksen kaavio ja taulukko. Nettotulos-kaaviossa on myös vaadittavat tulokset, mikäli tuottovaatimus olisi käytetyn 8,10 prosentin sijaan +1 prosenttiyksikköä suurempi (9,10 %) tai -1 prosenttiyksikköä pienempi (7,10 %).

finnair-kaanteinenarvonmaaritys-q32019

KÄÄNTEINEN ARVONMÄÄRITYS 2016 2017 2018 2019e 2020e 2021e 2022e 2023e
Osake 4,03 12,82 7,09 5,83 5,83 5,83 5,83 5,83
Nettotulos 85,1 169,4 101,6 47,2 49,4 51,8 54,2 56,8
Muutos% -5,1% 99,1% -40,0% -53,5% 4,7% 4,7% 4,7% 4,7%
EPS 0,67 1,33 0,79 0,37 0,39 0,41 0,42 0,44
P/E 6,0 9,6 8,9 15,8 15,0 14,4 13,7 13,1
Osinko 0,10 0,30 0,27 0,23 0,24 0,25 0,26 0,28
Osinkotuotto 2,5% 2,3% 3,9% 3,9% 4,1% 4,2% 4,4% 4,8%
Oma pääoma 5,16 5,98 5,63 5,67 5,64 5,81 5,98 6,15
P/B 0,78 2,14 1,26 1,03 1,03 1,00 0,98 0,95
ROE 14,4% 23,9% 13,7% 3,3% 3,4% 3,5% 3,6% 3,7%

Käänteisen arvonmäärityksen tulkinta

Käänteisen arvonmäärityksen myötä tulevien vuosien tuloskehitys konkretisoituu. Jotta nykyinen osakkeen hinta (5,83 EUR) olisi perusteltu (tuottovaatimuksella 8,10 %), niin tämän vuoden tulos pitäisi olla noin 47,2 miljoonaa euroa ja tämän jälkeen noin 49,4 ja 51,8 miljoonaa euroa. Jos yhtiö pääsee tähän, niin silloin tämä tulostaso on leivottu jo nykyiseen osakkeen hintaan.

TÄRKEÄÄ: Vastuunrajaus