Finnair: Arvonmääritys

Päivitetty 3.5.2020. Arvonmäärityksessä on huomioitu yhtiön Q1/2020 osavuosikatsaus.

HUOM! Sijoittajan ei tule perustaa omia osakekauppojaan laskemiini arvonmäärityksen lukuihin! Arvonmääritys voi perustua vääriin oletuksiin, se voi sisältää laskuvirheitä ja yhtiön tilanne voi muuttua hetkessä (esim. yritysjärjestely, tulosvaroitus tms.) niin, että se vie pohjan koko laskennalta. Siksi sijoittajan tulee aina tarkemmin tutustua yhtiöön ja sen tilanteeseen, ja tehdä tämän tutkimustyön perusteella varsinaiset sijoituspäätökset.

Beta-versio

Koska olen vasta aloittamassa arvonmääritystä, niin on hyvä korostaa, että alkuun kyse on beta-versiosta. Arvonmääritystä on kuvattu kirjoituksessa Arvonmäärityksiä Talousmentoriin. Kirjoitus sisältää myös linkkikoosteen blogin arvonmäärityksen postauksiin.

Arvonmääritys

Oheisessa kaaviokokoelmassa on esitetty Finnairin viimeisten vuosien toteutuneet luvut sekä arvonmäärityksen pohjalta luodut ennusteet tuleville vuosille. Ennusteita ei pidä lukea liian tarkkaan, vaan päähuomio tulee kohdistaa siihen että ennusteet ovat suhteessa liikevaihtoon, taseeseen ja rahavirtoihin tasapainoisia ja ”järkeviä”.

HUOM! Arvonmääritys on tehty siitä oletuksesta, että koronaviruspandemia alkaa laantumaan vuoden 2020 edetessä eikä siitä synny merkittävää ns. toista aaltoa.

Finnairin hallitus on päättänyt valmistella merkintäoikeusantia tukeakseen taseen omaa pääomaa. Annin kokonaismäärä olisi enintään 500 miljoonaa euroa. Osakkeen hinta tällä hetkellä on 3,64 euroa ja yhtiöllä on noin 127 miljoonaa osaketta. 500 miljoonan euron annilla nykyinen osakemäärä tuplaantuisi, mikäli anti tapahtuisi osakkeen nykyhintaan.

Sijoittajan tulee kuitenkin varautua siihen, että anti tapahtuu selvästi nykyistä alempaan hintaan, jolloin nykyinen omistusosuus tulevista voitoista laimentuisi merkittävästi. Samalla osakkeen pörssikurssi putoaisi lähemmäs annin hintatasoa.

finnair-kaaviokokoelma-q12020

Finnairin osakkeen arvoksi sain x,xx euroa (WACC: 4,6 %).

WACC (oman ja vieraan pääoman painotettu tuottovaatimus) on 4,62 prosenttia, mikä on johdettu 7,60 prosentin oman pääoman, 7,2 prosentin hybridilainan ja 3,17 prosentin vieraan pääoman tuottovaatimuksista. Tuottovaatimuksen periaatteita on kuvattu kirjoituksessa Arvonmäärityksen diskonttaustekijä.

Oheisessa taulukossa on arvonmääritys tehtynä ennustamieni vapaiden rahavirtojen perusteella.

Tilikausi Aikatekijä FCF Disk. FCF
2020e loppuvuosi 0,75 -180 -174
2021e 1,75 52 48
2022e 2,75 120 106
2023e 3,75 167 141
2024e 4,75 16 13
2025e 5,75 -70 -54
2026e 6,75 136 100
2027e 7,75 170 120
Päätearvo (e) 8,75 187 4 814
YHTEENSÄ (EV) 5 114
– korolliset velat -1 958
+ käteinen 119
+ osakeanti 500
– vuokravastuut ja turvamarginaali -3 237
YHTEENSÄ (SIJOITTAJA) 537
osakkeita (000) 125 000
+ osakeannin osakkeet ??? ???
OSAKKEEN ARVO ?,??

Saadusta noin 5,1 miljardin euron yritysarvosta (EV) on oikaistu pois korolliset velat sekä IFRS 16-mukaiset vuokravastuut, jotka on arvioitu ”tästä ikuisuuteen” ja sitten diskontattu nykyarvoon. Tämä eroaa merkittävästi taseessa näkyvään lukemaan, sillä se vastaa tulevien noin 4 – 8 vuoden vuokravastuita.

Lisäksi vapaan rahavirran ennusteisiin on tehty turvamarginaalikorjaus, sillä ennusteet kehittyvät varsin viivoitinsuoraan. Näin tuskin todellisuudessa käy, joten siitä johtuen laskelmassa on tehty myös turvamarginaalioikaisu.

Nyt julkistetusta osakeannista yhtiö saisi siis 500 miljoonaa euroa, joka on lisätty laskelmaan omana eränä. Epäselvää on kuitenkin se, paljonko uusia osakkeita annista syntyisi. Jos nykyinen osakemäärä tuplaantuisi, niin osakkeen arvoksi tulisi noin 2,15 euroa.

Finnairin tilanne on kuitenkin sen verran tukala, ettei yhtiölle kannata laskea arvoa. Osakemäärä voi esimerkiksi lisääntyä 3x tai 4x tai yhtiö voidaan pelastaa valtion toimesta, jolloin arvonmäärityksellä ei olisi siinä tilanteessa juurikaan väliä.

Käänteinen arvonmääritys

Käänteistä arvonmääritystä ei ole tehty.

Käänteisessä arvonmäärityksessä ei sinänsä lasketa yhtiölle tai osakkeelle arvoa, vaan pyritään selvittämään yhtiön tulevien vuosien tuloskunto, joka vastaisi nykyistä osakkeen hintaa.

Osake 3.5.2020: 3,64 euroa

Laskennan parametrit

Finnair on raportoinut Q1/2020 tuloksensa, jonka perusteella olen tehnyt ennusteen vuodelle 2020 (Finnair: Ennusteet).

TAULUKKO POISTETTU

Oheiseen taulukkoon olen koonnut oleelliset parametrit, joita laskennassa käytetään. Osakkeen riskittömänä korkona on käytetty 0,55 prosenttia (EU, Japani ja USA keskimäärin), betana 1,0x sekä oman pääoman riskilisänä 5,65 prosenttia. Lisäksi oman pääoman tuottovaatimusta on nostettu 1,4 prosenttiyksiköllä yhtiön pienen koon sekä koronaviruspandemian johdosta. (Katso Arvonmäärityksen diskonttaustekijä)

TAULUKKO POISTETTU

Näillä parametreillä saadaan oheiset käänteisen arvonmäärityksen kaavio ja taulukko. Nettotulos-kaaviossa on myös vaadittavat tulokset, mikäli tuottovaatimus olisi käytetyn 7,60 prosentin sijaan +1 prosenttiyksikköä suurempi (8,60 %) tai -1 prosenttiyksikköä pienempi (6,60 %).

TAULUKKO POISTETTU

Käänteisen arvonmäärityksen tulkinta

Käänteisen arvonmäärityksen myötä tulevien vuosien tuloskehitys konkretisoituu. Jotta nykyinen osakkeen hinta (3,64 EUR) olisi perusteltu (tuottovaatimuksella 7,60 %), niin tämän vuoden tulos pitäisi olla noin xx,x miljoonaa euroa ja tämän jälkeen noin xx,x ja xx,x miljoonaa euroa. Jos yhtiö pääsee tähän, niin silloin tämä tulostaso on leivottu jo nykyiseen osakkeen hintaan.

TÄRKEÄÄ: Vastuunrajaus