Gjensidige Forsikring sijoituskohteena

Päivitetty 13.7.2018. Analyysissä on huomioitu yhtiön Q2/2018 osavuosikatsaus.

Talousmentor-yritysanalyysi

Norjalainen vakuutusyhtiö Gjensidige Forsikring tarjoaa henki-, sairaus- ja omaisuusvakuutuksia Pohjoismaissa ja Baltiassa. Norjassa yhtiöllä on myös pankki- ja eläkevakuutustoimintaa… (lisää yritysesittelyssä).

PERUSTIEDOT 2018e GJENSIDIGE FORSIKRING Ennuste
Lkm (000) 125,30 Osinko 12 kk 7,40 5,9%
Markkina-arvo (Mrd) 62,7 Osinko/EPS 101% 4v ka
Liikevaihto (M) 29 400 (+1,2%)
Nettotulos (M) 3 700 (-18,1%) Omav.aste 15%
EPS 7,40 Gearing 99%
PE 16,9 ROE 15,7%
PB 2,7 ROI 9,4%

Yrityksen tulosraportit, esitykset yms. voi ladata osoitteesta:
https://www.gjensidige.no/group/investor-relations/reports

Yhteenveto

GJENSIDIGE FORSIKRING13.7.2018 | 125,30 NOK
20
★★★★
Yritysriski ★★★★★
Tuloksen kehitys ★★★★
Taseen kunto ★★★★
Voitonjako ★★★★
Osakkeen hinta ★★★★★

Gjensidigen Talousmentor-arvoluku on 20/30. Hyvällä tasolla olevia arvoluvun pisteitä laskee osingon lyhyt historia (yhtiö pörssiin 2010) sekä sen heikko kehitys. Tosin osingon heikko kehitys on osittain harhaa, sillä yhtiö on jakanut kahteen kertaan runsaat lisäosingot.

Yhtiön liikevaihto ja nettotulos ovat hyvässä kasvutrendissä. Tässä näkyy hyvin 10 vuoden takaiset laajentumiset muihin Pohjoismaihin ja Baltiaan. Vaikka Baltian toiminnot tuottavat vielä tällä hetkellä hieman tappiota, niin odotus on, että voitolliseksi se muuttuu vuonna 2018.

Hintakilpailu vakuutusalalla on kovaa, mikä korostaa tarkkaa asiakkaiden riskiprofilointia. Varsinkin, kun huomioidaan nykyiset nollakorkojen markkinatilanne. Tässä Gjensidige on onnistunut hyvin (ainakin tähän mennessä).

Yhtiön yhdistetty kulusuhde oli vuonna 2017 noin 85,4 prosenttia (2016: 83,4 %) ja muutoinkin se on ollut alle 90 prosentin tason ainakin vuodesta 2012 alkaen. Ankaran talven (Norja) seurauksena alkuvuoden 2018 korvaussummat nousivat niin, että yhdistetty kulusuhde putosi 91 prosenttiin.

Osinkosijoittajaa Gjensidigen osake kiinnostaa, sillä osinkotuotto on noin 5,9 prosenttia tällä hintatasolla (125 NOK). Yhtiö on myös maksanut pariin otteeseen runsaat lisäosingot. Sijoittajan kannattaa myös vertailun vuoksi tutustua myös Sammon osakkeeseen, sillä se toimii osittain samoilla markkinoilla ja tuotteilla Gjensidigen kanssa (Sampo sijoituskohteena).

Sijoittajan on hyvä huomioida, että suurin omistaja omistaa yli 60 prosenttia Gjensidigen osakkeista. Lisäksi 10 suurinta omistajaa omistavat yli 80 prosenttia kaikista osakkeista. Näin isot hintaliikkeet voivat olla mahdollisia, mikäli jokin suuri omistaja haluaa nopeasti luopua omistuksestaan.

Tilikausi 2018

Gjensidigen Q1 – Q2/2018:

M NOK Q2/18 Q2/17 Q1-Q2/18 Q1-Q2/17
Liikevaihto 7 376 7 065 4,4% 14 528 14 120 2,9%
Nettotulos 1 005 1 096 -8,3% 1 540 2 207 -30,2%
EPS (NOK) 2,01 2,19 3,08 4,41
Yhdistetty kulusuhde 88,2 % 83,3 % 90,6 % 85,0 %

Liikevaihtona on tässä analyysissä käytetty tuloslaskelman riviä ”Total operating income and net income from investments”. Nettotuloksena on Gjensidigen osakkeenomistajille kuuluva tulos, josta on vähennetty vähemmistön osuus.

Liikevaihtoa kasvatti mm. edelleen ennätystasolla oleva vakuutustoiminnan maksutulot sekä pankkiliiketoiminnan korkotuottojen nousu. Näiden summa kasvoi Q1-Q2/2018 noin +6,5 prosenttia. Liikevaihtoon negatiivisesti vaikutti mm. sijoitusten käyvän arvon muutokset ja alhaisemmat realisoituneet tuotot. Koko konsernin liikevaihto kasvoi kuitenkin noin +400 miljoonaa kruunua.

Pitkälle huhtikuulle jatkunut ankara talvi Norjassa tuntui Q2:llä yli 150 – 200 miljoonaa kruunua korkeimpina vakuutuskorvauksina normaaliin verrattuna. Q1-Q2/2018 vaikutus oli 400-500 miljoonaa kruunua.

Autovakuutusten korvausinflaatio on selvässä nousussa ja vakuutusten hintojen korotukset laahaavat jäljessä tätä kehitystä. Kertarysäyksellä hintoja ei voine nostaa, joten niitä pitää jaksottaa pidemmälle ajalle. Yhtiö arvioikin, että hintojen korotuksien läpimeno kestää noin 12 – 24 kuukautta.

Alkuvuoden 2018 yhdistetty kulusuhde painuikin 90,6 prosenttiin (Q1-Q2/2017: 85 %). Yhtiö arvioi, että varsinainen käänne tässä tapahtuisi vasta H1/2019 aikana.

Q2/2018 nettotulos laski em. syistä johtuen -8 prosenttia. Verovaikutus hieman lievensi tätä vaikutusta, sillä veroaste oli nyt noin 20 prosenttia, kun vuosi sitten se oli 27 prosenttia. Tulos ennen veroja oli noin -17 prosenttia vertailukautta alhaisempi, mikä juurikin kertoo ankaran talven ja autovakuutusten kannattavuuden laskusta.

Vakavaraisuus ja sääntelymuutoksia

Vakavaraisuusaste oli 160 prosenttia, mikä tarkoittaa sitä, että yhtiöllä on ylimääräistä puskuria noin 8,2 miljardin kruunun edestä. Norjan sääntelyviranomaiset kuitenkin tarkentavat laskentatapaa, mikä tarkoittanee Gjensidigen tapauksessa noin -10 prosenttiyksikön laskua vakavaraisuussuhteeseen.

Yhtiö ilmoitti myyvänsä Norjassa toimivan pankkinsa Nordealle noin 5,5 miljardilla kruunulla. Myyntivoittoa tästä tulisi noin 1,9 miljardia kruunua. Myynti tapahtuisi Q1/2019 aikoihin ja se vaatii vielä normaalit viranomaishyväksynnät. Jos myynti tapahtuisi tänään, niin vakavaraisuussuhde nousisi 236 prosenttiin.

Norjassa on tulossa lukuisia vakuutusyhtiöiden sääntely- sekä veromuutoksia, jotka toteutuessaan vaikuttaisivat enemmän tai vähemmän yhtiön kannattavuuteen sekä vakavaraisuusvaatimuksiin. Sijoittajan tuleekin tutustua tarkemmin Q2/2018 raportin sivulla 4 oleviin kuvauksiin.

Näkymät

Gjensidige ei julkaissut numeroarvioita tilikauden 2018 luvuista.

Heikon alkuvuoden johdosta tilikauden 2018 tulosennustetta saa vetää edelleen alaspäin. Ankara talvikausi vaikutti sittenkin merkittävästi Q2:n tulokseen, minkä lisäksi autovakuutusten tuottomarginaalit ovat ohenemassa.

Edellisten 12 kk:n nettotulokset ovat olleet noin 3,86 miljardia kruunua eli jos loppuvuosi menee viime vuoden kaltaisesti, niin tulosennuste voisi olla 3,7 – 3,9 miljardia kruunua. Tämä tarkoittaisi noin 7,40 – 7,80 kruunun EPS:iä, mutta epävarmuutta on tuloksen suhteen paljon ilmassa. Tästä syystä myös ennustehaarukka leveni selvästi (aiempi arvioni oli 7,90 – 8,00 NOK).

Ennusteet (Talousmentor)

Oheiset ennustelaskelmat ovat omia arvioitani, missä olen hyödyntänyt yhtiön antamia ennusteita vuodelle 2018. Taulukon absoluuttisiin (kvartaali-) lukuihin tulee suhtautua varauksella ja ne ovat vain hahmotelmia siitä, miten tilikausi voisi edetä.

Gjensidigellä on 7 liiketoimintasegmenttiä:

  • Private Insurance: Segmentti toimii Norjassa tarjoten mm. ajoneuvo-, omaisuus- sekä tapaturma- ja vapaa-ajan vakuutuksia yksityiselle sektorille.
  • Commercial Insurance: Segmentti toimii Norjassa tarjoten mm. ajoneuvo-, omaisuus-, kuljetus-, maatalous- sekä tapaturma- ja vapaa-ajan vakuutuksia yhteisöille ja yrityksille.
  • Denmark ja Sweden Insurance: Segmentit toimivat Tanskassa ja Ruotsissa tarjoten mm. ajoneuvo-, omaisuus-, vahinko- ja henki- sekä vapaa ajan vakuutuksia niin yksityisille kuin myös yrityksille ja yhteisöille.
  • Baltics Insurance: Segmentti toimii Virossa, Latviassa ja Liettuassa tarjoten mm. ajoneuvo-, omaisuus- sekä vahinko- ja henkivakuutuksia. Vakuutustoiminta Baltiassa on vielä varsin kehittymätöntä, joten Gjensidige on hyvissä asemissa markkinoilla.
  • Pension: Segmentti tarjoaa erilaisia säästämisen ja eläketurvan tuotteita Norjassa.
  • Retail Banking: Segmentin pankki on puhdas internet-pankki, joka tarjoaa mm. asunto- ja autolainoja sekä päivittäisiä peruspankkipalveluja (luottokortit, talletukset sekä kulutusluotot) Norjassa.
  • Sijoitusportfoliot

Yhtiö jakoi Nordic Insurance -segmentin kahteen osaan (Denmark ja Sweden) vuoden 2018 alussa. Tällä hetkellä tarjolla on vertailutietoa vain vuodesta 2016 alkaen. Muiden vuosien yhteisluvut on merkitty Denmark-riville. Segmenttien liikevaihdot ja liikevoitot vuodesta 2014 alkaen on esitettynä analyysin lopun Taulukot-osiossa.

Liikevaihtoennuste

Liikevaihtona on tässä käytetty tuloslaskelman riviä ”Total operating income and net income from investments”.

Oheisessa taulukossa on esitettynä liikevaihdon ennusteet tilikaudelle 2018 sekä toteutuneet luvut vuodelta 2017. Lisäksi muutosprosentti vastaavaan ajankohtaan edelliseltä vuodelta eli esimerkiksi Q1/2017 muutos Q1/2016 nähden.

ENNUSTE 2018e Q4/18e Q3/18e Q2/18 Q1/18 2017 Q4/17 Q3/17 Q2/17 Q1/17
LIIKEVAIHTO
Private Insurance 8 700,0 2 171,7 2 275,0 2 178,3 2 075,0 8 516,4 2 123,4 2 228,9 2 129,8 2 034,3
Muutos (%) 2,2% 2,3% 2,1% 2,3% 2,0% 2,7% 0,6% 4,3% 3,7% 2,3%
Commercial Insurance 7 500,0 1 872,4 1 910,0 1 881,9 1 835,7 7 300,5 1 827,4 1 860,0 1 814,8 1 798,3
Muutos (%) 2,7% 2,5% 2,7% 3,7% 2,1% 0,6% 1,1% 1,6% 0,1% -0,4%
Denmark Insurance 5 000,0 1 268,2 1 275,0 1 223,2 1 233,6 4 827,3 1 256,6 1 269,4 1 219,9 1 081,4
Muutos (%) 3,6% 0,9% 0,4% 0,3% 14,1% 4,8% 10,9% 10,7% 6,5% -8,5%
Sweden Insurance 1 700,0 443,1 425,0 403,0 428,9 1 736,1 448,5 443,1 439,2 405,3
Muutos (%) -2,1% -1,2% -4,1% -8,2% 5,8% 32,4% 9,3% 5,8% 80,4% 70,1%
Baltics Insurance 1 100,0 283,1 280,0 272,8 264,1 1 074,5 271,6 276,7 271,1 255,1
Muutos (%) 2,4% 4,2% 1,2% 0,6% 3,5% 3,7% 7,6% 5,7% 5,2% -3,5%
Pension 2 375,0 590,8 590,0 593,1 601,1 1 963,0 521,5 552,8 355,4 533,3
Muutos (%) 21,0% 13,3% 6,7% 66,9% 12,7% 25,6% 10,4% 25,7% 13,2% 58,2%
Retail Bank 1 765,0 464,7 445,0 435,4 419,9 1 647,8 436,6 421,6 407,2 382,4
Muutos (%) 7,1% 6,4% 5,6% 6,9% 9,8% 11,4% 15,7% 11,4% 11,8% 6,4%
Sijoitustuotot+muut 1 260,0 178,2 400,0 388,7 293,1 1 977,2 517,1 468,0 427,4 564,7
YHTEENSÄ 29 400,0 7 272,2 7 600,0 7 376,4 7 151,4 29 042,8 7 402,7 7 520,5 7 064,8 7 054,8
Muutos (%) 1,2% -1,8% 1,1% 4,4% 1,4% 4,9% 4,6% 3,6% 3,8% 7,8%

Private Insurance -segmentin liikevaihto on ollut noin 2 – 4 prosentin nousussa viimeisen reilun vuoden ajan. Myös Q1-Q2/2018 nousi noin +2 prosenttia, joten tein ennusteen tällä noin +2 prosentin kasvuvauhdilla.

Commercial Insurance -segmentin Q1-Q2:n liikevaihto kasvoi lupaavasti +2,9 prosenttia, mutta vertailukauden Q1:n oli selvästi viime vuoden heikoin. Yhtiö on kuitenkin aikeissa nostaa vakuutusmaksujaan, joten tästä syystä tein ennusteen myös muiden kvartaalien osalta noin +2,5 prosentin kasvuun perustuen.

Denmark Insurance -segmentin liikevaihto on kasvanut viimeiset 4 kvartaalia peräti 6,5 – 14,1 prosentin lukemissa. Arvelen tässä, että kovin nousupyrähdys olisi tältä erää ohi ja loppuvuoden kvartaalikohtaiset liikevaihdot olisivat noin 1,25 – 1,75 miljardin kruunun tasolla. Kasvua tulisi kuitenkin +3,6 prosenttia vahvan Q1:n tukemana.

Myös Sweden Insurance -segmentin vuoden 2017 kasvuluvut olivat komeita (+32 %), mutta alkuvuoden 2016 liikevaihtoluvut olivat selvästi loppuvuotta heikompia, mikä selitti kehitystä. Q1/2018 kasvu oli ”vain” +5,8 prosenttia ja Q2/2018 liikevaihto, ehkä hieman yllättäen, laski -8 prosenttia. Tein loppuvuoden kvartaaliennusteet noin 425 – 450 miljoonan kruunun erillä, minkä johdosta segmentin liikevaihto painuisi noin -2 prosentin laskuun.

Baltics Insurance -segmentin kasvuluvut ovat olleet viimeisen vuoden ajan hyvällä noin +3,5 – 7,5 prosentin tasolla. Mutta tässäkin odotan tilikauden 2018 kasvun jäävän näistä lukemista noin +2,4 prosentin tasolle.

Myös Pension-segmentin kasvuluvut olivat vuonna 2017 komeita. Segmentin asiakasmäärä ja siten myös hallinnoitavien varojen määrä kasvoivat vahvasti. Arvelen tämän kehityksen jatkuvan vuoden 2018 aikana, ja tein loppuvuoden ennusteen noin 590 miljoonan kruunun kvartaaliluvuilla. Tällä tasolla ne olivat alkuvuoden 2018 aikana. Tämä tarkoittaisi peräti +21 prosentin kasvua tälle vuodelle.

Retail Bank -segmentin tuloskehitystä on tukenut mm. korkomarginaalien nousu sekä hallinnoitavien varojen kasvu, joka on kasvattanut palkkiotuottojen määrää. Lisäksi luottotappioiden määrä on laskussa, mikä tukee osaltaan kasvavaa tulosta. Tästä syystä arvioin segmentin tilikauden 2018 liikevaihdon nousevan 1,77 miljardiin kruunuun (+7,1 %).

Sijoitustuotot sekä muut erän Q1-Q2 tuotto jäi noin -30 prosenttia vertailukaudesta. Alkuvuoden 2018 pörssihermoilu tuntui siis Gjensidigen sijoituksissa. Haasteena onkin arvioida sijoitusten kehitystä loppuvuoden osalta. Tässä liikevaihdon kohdalla se ei ole niin oleellista, mutta seuraavan kappaleen tulosennusteissa se vaikuttaa pitkälti koko konsernin tulosennusteeseen.

Näin sain tilikauden 2018 liikevaihtoennusteeksi 28 – 30 miljardia kruunua, mihin em. sijoitustuottojen arvioinnin haastavuus vaikuttaa suurestikin.

Tulos ennen veroja -ennuste

Gjensidige julkistaa segmenttien tulos ennen veroja tiedot. Tästä syystä olen koonnut nämä tiedot oheiseen taulukkoon. Ruotsin ja Baltian tappiollisten kvartaalien osalta en ole laskenut muutosprosentteja.

ENNUSTE 2018e Q4/18e Q3/18e Q2/18 Q1/18 2017 Q4/17 Q3/17 Q2/17 Q1/17
Tulos ennen veroja
Private Insurance 1 675,0 409,9 550,0 371,4 343,7 2 200,0 392,9 643,4 644,9 518,8
Muutos (%) -23,9% 4,3% -14,5% -42,4% -33,8% 0,2% -28,6% 20,1% 2,4% 7,8%
Commercial Insurance 1 200,0 398,7 425,0 307,4 68,9 1 634,7 314,5 501,1 469,1 350,0
Muutos (%) -26,6% 26,8% -15,2% -34,5% -80,3% 0,2% -17,7% 25,0% -11,7% 10,4%
Denmark Insurance 320,0 85,9 85,0 63,6 85,5 284,0 70,7 153,3 71,2 -11,2
Muutos (%) 12,7% 21,5% -44,6% -10,7% 15,2% 58,9% 206,6% 112,5%
Sweden Insurance 70,0 26,5 20,0 13,4 10,1 -91,6 2,0 -6,9 -69,6 -17,1
Muutos (%)
Baltics Insurance 50,0 14,8 15,0 11,4 8,8 -7,3 19,2 4,6 -19,2 -11,9
Muutos (%)
Pension 140,0 35,0 35,0 38,2 31,8 103,7 27,9 21,6 23,1 31,1
Muutos (%) 35,0% 25,4% 62,0% 65,4% 2,3% -9,7% 7,3% -41,3% -2,1% 9,5%
Retail Bank 650,0 160,5 150,0 217,7 121,8 612,4 247,6 140,3 121,7 102,8
Muutos (%) 6,1% -35,2% 6,9% 78,9% 18,5% 39,5% 155,0% -0,9% 2,6% 25,7%
Muut 645,0 189,2 170,0 229,6 56,2 1 093,1 168,2 260,8 261,6 402,5
YHTEENSÄ 4 750,0 1 320,5 1 450,0 1 252,7 726,8 5 829,0 1 243,0 1 718,2 1 502,8 1 365,0
Muutos (%) -18,5% 6,2% -15,6% -16,6% -46,8% -5,1% -4,8% 13,4% -12,1% -15,2%
Marginaali 16,2% 18,2% 19,1% 17,0% 10,2% 20,1% 16,8% 22,8% 21,3% 19,3%

Private ja Commercial Insurance -segmenttien Q1-Q2:n tulokset laskivat selvästi vertailukaudesta (-39 % ja -54 % vastaavasti). Tässä Norjan vaikea talvikausi sekä autovakuutusten tuottomarginaalien lasku näkyy. Tein ennusteet näiden segmenttien kohdalla siitä ajatuksesta, että kannattavuus laskee vielä Q3:lla, mutta tämän jälkeen tilanne korjaantuu heikompien vertailulukujen vaikutuksesta. Joka tapauksessa näyttää siltä, että näiden segmenttien tuloskunto jää vaikean alkuvuoden 2018 johdosta selvästi vuodesta 2017.

Tanskassa arvelen hyvän tuloskehityksen jatkuvan. Mutta tässä on hyvä muistuttaa, että Tanskassa vuoden 2017 alkupuoliskon tuloskunto oli varsin heikolla tasolla, joten tämä selittää korkeita ennusteen kasvulukuja.

Odotan Ruotsin ja Baltian toimintojen kääntyvän tänä vuonna voitollisiksi.

Retail Bank -segmentin tilikauden 2018 tulosennusteessa näkyy +6 prosentin nousu, vaikka alkuvuosi 2018 on sujunut noin +50 prosenttia paremmin. Tätä selittää vertailuvuoden Q4/2017 selvästi poikkeava tulos, joka oli noin +100 miljoonaa kruunua muita kvartaaleja suurempi. Tein ennusteen ilman tätä ”ylimääräistä” erää, jonka perusteella sain tilikauden 2018 tulosennusteeksi 650 miljoonaa kruunua.

Muut-erä sisältää sijoitustoimintojen tuottoja, joten tämä tekee tulosennusteen laatimisen haasteelliseksi. Q1:llä erä oli 56 miljoonaa, kun vuosi sitten se oli noin 400 miljoonaa kruunua. Sen sijaan Q2:n tulos oli jo siedettävämpi eli noin 230 miljoonaa kruunua, mutta sekin jäi -12 prosenttia vuoden takaisesta. Tässä alkuvuoden 2018 haasteellinen osakemarkkaympäristö näkyy.

Mutta, miten markkinat kehittyvät vuoden toisella puoliskolla? Arvata saattaa, että markkinahermoilu jatkuu, joten tästä syystä tein vuoden 2018 ennusteen noin 645 miljoonaan kruunuun, mikä on yli -40 prosenttia vähemmän kuin vuosi sitten.

Tilikauden 2018 tulos ennen veroja -ennusteeksi sain 4,6 – 4,9 miljardia kruunua, missä lopulta em. sijoitustuottojen kehitys määrittää pitkälti sen, kuinka hyvin ennuste onnistuu. Ennuste laski Q2-raportin jälkeen heikon Q2-tuloskunnon seurauksena.

Nettotulosennuste

Oheisessa taulukossa on laskelma tulos ennen veroja tilanteesta nettotulokseen.

ENNUSTE 2018e Q4/18e Q3/18e Q2/18 Q1/18 2017 Q4/17 Q3/17 Q2/17 Q1/17
Tulos ennen veroja 4 750,0 1 320,5 1 450,0 1 252,7 726,8 5 829,0 1 243,0 1 718,2 1 502,8 1 365,0
Verot -1 055,0 -294,7 -320,0 -248,0 -192,3 -1 309,7 -241,0 -405,7 -408,1 -254,9
Vähemmistön osuus 5,0 3,8 0,3 0,9 3,8 1,8 -0,2 0,8 1,4
Nettotulos 3 700,0 1 029,6 1 130,0 1 005,0 535,4 4 523,1 1 003,8 1 312,3 1 095,5 1 111,5

Veroja laskiessa käytin noin 22,0 prosentin veroastetta ja vähemmistön osuutena viime vuosien tapaan noin +5 miljoonaa kruunua. Näin tilikauden 2018 tulosennusteeksi sain noin 3,7 – 3,9 miljardia kruunua.

Isoa ennustehaarukkaa selittää edellisessä kappaleessa kuvattu sijoitustuottojen arvioinnin epävarmuus.

Tulosennusteissa ei ole huomioitu mahdollisia yllättäviä alaskirjauksia tai muita kertaluontoisia eriä.

Sijoitusportfoliot

Gjensidige:llä on noin 52,2 miljardin kruunu sijoitussalkku, jonka se on jakanut kahteen osaan: Match- ja Free-portfolioon.

Match-portfolio on sellainen, jonka on tarkoitus vastata kooltaan, duraatioltaan ja tuotoiltaan tulevien vuosien vakuutuskorvauksia. Portfolion koko oli Q2/2018 lopussa 34,6 miljardia kruunua ja kaikki sen sijoitukset olivat korkomarkkinoilla. Portfolio tuotti +1,3 prosentin (Q1-Q2/2017: +1,6 %) tuoton Q1-Q2:n aikana.

Free-portfolion tarkoituksena on tuottaa sopivaa markkinatuottoa huomioiden kuitenkin yhtiön vakavaraisuusvaateet yms. Portfolion koko oli Q2/2018 lopussa 17,6 miljardia kruunua ja sen sijoituksista noin 44 prosenttia oli korkomarkkinoilla, noin 27 prosenttia osakkeissa, noin 22 prosenttia kiinteistöissä yms. kiinteässä omaisuudessa sekä noin 7 prosenttia muissa sijoituksissa. Portfolion tuotto jäi vain +0,9 prosenttiin (Q1-Q2/2017: +2,6 %) Q1-Q2:n aikana.

Gjensidigen ja Sammon markkinaosuusvertailu

Oheiseen taulukkoon on koottuna Gjensidigen ja Sammon tytäryritysten (If, Topdanmark, Nordea) markkinaosuudet (tilanne vuoden 2017 lopussa).

Markkinaosuudet Gjensidige Sampo
Private Insurance 23,9% 19,1% If
Commercial Insurance 28,4% 24,6% If
Nordic Insurance (DEN) 7,7% 16,8% Topdanmark
Nordic Insurance (SWE) 2,3% 18,3% If
Baltic Insurance 9,8% 11,6% If
Pension (* 9,2% 14,8% Nordea
Retail Banking

Pension-segmentin markkinaosuudet ovat vuoden 2016 lopun tilanteen mukaan.

Tuloksen kehitys

Gjensidigen liikevaihto on kasvanut kautta linjan kaikissa segmenteissä. Muutoinkin liikevaihto on kasvanut hyvässä trendissä viimeisten vuosien aikana.

gjensidige-tuloslaskelma-q22018

Tulos on heilahdellut hieman enemmän noin 3,7 – 4,7 miljardin kruunun välillä. Tässä liikevaihdon trendinomainen kasvu ei näy samalla tavalla. Tulokseen vaikuttaa osaltaan myös sijoitustoiminnan tuottojen heilahtelut.

Konsernin vakuutustoiminnan yhdistetty kulusuhde on ollut sekin hyvällä tasolla ja oli vuonna 2017 noin 85,4 prosenttia (2016: 83,4 %). Kulusuhde on ollut alle 90 prosentin tason ainakin vuodesta 2012 alkaen.

On kuitenkin hyvä huomioida, että Q4/2017 aikana kulusuhde kuitenkin nousi yli 90 prosentin tason ollen 90,7 prosenttia. Norjan vaikeasta talvikaudesta johtuen Q1-Q2/2018 yhdistetty kulusuhde oli edelleen 90,6 prosentin tasolla.

Edellä Ennusteet-kappaleessa arvioin, että tilikauden 2018 liikevaihto olisi noin 28 – 30 miljardia ja nettotulos noin 3,7 – 3,9 miljardia kruunua. Tulos siis laskisi selvästi vuodesta 2017, mikä painaisi tulosmarginaalin noin 12,6 prosentin tasolle. Viimeksi marginaali oli tällä tasolla vuonna 2011, jonka jälkeen marginaalit ovat olleet noin 15 – 17 prosentin haarukassa.

Gjensidigen osakkeen PE-luvut ovat 14,6x – 16,9x välillä, joten osakkeen hinta lienee varsin kohdallaan. Tammikuun 2018 huipuista (160 NOK) osake on laskenut nykyiselle 125 kruunun tasolle, mikä on osaltaan tasoittanut PE-lukuja vastaamaan aiempaa heikompia tulosennusteita.

gjensidige-roe-roi-q22018

Yhtiön tavoitteena on saada yli 15 prosentin oman pääoman tuotto (ROE). Tämä on ylittynyt viimeisten vuosien aikana mukavasti, sillä ROE on ollut noin 17,5 – 20,0 prosentissa. Velkaisuuden huomioiva ROI on laskussa. Tässä on kuitenkin hyvä huomata, että laskenta on tehty normaalista poiketen ”tulos ennen veroja” erään.

Tase

Taseessa esiin nousee korollisten velkojen määrän kasvu 28,3 miljardiin NOK, kun se vielä 4 vuotta sitten oli noin 10,1 miljardissa NOK. Muutoin tase on hyvässä kunnossa.

gjensidige-velkaisuus-q22018

Velkaisuuden nousu näkyy nettovelkaantumisasteen eli gearingin nousuna noin 90 – 100 prosenttiin, mikä on juuri ja juuri hyvällä tasolla eli alle 100 prosenttia.

Osinko

Gjensidigen osinkostrategiana on maksaa osinkoa yli 70 prosenttia tuloksesta keskipitkällä aikavälillä. Yhtiö maksaa myös ylimääräistä osinkoa, jos siihen on mahdollisuuksia. Tilikaudella 2013 ja 2015 yhtiö maksoi ylimääräistä osinkoa 10,00 ja 6,00 NOK vastaavasti. Näitä ylimääräisiä osinkoja ei ole huomioitu oheisessa kuviossa.

gjensidige-osinko-q22018

Oheiseen taulukkoon on koottuna osingot viimeiseltä kahdelta vuodelta sekä ennuste tulevalta 12 kuukaudelta. Yhtiö maksoi ylimääräisen osingon sekä syksyllä 2016 (4,00 NOK) että keväällä 2016 (2,00 NOK). Näitä ei ole huomioitu taulukon muutosprosentissa.

OSINKO +12 kk Aiemmat -12 kk Aiemmat -24 kk
4/2019 (e) 7,40 4/2018 7,10 11/2016 (lisä) 4,00
4/2017 6,80
YHTEENSÄ 7,40 7,10 10,80
+4,2% +4,4% +6,3%

Perusosinko on noussut 0,30 – 0,40 kruunua parina viime vuotena, joten arvioin kevään 2019 osingon nousevan 7,40 kruunuun (+0,30 NOK). Näin siitäkin huolimatta, että vaikea talvikausi laskee tulosennustetta. En kuitenkaan usko tämän vaikuttavan osinkoon asti.

Tämä 7,40 kruunun osinkoennuste antaisi noin 5,9 prosentin osinkotuoton (osake 125 NOK).

Taulukot

Taseen 2018e lukuja on oikaistu loppuvuoden ennustetulla nettotuloksella (+2 160) ja osingonmaksuilla (0). Oikaisu on yhteensä +2 160 miljoonaa NOK, joka on huomioitu sekä käteiset varat että oma pääoma erissä.

HUOM! Tuloslaskelman liiketulos-rivi on korvattu ”Tulos ennen veroja” rivillä.

OSAKE 2018e 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011
Osake (13.7.2018) 125,30 154,90 137,00 142,10 122,00 115,70 79,40 69,30
Lkm (000) 500 094 500 094 500 094 500 058 500 073 500 061 500 009 499 968
Markkina-arvo (Mrd) 62,66 77,46 68,51 71,06 61,01 57,86 39,70 34,65
LIIKEVAIHTO 2018e 2017 2016 2015 2014
Private Insurance 8 700 8 517 8 291 8 152 8 124
Commercial Insurance 7 500 7 301 7 257 7 077 7 338
Denmark Insurance 5 000 4 827 4 607 5 233 4 272
Sweden Insurance 1 700 1 736 1 311
Baltics Insurance 1 100 1 075 1 036 642 523
Pension 2 375 1 963 1 563 1 551 1 361
Retail Banking 1 765 1 648 1 480 1 330 1 350
Sijoitustuotot+muut 1 260 1 975 2 142 1 643 2 607
YHTEENSÄ 29 400 29 042 27 687 25 628 25 575
TULOS ENNEN VEROJA 2018e 2017 2016 2015 2014
Private Insurance 1 675 2 200 2 197 2 208 1 624
Commercial Insurance 1 200 1 635 1 631 1 441 1 140
Denmark Insurance 320 284 246 509 529
Sweden Insurance 70 -92 1
Baltics Insurance 50 -7 -100 -99 1
Pension 140 104 125 84 44
Retail Bank 650 612 429 304 254
Muut 645 1 093 1 610 603 1 808
YHTEENSÄ 4 750 5 829 6 139 5 050 5 400
TULOS­LASKELMA Q3/18e Q1-Q2/18 2018e 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011
Liikevaihto 7 600 14 528 29 400 29 043 27 687 25 629 25 575 23 423 22 574 21 757
Tulos en. veroja 1 450 1 979 4 750 5 829 6 140 5 050 5 400 4 574 5 634 3 647
Nettotulos 1 130 1 540 3 700 4 519 4 666 3 789 4 190 3 671 4 280 2 748
Marginaali 14,9% 10,6% 12,6% 15,6% 16,9% 14,8% 16,4% 15,7% 19,0% 12,6%
EPS 2,26 3,08 7,40 9,04 9,33 7,58 8,38 7,34 8,56 5,50
TASE 2018e 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011
Käteiset varat 4 855 2 685 2 159 3 152 2 404 2 729 2 332 3 513
Liikearvo 3 449 3 557 3 140 3 225 2 819 2 562 2 268 2 375
Muut varat 147 252 142 830 130 628 122 887 108 759 103 655 89 607 82 604
Tase yhteensä 155 556 149 072 135 927 129 264 113 982 108 946 94 207 88 492
Oma pääoma 23 567 23 685 22 306 23 306 21 657 26 288 25 618 23 229
Vähemmistö 1 18 20 24 0 0 0 0
Korolliset velat 28 304 25 616 22 735 19 755 12 275 10 119 5 405 5 333
Muut vastuut 103 684 99 753 90 866 86 179 80 050 72 539 63 184 59 930
Tase yhteensä 155 556 149 072 135 927 129 264 113 982 108 946 94 207 88 492
RAHAVIRTA 2018e 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011
Liiketoiminta 2 500 1 718 2 513 -6 396 3 428 -1 128 1 408 2 720
Investoinnit: Capex -400 -328 -111 -22 -286 -25 -101 -57
Vapaa rahavirta (FCF) 2 100 1 390 2 402 -6 418 3 142 -1 153 1 307 2 663
Investoinnit: Muut -200 -507 -137 2 486 3 241 669 -134 407
Investointien jälkeen 1 900 883 2 265 -3 932 6 383 -484 1 173 3 070
Rahoitus: Voitonjako -3 555 -3 470 -6 156 -2 960 -8 355 -3 430 -2 277 -2 354
Rahoitus: Muut 1 655 3 173 2 931 7 608 1 610 4 267 -62 -94
Rahavarojen muutos 0 586 -960 716 -362 353 -1 166 622
OSINKO 2018e 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011
Osinko (norm) 7,40 7,10 6,80 6,40 5,90 6,80 6,85 4,55
Osinko (lisä) 6,00 10,00
Osinko yhteensä 7,40 7,10 6,80 12,40 5,90 16,80 6,85 4,55
Osinkotuotto 5,9% 4,6% 5,0% 8,7% 4,8% 14,5% 8,6% 6,6%
Osinko/nettotulos 100,0% 78,6% 72,9% 163,7% 70,4% 228,8% 80,0% 82,8%
Osinko/FCF 176,2% 255,4% 141,6% -96,6% 93,9% -728,6% 262,1% 85,4%
TUNNUSLUKUJA 2018e 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011
PE (7v) 15,2 19,5 18,2 20,8
PE (3v) 14,6 17,9 16,3 18,3 15,1 16,2 11,9 13,0
PE 16,9 17,1 14,7 18,8 14,6 15,8 9,3 12,6
Oma pääoma/osake 47,13 47,40 44,64 46,65 43,31 52,57 51,24 46,46
P/B 2,66 3,27 3,07 3,05 2,82 2,20 1,55 1,49
ROE 15,7% 19,6% 20,4% 16,8% 17,5% 14,1% 17,5% 11,9%
ROI 9,4% 12,4% 13,9% 13,1% 15,4% 13,6% 18,9% 12,8%
Omavaraisuusaste 15,2% 15,9% 16,4% 18,0% 19,0% 24,1% 27,2% 26,2%
Gearing 99,5% 96,7% 92,2% 71,2% 45,6% 28,1% 12,0% 7,8%
Yhdistetty kulusuhde 90,6% 85,4% 83,4% 83,7% 86,0% 89,2% 85,3%

TÄRKEÄÄ: Vastuunrajaus

Mainokset