Päivitetty 1.11.2018. Analyysissä on huomioitu yhtiön Q3/2018 osavuosikatsaus.

Talousmentor-yritysanalyysi

William S. Harley ja Arthur Davidson perustivat ”Harley-Davidson Motor Company”-nimisen yrityksen kilpamoottoripyörien valmistukseen vuonna 1903. Nykyään yhtiö on ehkä maailman tunnetuin moottoripyörä­valmistaja… (lisää yritysesittelyssä).

PERUSTIEDOT	2018e	HARLEY-DAVIDSON		Ennuste
Osake (1.11.2018)	39,30		Osinko 12 kk	1,495
Markkina-arvo (Mrd)	6,6		Osinkotuotto	3,8%
Liikevaihto (M)	5 800	(+2,7%)	Osinko/EPS	38%	4v ka
Nettotulos (M)	596	(+3,7%)	Osinko/FCF	28%	4v ka
EPS	3,55		Omav.aste	21%
PE	11,1		Gearing	286%
EV/EBIT	15,9		ROE	30%
PB	3,1		ROI	9%

Yrityksen tulosraportit, esitykset yms. voi ladata täältä:

• Viralliset SEC-tiedostot (10Q, 10K tai 8K)
• Tulosraporttien täydentävät tiedot

Yhteenveto

HARLEY-DAVIDSON1.11.2018 | 39,30 USD

21 ★★★★★	Yritysriski	★★★★★
	Tuloksen kehitys	★★★★★
	Taseen kunto	★★★★★
	Voitonjako	★★★★★
	Osakkeen hinta	★★★★★

Harley-Davidsonin Talousmentor-arvoluku on 21/30. Hyviä pisteitä laskee sekä liikevaihdon että nettotuloksen lyhyen aikavälin heikko kehitys. Myös Financial Services -segmentin aiheuttama vaikutus velkaisuuteen pienentää arvolukua. Financial Services -segmentin vaikutuksen eliminointi voisi nostaa arvolukua parilla pisteellä.

Yhtiö on kärsinyt kovasta hintakilpailusta jo muutaman vuoden ajan, minkä johdosta yhtiön liikevaihdon ja kannattavuuden kehitykset ovat kääntyneet jo laskuun. Tilikauden 2017 pyörien liiketulosmarginaali oli noin 12,5 prosenttia (2016: 14,7 %) – eli marginaalipaineet ovat selvät. Tilikaudella 2018 vaikean kehityksen odotetaan vielä jatkuvan ja marginaalien laskevan noin 10 prosentin tuntumaan.

Vahvan brändinsä ja uskollisen asiakaskuntansa avulla Harley-Davidson on kuitenkin vahvoilla hintakilpailussa. Tiukan hintakilpailun vallitessa yhtiön pääpaino on pitää varastotasot alhaisina eli vastataan alhaiseen kysyntään alhaisella tarjonnalla. Tämä näkyi pyörätoimitusten noin -6,7 prosentin laskuna vuonna 2017. Tilikaudella 2018 pyörätoimitusten odotetaan laskevan edelleen noin -3-5 prosenttia.

Osinko- ja arvosijoittajaa kiinnostaa hyvän brändin omaavan yhtiön hyvä osinkotaso (3,8 %) sekä omien osakkeiden osto-ohjelma. Mutta hintakilpailu ja tuloksentekokyvyn säilyttäminen pitää sijoittajaa varpaillaan. Toisaalta vapaa rahavirta on pitänyt tasonsa jo pitkään, joten yhtiön liiketoiminta tuottaa rahaa kassaan hyvällä tahdilla.

Tilikausi 2018

Harley-Davidsonin Q1-Q3/2018

M USD	Q3/18	Q3/17		Q1-Q3/18	Q1-Q3/17
Liikevaihto	1 316	1 151	14,3%	4 571	4 418	3,5%
Liiketulos (ebit)	149	94	58,3%	710	783	-9,3%
Nettotulos	114	68	66,9%	531	513	3,4%
EPS (USD)	0,68	0,40		3,17	2,95
Pyörätoimitukset	48 639	41 662	16,7%	185 176	194 300	-4,7%

Harley-Davidsonin Q1-Q2 pyörätoimitukset jälleenmyyjille olivat yli -10 prosentin laskussa, mutta kääntyivät Q3:lla hyvään nousuun (+16,7 %).

Tämä näkyi myös liikevaihdon selvänä nousuna, missä vertailukauden heikko lukema selittää osittain komeaa kasvulukua. Myös pyörien keskimääräinen hinta oli korkeampi, mitä selittää hintojen korotukset sekä arvokkaampien pyörien myynti.

Hyvän liikevaihdon kehityksen johdosta Q3:n liiketulos (ebit) nousi lähes +60 prosenttia vertailukaudesta. Tässäkin heikko vertailukauden lukema nostaa prosenttikehitystä. Kahden vuoden takaiseen Q3/2016 tulokseen nähden laskua tuli -20 prosenttia.

Liiketulosta rasitti -14,8 miljoonaa dollarin uudelleenjärjestelykulut. Raaka-aineiden hinnat (alumiini ja teräs) sekä tuotannon kulut olivat myös nousussa. Tässä on hyvä huomata, että pyöräsegmentin Q3:n liiketulosmarginaali oli 5,8 prosenttia, niin esimerkiksi kaksi vuotta sitten (Q3/2016) marginaali oli 9,9 prosenttia. Eli veilä on matkaa parin vuoden taikaisiin lukemiin.

Nettotulos nousi liiketulosta enemmän alhaisemman veroasteen seurauksena (19,3 vs 24,1 %).

Näkymät 2018

Harley-Davidsonin näkymäarvioihin ei tullut muutoksia. Yhtiö arvioi koko vuoden 2018 pyörätoimitusten jäävän 231 000 – 236 000 pyörään, mikä on noin 3 – 5 prosenttia vähemmän kuin vuonna 2017 (242 788).

Lisäksi yhtiö odottaa Q4/2018 pyörätoimitusten olevan noin 45 800 – 50 800 pyörää, mikä olisi selvästi viimevuotista enemmän (42 414).

Yhtiö arvioi, että Motorcycles-segmentin tilikauden 2018 liiketulosmarginaali on noin 9,0 – 10,0 prosenttia, mikä sisältää uudelleenjärjestelyihin liittyviä kustannuksia noin 100 – 115 miljoonaa dollaria. Verouudistuksen johdosta yhtiön veroaste laskee viime vuosien noin 33 – 39 prosentin tasolta 22,5 – 24 prosenttiin, joten uudistuksesta on selkeä hyöty Harley Davidsonille.

Ennusteet (Talousmentor)

Tilikauden 2018 ennusteinani on:

• liikevaihto: 5,75 – 5,85 Mrd USD (2017: 5,6 Mrd USD)
• liiketulos (ebit): 780 – 800 M USD (2017: 891 M USD)
• nettotulos: 580 – 600 M USD (2017: 575 M USD, vero-oikaistu)

Ennusteiden perustelut on siirretty omalle alasivulleen: Harley-Davidson: Ennusteet.

Ennusteiden (Harley-Davidson) kehitys

Yhtiön johdon antamia ennusteita toimitetuista pyöristä ja liikevoittomarginaaleista.

Tilikausi 2015 (liikevoittomarginaali tarkoittaa ”motorcycles & related products”-segmentin lukuja )

TOTEUTUMA 2015: 266 382 ja 16,5 %
TOTEUTUMA 2016: 262 221 ja 14,7 %

Tilikausi 2017

01/2017: Pyörätoimitusten määrä samalla tai hieman alemmalla tasolla kuin vuonna 2016
04/2017: (ei muutosta)
07/2017: 241 000 – 246 000
10/2017: (ei muutosta)
TOTEUTUMA: 242 788 ja 12,5 %

Tilikausi 2018

01/2018: 231 000 – 236 000 ja marginaali 9,5 – 10,5 %
04/2018: (ei muutosta)
07/2018: 231 000 – 236 000 ja marginaali 9,0 – 10,0 %
10/2018: (ei muutosta)

Tuloksen kehitys

Tilikauden 2017 tuloksesta on oikaistu pois USA:n verouudistukseen liittyvä noin -53 miljoonan dollarin kertaluontoinen erä. Raportoitu tulos oli 522 miljoonaa dollaria, mikä oikaisun jälkeen on 575 miljoonaa dollaria.

Kireä markkinatilanne näkyy liikevaihdon kasvun pysähtymisenä vuoden 2014 jälkeen. Yhtiö on kuitenkin pystynyt pitämään nettotulosmarginaalinsa yli 10 prosentissa, vaikka se on laskenut selvästi vuoden 2014 huipusta (13,6 %). Harley-Davidsonin brändin arvostus näkyy osaltaan myös tässä.

Ennusteet-sivulla arvioin, että tilikauden 2018 liikevaihto olisi noin 5,75 – 5,85 miljardia ja nettotulos noin 580 – 600 miljoonaa dollaria.

Yhtiöllä on 3 ja 10 vuoden strategiset suunnitelmat, missä seuraavan 10 vuoden aikana yhtiö aikoo

• saada 2 miljoonaa uutta asiakasta
• laajentaa kansainvälistä toimintaa niin, että se vastaa puolta liiketoiminnasta
• julkistaa 100 uutta pyörämallia
• ROIC on yritysvertailun parhaimmistoa

Seuraavan 3 vuoden aikana fokuksessa on uusasiakashankinta, jälleenmyyjäverkoston vahvistaminen, paikallisten vahvuuksien hyödyntäminen sekä premium-brändin ylläpito.

Yhtiön arvostusta arvioitaessa on hyvä huomioida Harley-Davidison:n brändin arvo, joka ei näy taseessa. Tilikauden 2018 ennustetulla tuloksella PE-luku olisi 11,1x eli osaketta voisi pitää edullisesti hinnoiteltuna.

Mutta, kuten tässä kirjoituksessa on tullut ilmi, niin yhtiön pyörämyynti on selvässä laskussa ja samaa tahtia on laskenut tuloskin. Eli siinä mielessä kyseessä voi olla ns. arvoansa, missä halvalta näyttävä osake on sitä syystäkin.

Toisaalta yhtiön rahavirrat ja etenkin vapaa rahavirta (FCF) ovat pitäneet tasonsa. Tämä puoli huomioiden tilanne ei olekaan niin vakava.

Tuhannen taalan kysymys onkin, että kumpaan (nettotulos vaiko rahavirrat) uskoo enemmän. Tärkein mittari lienee kuitenkin se, miten pyörätoimitukset kehittyvät, sillä se tuo niin liikevaihtoa, vaikuttaa tulokseen sekä tietenkin tuo rahaa kassaan.

Harley-Davidsonin hyvä tuloksentekokyky näkyy oman pääoman tuotto eli ROE-luvussa, mikä on ollut yli 25 prosenttia tilikaudesta 2011 alkaen. Hyvää ROE-lukua selittää osaltaan se, että yhtiön oma pääoma on vähentynyt, joka toimii jakajana tunnuslukua laskettaessa. ROI-luku, joka huomioi myös velan määrän, on sekin tasaisesti noin 14 prosentin tasolla. Kovan kilpailun takia laskenut tulos näkyy myös ROI-luvun laskuna 10 prosenttiin.

Tase

Taseessa nousee esiin velan suuri määrä eli noin 7,1 miljardia dollaria, mikä on noin 70 prosenttia koko taseesta. Suurin osa (Q4/2017: 6,1 miljardia) tästä velasta on Financial Services -segmentin velkaa, mikä osaltaan kuvaa rahoitusyhtiön tapaa toimia.

Oman pääoman määrä on myös laskenut vuoden 2013 noin 3,0 miljardista dollarista Q3/2018 noin 2,2 miljardiin dollariin. Yhtiö on ostanut paljon omia osakkeitaan, mikä näkyy oman pääoman laskuna. Tilikauden 2017 aikana yhtiö käytti noin 456 miljoonaa dollaria omien osakkeiden ostoon.

Velkaisuuden kasvu on pienentänyt omavaraisuusasteen varsin alhaiseksi eli 20 prosenttiin. Samoin nettovelkaantumisaste eli gearing on noussut noin 300 prosenttiin. Gearingin yli 100 prosentin tasoa voitaneen pitää hälyttävänä, mutta tässä pitää huomioida se, että suuri osa yhtiön velasta on uudelleenlainattu eteenpäin, joten yhtiö toimii tässä välittäjänä ja kerää lainamarginaaleilla tuottoa.

Rahavirta

Harley-Davidson:n liiketoiminnan rahavirta on tasaantunut noin 1,1 miljardiin dollariin vuoden 2014 jälkeen. Joka tapauksessa liiketoiminta tuottaa varsin mukavasti rahaa kassaan. Mutta, jos tätä rahavirtaa vertaa laskevaan liikevaihtoon tai tuloskuntoon, niin näissä luvuissa liiketoiminnan haasteet eivät näy ollenkaan.

Capex-investoinnit ovat nekin varsin tasaisessa (ja ennakoitavissa olevassa) kasvussa. Parin viime vuoden investointien nousu noin 260 miljoonaan dollariin kuvastaa yhtiön panostuksia uusiin malleihin sekä laajentumisia USA:n ulkopuolelle.

Lisäksi tuotannon virtaviivaistaminen tuo ylimääräisiä capex-kuluja vuosille 2018 – 2020 noin 50 miljoonaa dollaria per vuosi.

Vapaa rahavirta (FCF) on tasaisista luvuista johtuen asettunut noin 800 – 900 miljoonaan dollariin. Vapaa rahavirta on siis rahaa, jonka yhtiö voi käyttää kolmeen eri kohteeseen: Jakaa osinkoina omistajille, tehdä laajentumisinvestointeja tai maksaa velkoja pois. Kaikki oikeastaan toimenpiteitä, joilla omistajille on tuotettu (velka), tuotetaan nyt (osinko) tai tuotetaan tulevaisuudessa (investoinnit) rahavirtaa.

Ja tämä rahavirta on Harley-Davidsonilla pitänyt hyvin tasonsa, vaikka yhtiön pyörätoimitukset laskevat ja tuloskunto siinä samalla. Tämä vapaan rahavirran kehityskaari saa näyttämään yhtiön toimintaa hieman eri näkökulmasta. Eli rahaa se tuntuu tahkoavan hyvällä tahdilla.

Osinko

Yhtiö leikkasi osinkoaan varsin rajusti vuonna 2009, jolloin sen vuotuinen osinko tippui 1,29 dollarista 0,40 dollariin. Vielä vuonna 2010 osinko pysyi samana eli 0,40 dollarissa, mutta sen jälkeen osinko on kasvanut voimakkaasti ja tilikaudella 2017 osinkoa maksettiin 1,46 dollaria eli 0,365 dollaria/kvartaali.

Harley-Davidsonin tämänhetkinen osinkotuotto on historiaan nähden varsin korkealla tasolla eli 3,8 prosentissa, kun se vuosikymmenen alun aikoina se oli vain noin 1,2 – 1,7 prosenttia. Osingonmaksusuhde on vielä varsin matala eli noin 35 – 45 prosenttia nettotuloksesta tai noin 25 – 30 prosenttia vapaasta rahavirrasta. Näin yhtiöllä on varsin helppo työ pitää yllä kasvavaa osinkotrendiä lähivuosina. Tilikauden 2018 osinko kuitenkin nousi vain +1,4 prosenttia, jota voi pitää hienoisena pettymyksenä.

Oheiseen taulukkoon on koottuna osingot viimeiseltä kahdelta vuodelta sekä ennuste tulevalta 12 kuukaudelta. Yhtiön osinkohistoria vuodesta 2000 alkaen on nähtävissä Harley-Davidson: Osinkohistoria -sivulta.

OSINKO +12 kk		Aiemmat	-12 kk	Aiemmat	-24 kk
12/2018 (e)	0,370	12/2017	0,365	12/2016	0,350
2/2019 (e)	0,375	2/2018	0,370	2/2017	0,365
5/2019 (e)	0,375	5/2018	0,370	5/2017	0,365
9/2019 (e)	0,375	9/2018	0,370	9/2017	0,365
YHTEENSÄ	1,495		1,475		1,445
	+1,4%		+2,1%		+6,3%

Seuraava kvartaaliosingon nostovuoro olisi helmikuussa 2019. Viimeksi osinko nousi vain 0,5 senttiä, joten tein ennusteen myös tällä samalla 0,5 sentin nostolla. Tämä kuvastaa yhtiön vaikeaa tilannetta. Seuraavan 12 kk:n osingoksi tulisi siten 1,495 dollaria, mikä antaisi noin 3,8 prosentin osinkotuoton (osake 39,30 USD).

Osingon lisäksi yhtiö on ostanut omia osakkeitaan varsin paljon eli noin 48,5 miljoonaa vuoden 2014 määrään verrattuna, mikä on noin 22,3 prosenttia vuoden 2014 osakemäärästä. Nykyinen osakkeiden osto-ohjelma antaa myös puskuria osingon nostolle.

Taulukot

Taseen 2018 lukuja on oikaistu loppuvuoden ennustetulla nettotuloksella (+65) sekä osingonmaksuilla (-63). Oikaisu on yhteensä +3 miljoonaa dollaria, joka on lisätty sekä käteisiin varoihin että omaan pääomaan.

Tilikauden 2017 tuloksesta on oikaistu pois USA:n verouudistukseen liittyvä noin -53 miljoonan dollarin kertaluontoinen erä. Raportoitu tulos oli 522 miljoonaa dollaria, mikä oikaisun jälkeen on 575 miljoonaa dollaria.

OSAKE	2018e	2017	2016	2015	2014	2013	2012	2011
Osake (1.11.2018)	39,30	50,88	58,34	45,39	65,91	69,24	48,83	38,87
Lkm (000)	167 681	172 932	180 535	190 621	217 706	224 071	229 229	234 918
Markkina-arvo (Mrd)	6,59	8,80	10,53	8,65	14,35	15,51	11,19	9,13

LIIKEVAIHTO	2018e	2017	2016	2015	2014
Motorcycles & related products	5 060	4 915	5 271	5 309	5 568
Financial Services	740	732	725	687	661
Muut
YHTEENSÄ	5 800	5 647	5 996	5 996	6 229

LIIKEVOITTO	2018e	2017	2016	2015	2014
Motorcycles & related products	510	616	773	875	1 003
Financial Services	290	275	275	280	278
Muut
YHTEENSÄ	800	891	1 048	1 155	1 281

TULOS­LASKELMA	Q4/18e	Q1-Q3/18	2018e	2017	2016	2015	2014	2013	2012	2011
Liikevaihto	1 230	4 571	5 800	5 647	5 996	5 995	6 229	5 900	5 581	5 312
Liikevoitto	90	710	800	891	1 049	1 156	1 281	1 154	1 000	830
Nettotulos	65	531	596	575	692	752	845	734	624	599
Marginaali	5,3%	11,6%	10,3%	10,2%	11,5%	12,5%	13,6%	12,4%	11,2%	11,3%
EPS	0,39	3,17	3,55	3,33	3,83	3,95	3,88	3,28	2,72	2,55

TASE	2018e	2017	2016	2015	2014	2013	2012	2011
Käteiset varat	940	688	766	767	964	1 166	1 204	1 680
Liikearvo	56	56	53	54	28	30	30	29
Muut varat	9 511	9 229	9 071	9 170	8 536	8 209	7 937	7 965
Tase yhteensä	10 507	9 973	9 890	9 991	9 528	9 405	9 171	9 674
Oma pääoma	2 156	1 844	1 920	1 840	2 909	3 009	2 558	2 420
Vähemmistö	0	0	0	0	0	0	0	0
Korolliset velat	7 097	6 988	6 808	6 890	5 505	5 259	5 103	5 723
Muut vastuut	1 254	1 141	1 162	1 261	1 114	1 137	1 510	1 531
Tase yhteensä	10 507	9 973	9 890	9 991	9 528	9 405	9 171	9 674

RAHAVIRTA	2018e	2017	2016	2015	2014	2013	2012	2011
Liiketoiminta	1 250	1 005	1 174	1 100	1 147	977	801	885
Investoinnit: Capex	-240	-206	-256	-260	-232	-208	-189	-189
Vapaa rahavirta (FCF)	1 010	799	918	840	915	769	612	696
Investoinnit: Muut	-360	-356	-137	-656	-513	-361	-72	125
Investointien jälkeen	650	443	781	184	402	408	540	821
Rahoitus: Voitonjako	-470	-706	-700	-1 763	-805	-596	-394	-321
Rahoitus: Muut	-180	164	-34	1 409	269	203	-596	12
Rahavarojen muutos	0	-99	47	-170	-134	15	-450	512

OSINKO	2018e	2017	2016	2015	2014	2013	2012	2011
Osinko (norm)	1,48	1,46	1,40	1,24	1,10	0,84	0,62	0,48
Osinko (lisä)
Osinko yhteensä	1,48	1,46	1,40	1,24	1,10	0,84	0,62	0,48
Osinkotuotto	3,8%	2,9%	2,4%	2,7%	1,7%	1,2%	1,3%	1,2%
Osinko/nettotulos	41,6%	43,9%	36,5%	31,4%	28,3%	25,6%	22,8%	18,8%
Osinko/FCF	24,6%	31,6%	27,5%	28,1%	26,2%	24,5%	23,2%	16,2%

TUNNUSLUKUJA	2018e	2017	2016	2015	2014	2013	2012	2011
PE (7v)	9,6	12,8	16,8	16,6	28,3
PE (3v)	10,6	13,1	13,8	11,1	19,5	23,8	24,5	39,6
PE	11,1	15,3	15,2	11,5	17,0	21,1	17,9	15,2
EV/EBIT	15,9	16,9	15,8	12,8	14,7	17,0	15,1	15,9
Oma pääoma/osake	12,86	10,66	10,64	9,65	13,36	13,43	11,16	10,30
P/B	3,06	4,77	5,49	4,70	4,93	5,16	4,38	3,77
ROE	29,8%	30,6%	36,8%	31,7%	28,6%	26,4%	25,1%	25,9%
ROI	8,8%	10,1%	12,0%	13,5%	15,4%	14,5%	12,7%	10,3%
Omavaraisuusaste	20,5%	18,5%	19,4%	18,4%	30,5%	32,0%	27,9%	25,0%
Gearing	285,6%	341,6%	314,7%	332,8%	156,1%	136,0%	152,4%	167,1%

Kvartaalien tunnusluvut

Alla olevan kvartaalien tunnusluvut on jaoteltu kahteen osaan. Tulevien 12 kk:n osinkoennusteisiin sekä 12 kk:n liukuviin ja kumulatiivisiin toteutuneisiin lukuihin perustuvat tunnusluvut.

Osakkeen hinta on kunkin tilikauden kvartaalin päätösarvo. Eli osakkeiden hinnat on poimittu kunkin vuoden 31.3, 30.6, 30.9 ja 31.12. päiviltä. Tästä syystä tämän taulukon viimeisimmän kvartaalin osakkeen hinta eroaa muualla tässä analyysissä käytetystä osakkeen hinnasta, joka yleensä on analyysipäivän hinta.

EPS on saatu 4 kvartaalituloksen summana, joka on jaettu viimeisimmän kvartaalin keskimääräisellä laimennetulla osakemäärällä. Käytettyjen lukujen pyöristyksistä johtuen ao. tunnusluvuissa voi olla pientä eroa yllä olevan tunnusluku-taulukon kanssa.

TUNNUS­LUKUJA	Q3/18	Q2/18	Q1/18	Q4/17	Q3/17	Q2/17	Q1/17	Q4/16	Q3/16	Q2/16
Osake (päätösarvo)	45,30	42,08	42,88	50,88	48,21	54,02	60,50	58,34	52,59	45,30
Tuleva 12 kk
Osinko (ennuste)	1,495	1,490	1,485	1,480	1,475	1,470	1,465	1,460	1,445	1,430
Osinkotuotto (ennuste)	3,3%	3,5%	3,5%	2,9%	3,1%	2,7%	2,4%	2,5%	2,7%	3,2%
Ed 12 kk (kumulatiivinen)
EPS	3,55	3,27	3,33	3,32	3,28	3,46	3,55	3,83	3,83	3,93
PE	12,7	12,9	12,9	15,3	14,7	15,6	17,1	15,2	13,7	11,5
EV/EBIT	16,9	17,4	16,2	17,0	17,0	16,7	17,7	15,8	14,9	13,3
ROE	29,5%	26,0%	28,2%	30,5%	29,1%	29,8%	32,3%	36,8%	30,2%
ROI	9,0%	8,2%	9,3%	10,1%	9,6%	10,2%	10,6%	12,0%	11,4%

TÄRKEÄÄ: Vastuunrajaus