Päivitetty 23.7.2019. Analyysissä on huomioitu yhtiön Q2/2019 osavuosikatsaus.

Talousmentor-yritysanalyysi

William S. Harley ja Arthur Davidson perustivat ”Harley-Davidson Motor Company”-nimisen yrityksen kilpamoottoripyörien valmistukseen vuonna 1903. Nykyään yhtiö on ehkä maailman tunnetuin moottoripyörä­valmistaja… (lisää yritysesittelyssä).

PERUSTIEDOT	2019e	HARLEY-DAVIDSON		Ennuste
Osake (23.7.2019)	34,90		Osinko 12 kk	1,510
Markkina-arvo (Mrd)	5,6		Osinkotuotto	4,3%
Liikevaihto (M)	5 450	(-4,7%)	Osinko/EPS	44%	4v ka
Nettotulos (M)	450	(-15,3%)	Osinko/FCF	28%	4v ka
EPS	2,82		Omav.aste	17%
PE	12,4		Gearing	378%
EV/EBIT	20,8		ROE	25%
PB	3,2		ROI	6%

Yrityksen tulosraportit, esitykset yms. voi ladata täältä:

• Viralliset SEC-tiedostot (10Q, 10K tai 8K)
• Tulosraporttien täydentävät tiedot

Yhteenveto

HARLEY-DAVIDSON23.7.2019 | 34,90 USD

19 ★★★★★	Yritysriski	★★★★★
	Tuloksen kehitys	★★★★★
	Taseen kunto	★★★★★
	Voitonjako	★★★★★
	Osakkeen hinta	★★★★★

Harley-Davidsonin Talousmentor-arvoluku on 19/30. Kohtalaisia pisteitä laskee sekä liikevaihdon että nettotuloksen heikko kehitys. Lisäksi osinko on kehittynyt heikosti viime vuosien aikana. Myös Financial Services -segmentin aiheuttama vaikutus velkaisuuteen pienentää arvolukua. Financial Services -segmentin vaikutuksen oikaisu voisi nostaa arvolukua parilla pisteellä.

Yhtiö on kärsinyt kovasta hintakilpailusta jo useamman vuoden ajan, minkä johdosta yhtiön liikevaihdon ja kannattavuuden kehitykset ovat kääntyneet laskuun. Tilikauden 2017 pyörien liiketulosmarginaali oli noin 12,5 prosenttia, kun yhtiö odottaa vuonna 2019 marginaalin olevan vain 6 – 7 prosenttia.

Vahvan brändinsä ja uskollisen asiakaskuntansa avulla Harley-Davidson on kuitenkin vahvoilla hintakilpailussa. Tiukan hintakilpailun vallitessa yhtiön pääpainona on pitää varastotasot alhaisina eli vastataan alhaiseen kysyntään alhaisella tarjonnalla. Tämä näkyi pyörätoimitusten noin -5,3 prosentin laskuna vuonna 2018. Tilikaudella 2019 pyörätoimitusten odotetaan laskevan edelleen noin -5-8 prosenttia.

Osinko- ja arvosijoittajaa kiinnostaa hyvän brändin omaavan yhtiön hyvä osinkotaso (4,3 %) sekä omien osakkeiden osto-ohjelma. Mutta hintakilpailu ja tuloksentekokyvyn säilyttäminen pitää sijoittajaa varpaillaan. Tulos on laskenut kohta 5 vuotta peräjälkeen. Toisaalta vapaa rahavirta on pitänyt tasonsa jo pitkään, joten yhtiön liiketoiminta tuottaa rahaa kassaan hyvällä tahdilla.

Tilikausi 2019

Harley-Davidsonin Q1-Q2/2019

M USD	Q2/19	Q2/18		Q1-Q2/19	Q1-Q2/18
Liikevaihto	1 633	1 713	-4,7%	3 017	3 255	-7,3%
Liiketulos (ebit)	256,3	323,9	-20,9%	423,4	560,4	-24,4%
Nettotulos	195,6	242,3	-19,3%	323,6	417,1	-22,4%
EPS (USD)	1,23	1,45		2,03	2,48
Pyörätoimitukset	68 757	72 593	-5,3%	127 648	136 537	-6,5%

Q2:n pyörätoimitukset jatkoivat tuttua laskutrendiään (-5,3 %). Tämä näkyi Motorcycles-segmentin liikevaihdon noin -6 prosentin laskuna. Kun huomioidaan Financial Services -segmentti, niin konsernin liikevaihto laski -4,7 prosenttia.

Tullitariffipaineiden johdosta yhtiö laajensi Thaimaan toimintojaan niin, että sen kautta toimitetaan nyt Kaakkois-Aasian pyörät. Yhtiö sai myös viranomaishyväksynnät sille, että Thaimaassa valmistettujen pyörien EU:n tullitariffit ovat USA:ssa valmistettuja malleja alhaisemmat.

Motorcycles-segmentin tulos on laskenut parina viime vuotena -21,5 ja -30,4 prosenttia. Tätä samaa laskutrendiä segmentin Q2:n tulos noudatteli (-25,8 %). Lisäksi yhtiö laski segmentin koko vuoden liiketulosmarginaaliarvion 6 – 7 prosenttiin. Aiempi arvio oli 8 – 9 prosentissa. Vuonna 2017 marginaali oli 12,3 prosenttia, joten kannattavuuskehitys on huolestuttavan heikkoa.

Koko konsernin liiketulos (ebit) laski -21 prosenttia.

Näkymät 2019

Yhtiö arvioi vuoden 2019 pyörätoimituksia seuraavasti:

• Q3/2019: 43 000 – 48 000 (Q3/2018: 48 639)
• 2019: 212 000 – 217 000 (2018: 228 665)

Q3:n toimitusmäärät laskisivat edelleen ja nyt laskua tulisi -1 … -12 prosenttia.

Yhtiö arvioi, että Motorcycles-segmentin tilikauden 2019 liiketulosmarginaali on noin 6,0 – 7,0 prosenttia, mikä sisältää uudelleenjärjestelyihin liittyviä kustannuksia noin -40 – 50 miljoonaa dollaria.

Ennusteet (Talousmentor)

Tilikauden 2019 ennusteinani on:

M USD	Q3/19e	Q3/18		2019e	2018
Liikevaihto	1 275	1 316	-3,1%	5 450	5 717	-4,7%
Liiketulos (ebit)	110	150	-26,4%	590	714	-17,4%
Nettotulos	85	114	-25,4%	450	531	-15,3%
				Tuleva	Ed.
Osinko (12 kk, USD)				1,510	1,490

Kvartaali- ja segmenttikohtaiset luvut sekä tilikausien 2019-2021 ennusteet ovat Harley-Davidson: Ennusteet -sivulla.

Ennusteiden (Harley-Davidson) kehitys

Yhtiön johdon antamia ennusteita toimitetuista pyöristä ja liikevoittomarginaaleista (liikevoittomarginaali tarkoittaa ”motorcycles & related products”-segmentin lukuja).

Tilikaudet 2015 – 2017

TOTEUTUMA 2015: 266 382 ja 16,5 %
TOTEUTUMA 2016: 262 221 ja 14,7 %
TOTEUTUMA 2017: 242 788 ja 12,5 %

Tilikausi 2018

01/2018: 231 000 – 236 000 ja marginaali 9,5 – 10,5 %
04/2018: (ei muutosta)
07/2018: 231 000 – 236 000 ja marginaali 9,0 – 10,0 %
10/2018: (ei muutosta)
TOTEUTUMA 2018: 228 665 ja 8,5 %

Tilikausi 2019

01/2019: 217 000 – 222 000 ja marginaali 8,0 – 9,0 %
04/2019: (ei muutosta)
07/2019: 212 000 – 217 000 ja marginaali 7,0 – 8,0 %

Tuloksen kehitys

Tilikauden 2017 tuloksesta on oikaistu pois USA:n verouudistukseen liittyvä noin -53 miljoonan dollarin kertaluontoinen erä. Raportoitu tulos oli 522 miljoonaa dollaria, mikä oikaisun jälkeen on 575 miljoonaa dollaria.

Kireä markkinatilanne näkyy liikevaihdon kasvun pysähtymisenä vuoden 2014 jälkeen. Yhtiö on kuitenkin pystynyt pitämään nettotulosmarginaalinsa yli 10 prosentissa, vaikka se on laskenut selvästi vuoden 2014 huipusta (13,6 %). Vuosien 2018 ja 2019e marginaalia laskee yhtiön uudelleenjärjestelykulut.

Ennusteet-sivulla arvioin, että tilikauden 2019 liikevaihto olisi noin 5,25 – 5,50 miljardia ja nettotulos noin 425 – 575 miljoonaa dollaria. Tämä laskisi marginaalin noin 8,3 prosentin tasolle.

Yhtiöllä on 3 ja 10 vuoden strategiset suunnitelmat, missä seuraavan 10 vuoden aikana yhtiö aikoo

• saada 2 miljoonaa uutta asiakasta
• laajentaa kansainvälistä toimintaa niin, että se vastaa puolta liiketoiminnasta
• julkistaa 100 uutta pyörämallia
• ROIC on yritysvertailun parhaimmistoa

Seuraavan 3 vuoden aikana fokuksessa on uusasiakashankinta, jälleenmyyjäverkoston vahvistaminen, paikallisten vahvuuksien hyödyntäminen sekä premium-brändin ylläpito.

Yhtiön arvostusta arvioitaessa on hyvä huomioida Harley-Davidison:n brändin arvo, joka ei näy taseessa. Tilikauden 2019 ennustetulla tuloksella PE-luku olisi 12,4x eli osaketta voisi pitää edullisesti hinnoiteltuna.

Mutta, kuten tässä kirjoituksessa on tullut ilmi, niin yhtiön pyörämyynti on selvässä laskussa ja samaa tahtia on laskenut tuloskin. Ja lasku on jatkunut kohta 5 vuotta peräjälkeen. Eli siinä mielessä kyseessä voi olla ns. arvoansa, missä halvalta näyttävä osake on sitä syystäkin.

Toisaalta yhtiön rahavirrat ja etenkin vapaa rahavirta (FCF) ovat pitäneet tasonsa. Tämä puoli huomioiden tilanne ei olekaan niin vakava.

Tuhannen taalan kysymys onkin, että kumpaan (nettotulos vaiko rahavirrat) uskoo enemmän. Tärkein mittari lienee kuitenkin se, miten pyörätoimitukset kehittyvät, sillä se tuo niin liikevaihtoa, vaikuttaa tulokseen sekä tietenkin tuo rahaa kassaan.

Harley-Davidsonin hyvä tuloksentekokyky näkyy oman pääoman tuotto eli ROE-luvussa, mikä on ollut yli 25 prosenttia tilikaudesta 2011 alkaen. Hyvää ROE-lukua selittää osaltaan se, että yhtiön oma pääoma on vähentynyt, joka toimii jakajana tunnuslukua laskettaessa. ROI-luku, joka huomioi myös velan määrän, on sekin tasaisesti noin 14 prosentin tasolla. Kovan kilpailun takia laskenut tulos näkyy myös ROI-luvun laskuna 10 prosenttiin ja sen alle.

Tase

Taseessa nousee esiin velan suuri määrä eli noin 7,5 miljardia dollaria, mikä on noin 70 prosenttia koko taseesta. Suurin osa (Q4/2018: 6,9 miljardia) tästä velasta on Financial Services -segmentin velkaa, mikä osaltaan kuvaa rahoitusyhtiön tapaa toimia.

Oman pääoman määrä on myös laskenut vuoden 2013 noin 3,0 miljardista dollarista Q2/2019 noin 1,9 miljardiin dollariin. Yhtiö on ostanut paljon omia osakkeitaan, mikä näkyy oman pääoman laskuna. Tilikauden 2018 aikana yhtiö käytti noin 391 miljoonaa dollaria omien osakkeiden ostoon.

Velkaisuuden kasvu on pienentänyt omavaraisuusasteen varsin alhaiseksi eli noin 15 – 20 prosenttiin. Samoin nettovelkaantumisaste eli gearing on noussut yli 300 prosenttiin. Gearingin yli 100 prosentin tasoa voitaneen pitää hälyttävänä, mutta tässä pitää huomioida se, että suuri osa yhtiön velasta on uudelleenlainattu eteenpäin, joten yhtiö toimii tässä välittäjänä ja kerää lainamarginaaleilla tuottoa.

Rahavirta

Harley-Davidson:n liiketoiminnan rahavirta on tasaantunut noin 1,1 miljardiin dollariin vuoden 2014 jälkeen. Joka tapauksessa liiketoiminta tuottaa varsin mukavasti rahaa kassaan. Mutta, jos tätä rahavirtaa vertaa laskevaan liikevaihtoon tai tuloskuntoon, niin näissä luvuissa liiketoiminnan haasteet eivät näy ollenkaan.

Capex-investoinnit ovat nekin varsin tasaisessa (ja ennakoitavissa olevassa) kasvussa. Parin viime vuoden investointien nousu noin 260 miljoonaan dollariin kuvastaa yhtiön panostuksia uusiin malleihin sekä laajentumisia USA:n ulkopuolelle.

Lisäksi tuotannon virtaviivaistaminen tuo ylimääräisiä capex-kuluja vuosille 2019 – 2020 noin 50 miljoonaa dollaria per vuosi.

Vapaa rahavirta (FCF) on tasaisista luvuista johtuen asettunut noin 800 – 900 miljoonaan dollariin. Vapaa rahavirta on siis rahaa, jonka yhtiö voi käyttää kolmeen eri kohteeseen: Jakaa osinkoina omistajille, tehdä laajentumisinvestointeja tai maksaa velkoja pois. Kaikki oikeastaan toimenpiteitä, joilla omistajille on tuotettu (velka), tuotetaan nyt (osinko) tai tuotetaan tulevaisuudessa (investoinnit) rahavirtaa.

Ja tämä rahavirta on Harley-Davidsonilla pitänyt hyvin tasonsa, vaikka yhtiön pyörätoimitukset laskevat ja tuloskunto siinä samalla. Tämä vapaan rahavirran kehityskaari saa näyttämään yhtiön toimintaa hieman eri näkökulmasta. Eli rahaa se tuntuu tahkoavan hyvällä tahdilla.

Osinko

Osinko on kasvanut voimakkaasti vuodesta 2011 ja tilikaudella 2018 osinkoa maksettiin 1,48 dollaria eli 0,370 dollaria/kvartaali. Tilikaudella 2018 osinko kuitenkin nousi vain +1,4 prosenttia, jota voi pitää hienoisena pettymyksenä. Ja sama heikko nousutahti tuntuu jatkuvan myös vuonna 2019.

Harley-Davidsonin tämänhetkinen osinkotuotto on historiaan nähden varsin korkealla tasolla eli 4,3 prosentissa, kun se vuosikymmenen alun aikoina se oli vain noin 1,2 – 1,7 prosenttia. Osingonmaksusuhde on vielä varsin matala eli noin 35 – 45 prosenttia nettotuloksesta tai noin 25 – 30 prosenttia vapaasta rahavirrasta. Näin yhtiöllä on varsin helppo työ pitää yllä kasvavaa osinkotrendiä lähivuosina.

Oheiseen taulukkoon on koottuna osingot viimeiseltä kahdelta vuodelta sekä ennuste tulevalta 12 kuukaudelta. Yhtiön osinkohistoria vuodesta 2000 alkaen on nähtävissä Harley-Davidson: Osinkohistoria -sivulta.

OSINKO +12 kk		Aiemmat	-12 kk	Aiemmat	-24 kk
9/2019	0,375	9/2018	0,370	9/2017	0,365
12/2019 (e)	0,375	12/2018	0,370	12/2017	0,365
2/2020 (e)	0,380	2/2019	0,375	2/2018	0,370
5/2020 (e)	0,380	5/2019	0,375	5/2018	0,370
YHTEENSÄ	1,510		1,490		1,470
	+1,3%		+1,4%		+2,8%

Q3-osinko oli 0,375 dollaria, joka irtoaa 16.9.2019 ja maksetaan 27.9.2019. Yhtiö julkistaa Q4-osingon marraskuun loppupuolella. Arvioin tämän osingon olevan 0,375 dollaria, joka olisi tämän suuruisen osingon neljäs maksukerta.

Arvioin seuraavan 12 kk:n osingoksi 1,51 dollaria, missä ensi helmikuun kvartaaliosinko nousisi 0,005 dollaria. Tällä ennusteella osinkotuotoksi tulisi 4,3 prosenttia (osake 34,90 USD).

Osingon lisäksi yhtiö on ostanut omia osakkeitaan varsin paljon eli noin 51,7 miljoonaa vuoden 2014 määrään verrattuna, mikä on noin 23,5 prosenttia vuoden 2014 osakemäärästä. Nykyinen osakkeiden osto-ohjelma antaa myös puskuria osingon nostolle.

Taulukot

Taseen 2019 lukuja on oikaistu loppuvuoden ennustetulla nettotuloksella (+126) sekä osingonmaksuilla (-120) sekä omien osakkeiden ostoilla (-150). Oikaisu on yhteensä -144 miljoonaa dollaria, joka on lisätty sekä käteisiin varoihin että omaan pääomaan.

Tilikauden 2017 tuloksesta on oikaistu pois USA:n verouudistukseen liittyvä noin -53 miljoonan dollarin kertaluontoinen erä. Raportoitu tulos oli 522 miljoonaa dollaria, mikä oikaisun jälkeen on 575 miljoonaa dollaria.

OSAKE	2019e	2018	2017	2016	2015	2014	2013	2012
Osake (23.7.2019)	34,90	34,12	50,88	58,34	45,39	65,91	69,24	48,83
Lkm (000)	159 724	166 504	172 932	180 535	190 621	217 706	224 071	229 229
Markkina-arvo (Mrd)	5,57	5,68	8,80	10,53	8,65	14,35	15,51	11,19

LIIKEVAIHTO	2019e	2018	2017	2016	2015
Motorcycles & related products	4 670	4 969	4 915	5 271	5 309
Financial Services	780	748	732	725	687
Muut
YHTEENSÄ	5 450	5 717	5 647	5 996	5 996

LIIKEVOITTO	2019e	2018	2017	2016	2015
Motorcycles & related products	310	422	607	773	875
Financial Services	280	291	275	275	280
Muut
YHTEENSÄ	590	713	882	1 048	1 155

TULOS­LASKELMA	Q3/19e	Q1-Q2/19	2019e	2018	2017	2016	2015	2014	2013	2012
Liikevaihto	1 275	3 017	5 450	5 717	5 647	5 996	5 995	6 229	5 900	5 581
Liikevoitto	110	423	590	714	882	1 049	1 156	1 281	1 154	1 000
Nettotulos	85	324	450	531	575	692	752	845	734	624
Marginaali	6,7%	10,7%	8,3%	9,3%	10,2%	11,5%	12,5%	13,6%	12,4%	11,2%
EPS	0,53	2,03	2,82	3,19	3,33	3,83	3,95	3,88	3,28	2,72

TASE	2019e	2018	2017	2016	2015	2014	2013	2012
Käteiset varat	781	1 204	688	766	767	964	1 166	1 204
Liikearvo	55	55	56	53	54	28	30	30
Muut varat	9 760	9 407	9 229	9 071	9 170	8 536	8 209	7 937
Tase yhteensä	10 596	10 666	9 973	9 890	9 991	9 528	9 405	9 171
Oma pääoma	1 767	1 774	1 844	1 920	1 840	2 909	3 009	2 558
Vähemmistö	0	0	0	0	0	0	0	0
Korolliset velat	7 452	7 599	6 988	6 808	6 890	5 505	5 259	5 103
Muut vastuut	1 377	1 293	1 141	1 162	1 261	1 114	1 137	1 510
Tase yhteensä	10 596	10 666	9 973	9 890	9 991	9 528	9 405	9 171

RAHAVIRTA	2019e	2018	2017	2016	2015	2014	2013	2012
Liiketoiminta	1 100	1 206	1 005	1 174	1 100	1 147	977	801
Investoinnit: Capex	-235	-214	-206	-256	-260	-232	-208	-189
Vapaa rahavirta (FCF)	865	992	799	918	840	915	769	612
Investoinnit: Muut	-415	-449	-356	-137	-656	-513	-361	-72
Investointien jälkeen	450	543	443	781	184	402	408	540
Rahoitus: Voitonjako	-500	-536	-706	-700	-1 763	-805	-596	-394
Rahoitus: Muut	50	522	164	-34	1 409	269	203	-596
Rahavarojen muutos	0	529	-99	47	-170	-134	15	-450

OSINKO	2019e	2018	2017	2016	2015	2014	2013	2012
Osinko (norm)	1,50	1,48	1,46	1,40	1,24	1,10	0,84	0,62
Osinko (lisä)
Osinko yhteensä	1,50	1,48	1,46	1,40	1,24	1,10	0,84	0,62
Osinkotuotto	4,3%	4,3%	2,9%	2,4%	2,7%	1,7%	1,2%	1,3%
Osinko/nettotulos	53,2%	46,4%	43,9%	36,5%	31,4%	28,3%	25,6%	22,8%
Osinko/FCF	27,7%	24,8%	31,6%	27,5%	28,1%	26,2%	24,5%	23,2%

TUNNUSLUKUJA	2019e	2018	2017	2016	2015	2014	2013	2012
PE (7v)	8,5	8,4	12,8	16,8	16,6
PE (3v)	10,7	9,5	13,1	13,8	11,1	19,5	23,8	24,5
PE	12,4	10,7	15,3	15,2	11,5	17,0	21,1	17,9
EV/EBIT	20,8	16,9	17,1	15,8	12,8	14,7	17,0	15,1
Oma pääoma/osake	11,06	10,65	10,66	10,64	9,65	13,36	13,43	11,16
P/B	3,15	3,20	4,77	5,49	4,70	4,93	5,16	4,38
ROE	25,4%	29,4%	30,6%	36,8%	31,7%	28,6%	26,4%	25,1%
ROI	6,3%	7,8%	10,0%	12,0%	13,5%	15,4%	14,5%	12,7%
Omavaraisuusaste	16,7%	16,6%	18,5%	19,4%	18,4%	30,5%	32,0%	27,9%
Gearing	377,5%	360,5%	341,6%	314,7%	332,8%	156,1%	136,0%	152,4%

Kvartaalien tunnusluvut

Alla olevan kvartaalien tunnusluvut on jaoteltu kahteen osaan. Tulevien 12 kk:n osinkoennusteisiin sekä 12 kk:n liukuviin ja kumulatiivisiin toteutuneisiin lukuihin perustuvat tunnusluvut.

Osakkeen hinta on kunkin tilikauden kvartaalin päätösarvo. Eli osakkeiden hinnat on poimittu kunkin vuoden 31.3, 30.6, 30.9 ja 31.12. päiviltä. Tästä syystä tämän taulukon viimeisimmän kvartaalin osakkeen hinta eroaa muualla tässä analyysissä käytetystä osakkeen hinnasta, joka yleensä on analyysipäivän hinta.

EPS on saatu 4 kvartaalituloksen summana, joka on jaettu viimeisimmän kvartaalin keskimääräisellä laimennetulla osakemäärällä. Käytettyjen lukujen pyöristyksistä johtuen ao. tunnusluvuissa voi olla pientä eroa yllä olevan tunnusluku-taulukon kanssa.

TUNNUS­LUKUJA	Q2/19	Q1/19	Q4/18	Q3/18	Q2/18	Q1/18	Q4/17	Q3/17	Q2/17
Osake (päätösarvo)	35,83	35,66	34,12	45,30	42,08	42,88	50,88	48,21	54,02
Tuleva 12 kk
Osinko (ennuste)	1,510	1,505	1,500	1,495	1,490	1,485	1,480	1,475	1,470
Osinkotuotto (ennuste)	4,2%	4,2%	4,4%	3,3%	3,5%	3,5%	2,9%	3,1%	2,7%
Ed 12 kk (kumulatiivinen)
EPS	2,75	3,03	3,19	3,55	3,27	3,33	3,32	3,28	3,46
PE	13,0	11,8	10,7	12,7	12,9	12,9	15,3	14,7	15,6
EV/EBIT	21,2	19,0	16,9	16,9	17,5	16,3	17,1	17,0	16,7
ROE	21,5%	25,5%	29,4%	29,5%	26,0%	28,2%	30,5%	29,1%	29,8%
ROI	6,2%	7,1%	7,8%	8,9%	8,1%	9,2%	10,0%	9,6%	10,2%

TÄRKEÄÄ: Vastuunrajaus