Kemira: Arvonmääritys

Päivitetty 8.6.2020. Arvonmäärityksessä on huomioitu yhtiön Q1/2020 osavuosikatsaus.

HUOM! Sijoittajan ei tule perustaa omia osakekauppojaan laskemiini arvonmäärityksen lukuihin! Arvonmääritys voi perustua vääriin oletuksiin, se voi sisältää laskuvirheitä ja yhtiön tilanne voi muuttua hetkessä (esim. yritysjärjestely, tulosvaroitus tms.) niin, että se vie pohjan koko laskennalta. Siksi sijoittajan tulee aina tarkemmin tutustua yhtiöön ja sen tilanteeseen, ja tehdä tämän tutkimustyön perusteella varsinaiset sijoituspäätökset.

Beta-versio

Koska olen vasta aloittamassa arvonmääritystä, niin on hyvä korostaa, että alkuun kyse on beta-versiosta. Arvonmääritystä on kuvattu kirjoituksessa Arvonmäärityksiä Talousmentoriin. Kirjoitus sisältää myös linkkikoosteen blogin arvonmäärityksen postauksiin.

Arvonmääritys

Päivitetty 28.4.2020

Oheisessa kaaviokokoelmassa on esitetty Kemiran viimeisten vuosien toteutuneet luvut sekä arvonmäärityksen pohjalta luodut ennusteet tuleville vuosille. Ennusteita ei pidä lukea liian tarkkaan, vaan päähuomio tulee kohdistaa siihen että ennusteet ovat suhteessa liikevaihtoon, taseeseen ja rahavirtoihin tasapainoisia ja ”järkeviä”.

HUOM! Arvonmääritys on tehty siitä oletuksesta, että koronaviruspandemia alkaa laantumaan vuoden 2020 edetessä eikä siitä synny merkittävää ns. toista aaltoa. Arvioin liikevaihdon laskevan hieman tulevien vuosien aikana koronapandemian johdosta.

Sen sijaan tulosmarginaalien odotan laskevan, sillä yhtiö pääsi nauttimaan korkeiden myyntihintojen ja alhaisten tuotantokulujen tuomasta marginaalien noususta vuoden 2019 aikana. Arvioin tämän kehityksen normalisoituvan, minkä johdosta vuoden 2019 tulostasoon päästäisiin 3 – 5 vuoden kuluttua.

kemira-kaaviokokoelma-q12020

Kemiran osakkeen arvoksi sain 13,00 euroa (WACC: 4,9 %)

WACC (oman ja vieraan pääoman painotettu tuottovaatimus) on 4,91 prosenttia, mikä on johdettu 6,55 prosentin oman pääoman ja 2,32 prosentin vieraan pääoman tuottovaatimuksista. Tuottovaatimuksen periaatteita on kuvattu kirjoituksessa Arvonmäärityksen diskonttaustekijä.

Oheisessa taulukossa on arvonmääritys tehtynä ennustamieni vapaiden rahavirtojen perusteella.

Tilikausi Aikatekijä FCF Disk. FCF
2020e loppuvuosi 0,75 106,7 103,0
2021e 1,75 129,0 118,6
2022e 2,75 127,5 111,7
2023e 3,75 127,8 106,7
2024e 4,75 128,9 102,6
2025e 5,75 133,0 100,9
2026e 6,75 136,0 98,4
2027e 7,75 142,5 98,2
Päätearvo (e) 8,75 146,7 3 309,9
YHTEENSÄ (EV) 4 150
– korolliset velat -986
+ käteinen 170
– vähemmistön osuus -14
– vuokravastuut ja turvamarginaali -1 329
YHTEENSÄ (SIJOITTAJA) 1 991
osakkeita (000) 153 400
OSAKKEEN ARVO 12,98

Saadusta noin 4,15 miljardin euron yritysarvosta (EV) on oikaistu pois korolliset velat sekä IFRS 16-mukaiset vuokravastuut, jotka on arvioitu ”tästä ikuisuuteen” ja sitten diskontattu nykyarvoon. Tämä eroaa merkittävästi taseessa näkyvään lukemaan, sillä se vastaa tulevien noin 4 – 8 vuoden vuokravastuita.

Lisäksi vapaan rahavirran ennusteisiin on tehty turvamarginaalikorjaus, sillä ennusteet kehittyvät varsin viivoitinsuoraan. Näin tuskin todellisuudessa käy, joten siitä johtuen laskelmassa on tehty myös turvamarginaalioikaisu.

Kun käteisen ja vähemmistön osuuden arvo huomioidaan yritysarvossa, niin saadaan lopulta laskettua osakkeen arvoksi noin 13,00 euroa.

Käänteinen arvonmääritys

Päivitetty 8.6.2020

Käänteisessä arvonmäärityksessä ei sinänsä lasketa yhtiölle tai osakkeelle arvoa, vaan pyritään selvittämään yhtiön tulevien vuosien tuloskunto, joka vastaisi nykyistä osakkeen hintaa.

Osake 8.6.2020: 12,19 euroa

Laskennan parametrit

Kemira on raportoinut Q1/2020 tuloksensa, jonka perusteella olen tehnyt ennusteen vuodelle 2020 (Kemira: Ennusteet).

Omaa pääomaa on oikaistu Q1-raportin jälkeen irronneella osingolla.

KULUVA TILIKAUSI 2020e Q1 Loppu­vuosi
Nettotulos 108,1 37,8 70,3
EPS 0,705 0,246 0,458
Osinko 0,560 0,280 0,280
Oma pääoma 1152,5
Oma pääoma/osake 7,513

Oheiseen taulukkoon olen koonnut oleelliset parametrit, joita laskennassa käytetään.  Osakkeen riskittömänä korkona on käytetty 1,10 prosenttia (keskimäärin EU, USA ja Aasia), betana 1,0x sekä oman pääoman riskilisänä 5,45 prosenttia. (Katso Arvonmäärityksen diskonttaustekijä)

PARAMETRIT Arvo Kuvaus
Osake (8.6.2020) 12,19   EUR
Tuottovaatimus 6,55 %   1,10%+1,00*5,45%+0,0%
Osakkeita 153 400   000 kpl
Tuloskasvu
– aluksi 1,11 %   Lineaarinen kasvu ensimmäiset 5 vuotta
– lopuksi 2,00 %   Kasvu 20. vuodesta eteenpäin
– muutos 0,06 %   Kasvun keskimääräinen muutos vuosien 6-20 aikana
Osinkosuhde
– aluksi 79,5%   Osinkosuhde seuraavat 5 vuotta
– lopuksi 90,0%   Osinkosuhde 20. vuodesta eteenpäin
– muutos 0,70 %   Osinkosuhteen keskimääräinen muutos vuosien 6-20 aikana

Näillä parametreillä saadaan oheiset käänteisen arvonmäärityksen kaavio ja taulukko. Nettotulos-kaaviossa on myös vaadittavat tulokset, mikäli tuottovaatimus olisi käytetyn 6,55 prosentin sijaan +1 prosenttiyksikköä suurempi (7,55 %) tai -1 prosenttiyksikköä pienempi (5,55 %).

kemira-kaanteinenarvonmaaritys-q12020b

KÄÄNTEINEN ARVONMÄÄRITYS 2017 2018 2019 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e
Osake 11,50 9,85 13,26 12,19 12,19 12,19 12,19 12,19
Nettotulos 78,6 89,1 110,2 108,1 109,3 110,5 111,7 113,0
Muutos% -14,4% 13,4% 23,7% -1,9% 1,1% 1,1% 1,1% 1,1%
EPS 0,52 0,58 0,72 0,70 0,71 0,72 0,73 0,74
P/E 22,3 16,9 18,4 17,3 17,1 16,9 16,7 16,6
Osinko 0,53 0,53 0,56 0,56 0,57 0,57 0,58 0,59
Osinkotuotto 4,6% 5,4% 4,2% 4,6% 4,6% 4,7% 4,8% 4,8%
Oma pääoma 7,69 7,87 8,04 7,51 7,69 7,84 8,00 8,15
P/B 1,50 1,25 1,65 1,62 1,58 1,55 1,52 1,50
ROE 7,2% 8,0% 9,6% 4,5% 4,7% 4,6% 4,6% 4,6%

Käänteisen arvonmäärityksen tulkinta

Käänteisen arvonmäärityksen myötä tulevien vuosien tuloskehitys konkretisoituu. Jotta nykyinen osakkeen hinta (12,19 EUR) olisi perusteltu (tuottovaatimuksella 6,55 %), niin tämän vuoden tulos pitäisi olla noin 108 miljoonaa euroa ja tämän jälkeen noin 109 ja 111 miljoonaa euroa. Jos yhtiö pääsee tähän, niin silloin tämä tulostaso on leivottu jo nykyiseen osakkeen hintaan.

TÄRKEÄÄ: Vastuunrajaus