Marimekko: Arvonmääritys

Päivitetty 4.1.2020. Arvonmäärityksessä on huomioitu yhtiön Q3/2019 osavuosikatsaus.

HUOM! Sijoittajan ei tule perustaa omia osakekauppojaan laskemiini arvonmäärityksen lukuihin! Arvonmääritys voi perustua vääriin oletuksiin, se voi sisältää laskuvirheitä ja yhtiön tilanne voi muuttua hetkessä (esim. yritysjärjestely, tulosvaroitus tms.) niin, että se vie pohjan koko laskennalta. Siksi sijoittajan tulee aina tarkemmin tutustua yhtiöön ja sen tilanteeseen, ja tehdä tämän tutkimustyön perusteella varsinaiset sijoituspäätökset.

Beta-versio

Koska olen vasta aloittamassa arvonmääritystä, niin on hyvä korostaa, että alkuun kyse on beta-versiosta. Arvonmääritystä on kuvattu kirjoituksessa Arvonmäärityksiä Talousmentoriin. Kirjoitus sisältää myös linkkikoosteen blogin arvonmäärityksen postauksiin.

Arvonmääritys

Oheisessa kaaviokokoelmassa on esitetty Marimekon viimeisten vuosien toteutuneet luvut sekä arvonmäärityksen pohjalta luodut ennusteet tuleville vuosille. Ennusteita ei pidä lukea liian tarkkaan, vaan päähuomio tulee kohdistaa siihen että ennusteet ovat suhteessa liikevaihtoon, taseeseen ja rahavirtoihin tasapainoisia ja ”järkeviä”.

Rahavirtojen reipas kasvu johtuu vuonna 2019 käyttöönotetusta IFRS 16-standardista, joka siirsi aiemmin rahavirtoihin kuuluvia kuluja (noin 10 M EUR) rahoituksen rahavirtaan. Jos haluaa vertailla rahavirtojen määrää, niin silloin vuosille 2019 – 2023 ennustetuista rahavirroista tulee vähentää noin 10 miljoonaa euroa. Vapaa rahavirta olisi tällöin 15 – 25 miljoonan euron sijaan 5 – 10 miljoonaa euroa.

marimekko-kaaviot-q32019

Marimekon osakkeen arvoksi sain 26,00 euroa (WACC: 8,0 %).

WACC (oman ja vieraan pääoman painotettu tuottovaatimus) on 7,99 prosenttia, mikä on johdettu 8,00 prosentin oman pääoman ja 1,75 prosentin vieraan pääoman tuottovaatimuksista. Tuottovaatimuksen periaatteita on kuvattu kirjoituksessa Arvonmäärityksen diskonttaustekijä.

Oheisessa taulukossa on arvonmääritys tehtynä ennustamieni vapaiden rahavirtojen perusteella.

Tilikausi Aikatekijä FCF Disk. FCF
2019e loppuvuosi 0,25 -2,0 -2,0
2020e 1,25 19,7 17,9
2021e 2,25 20,9 17,6
2022e 3,25 22,1 17,2
2023e 4,25 24,0 17,3
2024e 5,25 25,4 17,0
2025e 6,25 26,2 16,2
2026e 7,25 27,1 15,5
Päätearvo (e) 8,25 27,7 244,8
YHTEENSÄ (EV) 362
– korolliset velat -36
+ käteinen 21
– vähemmistön osuus 0
– vuokravastuut ja turvamarginaali -136
YHTEENSÄ (SIJOITTAJA) 211
osakkeita (000) 8 110
OSAKKEEN ARVO 25,97

Saadusta noin 362 miljoonan euron yritysarvosta (EV) on oikaistu pois korolliset velat sekä IFRS 16-mukaiset vuokravastuut, jotka on arvioitu ”tästä ikuisuuteen” ja sitten diskontattu nykyarvoon. Tämä eroaa merkittävästi taseessa näkyvään lukemaan, sillä se vastaa tulevien noin 4 – 8 vuoden vuokravastuita.

Lisäksi vapaan rahavirran ennusteisiin on tehty turvamarginaalikorjaus, sillä ennusteet kehittyvät varsin viivoitinsuoraan. Näin tuskin todellisuudessa käy, joten siitä johtuen laskelmassa on tehty myös turvamarginaalioikaisu.

Kun käteisen ja vähemmistön osuuden arvo huomioidaan yritysarvossa, niin saadaan lopulta laskettua osakkeen arvoksi noin 26,00 euroa.

Käänteinen arvonmääritys

Käänteisessä arvonmäärityksessä ei sinänsä lasketa yhtiölle tai osakkeelle arvoa, vaan pyritään selvittämään yhtiön tulevien vuosien tuloskunto, joka vastaisi nykyistä osakkeen hintaa.

Osake 4.1.2020: 37,30 euroa

Laskennan parametrit

Marimekko on raportoinut Q3/2019 tuloksensa, jonka perusteella olen tehnyt ennusteen vuodelle 2019 (Marimekko: Ennusteet).

KULUVA TILIKAUSI 2019e Q1-Q3 Loppu­vuosi
Nettotulos 13,0 10,9 2,1
EPS 1,601 1,344 0,257
Osinko 1,850 1,850 0,000
Oma pääoma 36,7
Oma pääoma/osake 4,525

Oheiseen taulukkoon olen koonnut oleelliset parametrit, joita laskennassa käytetään. Osakkeen riskittömänä korkona on käytetty 0,50 prosenttia, betana 1,00x sekä oman pääoman riskilisänä 6,00 prosenttia. Pienen yhtiön lisänä käytin 1,50 prosenttia. (Katso Arvonmäärityksen diskonttaustekijä”)

PARAMETRIT Arvo Kuvaus
Osake (4.1.2020) 37,30   EUR
Tuottovaatimus 8,00 %   0,50%+1,00*6,00%+1,5%
Osakkeita 8 110   000 kpl
Tuloskasvu
– aluksi 10,01 %   Lineaarinen kasvu ensimmäiset 5 vuotta
– lopuksi 2,00 %   Kasvu 20. vuodesta eteenpäin
– muutos -0,53 %   Kasvun keskimääräinen muutos vuosien 6-20 aikana
Osinkosuhde
– aluksi 42,5%   Osinkosuhde seuraavat 5 vuotta
– lopuksi 90,0%   Osinkosuhde 20. vuodesta eteenpäin
– muutos 3,17 %   Osinkosuhteen keskimääräinen muutos vuosien 6-20 aikana

Näillä parametreillä saadaan oheiset käänteisen arvonmäärityksen kaavio ja taulukko. Nettotulos-kaaviossa on myös vaadittavat tulokset, mikäli tuottovaatimus olisi käytetyn 8,00 prosentin sijaan +1 prosenttiyksikköä suurempi (9,00 %) tai -1 prosenttiyksikköä pienempi (7,00 %).

marimekko-kaanteinenarvonmaaritys-q32019c

KÄÄNTEINEN ARVONMÄÄRITYS 2016 2017 2018 2019e 2020e 2021e 2022e 2023e
Osake 9,48 10,10 20,80 37,30 37,30 37,30 37,30 37,30
Nettotulos 4,0 5,7 13,7 13,0 14,3 15,7 17,3 19,0
Muutos% 400,0% 42,5% 140,4% -5,2% 10,0% 10,0% 10,0% 10,0%
EPS 0,49 0,70 1,70 1,60 1,76 1,94 2,13 2,34
P/E 19,2 14,3 12,3 23,3 21,2 19,3 17,5 15,9
Osinko 0,40 0,50 1,85 0,68 0,75 0,82 0,91 1,07
Osinkotuotto 4,2% 5,0% 8,9% 1,8% 2,0% 2,2% 2,4% 2,9%
Oma pääoma 3,50 3,79 4,95 4,53 4,78 5,86 7,05 8,36
P/B 2,71 2,66 4,20 8,24 7,80 6,36 5,29 4,46
ROE 14,4% 19,3% 38,8% 16,9% 18,9% 18,2% 16,5% 15,2%

Käänteisen arvonmäärityksen tulkinta

Käänteisen arvonmäärityksen myötä tulevien vuosien tuloskehitys konkretisoituu. Jotta nykyinen osakkeen hinta (37,30 EUR) olisi perusteltu (tuottovaatimuksella 8,00 %), niin tämän vuoden tulos pitäisi olla noin 13,0 miljoonaa euroa ja tämän jälkeen noin 14,3 ja 15,7 miljoonaa euroa. Jos yhtiö pääsee tähän, niin silloin tämä tulostaso on leivottu jo nykyiseen osakkeen hintaan.

TÄRKEÄÄ: Vastuunrajaus