Nokian Renkaat: Arvonmääritys

Päivitetty 16.11.2019. Arvonmäärityksessä on huomioitu yhtiön Q3/2019 osavuosikatsaus.

Beta-versio

Koska olen vasta aloittamassa arvonmääritystä, niin on hyvä korostaa, että alkuun kyse on beta-versiosta. Harjoittelen ja otan tuntumaa arvonmäärityksen kiemuroihin, mistä syystä tiedoissa voi olla virheitä ja epäloogisuuksia. Lisäksi tiedot voivat päivittyä yllättäen ja muutos voi olla merkittäväkin.

Arvonmäärityksen periaatteita on kuvattu kirjoituksissa

Arvonmääritys

Oheisessa kaaviokokoelmassa on esitetty Nokian Renkaiden viimeisten vuosien toteutuneet luvut sekä arvonmäärityksen pohjalta luodut ennusteet tuleville vuosille. Ennusteita ei pidä lukea liian tarkkaan, vaan päähuomio tulee kohdistaa siihen että ennusteet ovat suhteessa liikevaihtoon, taseeseen ja rahavirtoihin tasapainoisia ja ”järkeviä”.

nokian-renkaat-kaaviot-q32019

Nokian Renkaiden osakkeen arvoksi sain 27,25 euroa (WACC: 8,0 %).

WACC (oman ja vieraan pääoman painotettu tuottovaatimus) on 7,95 prosenttia, mikä on johdettu 8,65 prosentin oman pääoman ja 1,80 prosentin vieraan pääoman tuottovaatimuksista.

Oheisessa taulukossa on arvonmääritys tehtynä ennustamieni vapaiden rahavirtojen perusteella.

Tilikausi Aikatekijä FCF Disk. FCF
2019e loppuvuosi 0,25 435,8 427,6
2020e 1,25 297,2 270,1
2021e 2,25 269,9 227,3
2022e 3,25 283,0 220,7
2023e 4,25 295,0 213,1
2024e 5,25 306,0 204,8
2025e 6,25 328,8 203,9
2026e 7,25 319,7 183,6
Päätearvo (e) 8,25 332,5 2 972,4
YHTEENSÄ (EV) 4 923
– korolliset velat -515
+ käteinen 93
– vähemmistön osuus 0
– vuokravastuut ja turvamarginaali -734
YHTEENSÄ (SIJOITTAJA) 3 767
osakkeita (000) 138 270
OSAKKEEN ARVO 27,25

Saadusta noin 4,92 miljardin euron yritysarvosta (EV) on oikaistu pois korolliset velat sekä IFRS 16-standardin mukaiset vuokravastuut, jotka on arvioitu ”tästä ikuisuuteen” ja sitten diskontattu nykyarvoon. Tämä eroaa merkittävästi taseessa näkyvään lukemaan, sillä se vastaa tulevien noin 4 – 8 vuoden vuokravastuita. Lisäksi on yritysarvosta on vähennetty turvamarginaali.

Lisäksi vapaan rahavirran ennusteisiin on tehty turvamarginaalikorjaus, sillä ennusteet kehittyvät varsin viivoitinsuoraan. Näin tuskin todellisuudessa käy, joten siitä johtuen laskelmassa on tehty myös turvamarginaalioikaisu.

Kun käteisen ja vähemmistön osuuden arvo huomioidaan yritysarvossa, niin saadaan lopulta laskettua osakkeen arvoksi noin 27,25 euroa.

On hyvä huomata, että laskennassa oletetaan, että tilikauden 2019 lopussa yhtiö saa kevennettyä sekä varaston että myyntisaatavien määrää. Laskennassa se tarkoittaisi peräti 436 miljoonan euron vapaata rahavirtaa Q4/2019 ajalle. Tälle erälle voi vielä erikseen tehdä oman turvamarginaalikorjauksen.

Oletetaan, että tästä 436 miljoonasta eurosta vain puolet tulee Q4:lla jo toinen puoli ”katoaa” pois. Silloin sijoittajan 3 767 miljoonan euron arvo putoaisi noin 3 550 miljoonaan euroon, josta saataisiin osakekohtaiseksi arvoksi 25,65 euroa.

Käänteinen arvonmääritys

Käänteisessä arvonmäärityksessä ei sinänsä lasketa yhtiölle tai osakkeelle arvoa, vaan pyritään selvittämään yhtiön tulevien vuosien tuloskunto, joka vastaisi nykyistä osakkeen hintaa.

Osake 16.11.2019: 26,27 euroa

Laskennan parametrit

Nokian Renkaat on raportoinut Q3/2019 tuloksensa, jonka perusteella olen tehnyt ennusteen vuodelle 2019 (Nokian Renkaat: Ennusteet).

Yhtiö kirjasi Q1/2019 tulokseensa yhteensä noin 151,0 miljoonaa euroa verokiistaan liittyviä tuottoja. Tämä on oikaistu pois ”Oikaistu EPS” -luvusta.

KULUVA TILIKAUSI 2019e Q1-Q3 Loppu­vuosi
Nettotulos 385,2 318,8 66,4
EPS 2,786 2,306 0,480
Oikaistu EPS 1,694
Osinko 1,580 1,580 0,000
Oma pääoma 1687,7
Oma pääoma/osake 12,206

Oheiseen taulukkoon olen koonnut oleelliset parametrit, joita laskennassa käytetään. Osakkeen riskittömänä korkona on käytetty 1,05 prosenttia (liikevaihdon mukaan painotettu EU, Venäjä ja USA), betana 1,15x sekä oman pääoman riskilisänä 6,62 prosenttia. (Katso Arvonmäärityksen diskonttaustekijä)

PARAMETRIT Arvo Kuvaus
Osake (16.11.2019) 26,27   EUR
Tuottovaatimus 8,66 %   1,05%+1,15*6,62%+0,0%
Osakkeita 138 270   000 kpl
Tuloskasvu
– aluksi 3,07 %   Lineaarinen kasvu ensimmäiset 5 vuotta
– lopuksi 2,00 %   Kasvu 20. vuodesta eteenpäin
– muutos -0,07 %   Kasvun keskimääräinen muutos vuosien 6-20 aikana
Osinkosuhde
– aluksi 94,5%   Osinkosuhde seuraavat 5 vuotta
– lopuksi 90,0%   Osinkosuhde 20. vuodesta eteenpäin
– muutos -0,30 %   Osinkosuhteen keskimääräinen muutos vuosien 6-20 aikana

Näillä parametreillä saadaan oheiset käänteisen arvonmäärityksen kaavio ja taulukko. Nettotulos-kaaviossa on myös vaadittavat tulokset, mikäli tuottovaatimus olisi käytetyn 8,66 prosentin sijaan +1 prosenttiyksikköä suurempi (9,66 %) tai -1 prosenttiyksikköä pienempi (7,66 %).

nokian-renkaat-kaanteinenarvonmaaritys-q32019

KÄÄNTEINEN ARVONMÄÄRITYS 2016 2017 2018 2019e 2020e 2021e 2022e 2023e
Osake 35,42 37,80 26,82 26,27 26,27 26,27 26,27 26,27
Nettotulos 251,8 221,4 295,2 385,2 241,4 248,8 256,4 264,3
Muutos% 4,6% -12,1% 33,3% 30,5% -37,3% 3,1% 3,1% 3,1%
EPS 1,86 1,61 2,14 2,79 1,75 1,80 1,85 1,91
P/E 19,1 23,4 12,6 9,4 15,0 14,6 14,2 13,7
Osinko 1,53 1,56 1,58 1,60 1,65 1,70 1,75 1,80
Osinkotuotto 4,3% 4,1% 5,9% 6,1% 6,3% 6,5% 6,7% 6,9%
Oma pääoma 10,76 10,70 10,76 12,21 12,69 12,83 12,98 13,13
P/B 3,29 3,53 2,49 2,15 2,07 2,05 2,02 2,00
ROE 18,7% 15,1% 20,0% 12,1% 7,0% 7,1% 7,2% 7,3%

Käänteisen arvonmäärityksen tulkinta

Käänteisen arvonmäärityksen myötä tulevien vuosien tuloskehitys konkretisoituu. Jotta nykyinen osakkeen hinta (26,27 EUR) olisi perusteltu (tuottovaatimuksella 8,66 %), niin tämän vuoden tulos pitäisi olla noin 385 miljoonaa euroa ja tämän jälkeen noin 241 ja 249 miljoonaa euroa. Jos yhtiö pääsee tähän, niin silloin tämä tulostaso on leivottu jo nykyiseen osakkeen hintaan.

TÄRKEÄÄ: Vastuunrajaus