Norsk Hydro sijoituskohteena

Päivitetty 25.7.2017. Analyysissä on huomioitu yhtiön Q2/2017 osavuosikatsaus.

Talousmentor-yritysanalyysi

Osake (25.7.2017)51,50 NOKMarkkina-arvo105,3 Mrd NOK
Osinkoennuste 12 kk1,25 NOK Osinkotuotto2,4 %
Liikevaihto 2017e92 800 M NOK (+10,5 %)Nettotulos 2017e7 250 M NOK (+13,5 %)
PE14,5ROE8,1 %

Norjalainen Norsk Hydro on globaali alumiiniyhtiö, jonka toiminta kattaa koko alumiinituotannon arvoketjun. Yhtiö louhii bauksiittia, rikastaa sitä alumiiniksi sekä kierrättää sitä taas alumiinin raaka-aineeksi… (lisää yritysesittelyssä).

NORSK HYDRO25.7.2017 | 51,50 NOK
19
★★★★★
Yritysriski ★★★★★
Tuloksen kehitys ★★★★★
Taseen kunto ★★★★
Voitonjako ★★★★
Osakkeen hinta ★★★★★

Norsk Hydron Talousmentor-arvoluku on 19/30. Tyydyttäviä pisteitä laskee erityisesti osakkeen korkeahko hinta sekä osingon heikko kehitys. Myös pääoman tuotto on ollut alle pisterajan.

Norsk Hydro purki rönsyjään vuosien 2000 – 2010 aikana (mm. Yara ja öljyliiketoiminnat Statoil:lle) ja yhtiö keskittyi alumiinin valmistukseen. Norsk Hydro on tehnyt sopimuksen Orklan kanssa siitä, että Orkla myy omistamansa osuuden alumiiniprofiileja valmistavasta Sapa:sta Hydrolle. Kaupan odotetaan toteutuvan H2/2017 aikana.

Tilikausi 2017 on lähtenyt vahvasti liikkeelle, mikä näkyy mm. liikevaihto- ja tulosennusteiden roimana nousuna verrattuna viime vuoteen. Tästä syystä myös PE-luku on laskenut noin 14,5x tasolle. Suhdanneherkkänä yhtiönä yhden vuoden PE-luvun käyttö ei kuitenkaan anna oikeaa kuvaa osakkeen hintatasosta. Siksi sijoittajan on hyvä käyttää kolmen tai seitsemän vuoden keskiarvoilla laskettua PE3 tai PE7 lukua. Näillä mittareilla (20x ja 35x) Norsk Hydron osakkeen hinta on korkealla tasolla.

Norsk Hydron tase on vahvassa kunnossa. Voisi sanoa, että liiankin vahvassa, sillä se painaa yhtiön tunnuslukuja epäedulliseen suuntaan. Varsinkin pääoman tuottoluvut ovat olleet alle 10 prosentin tasolla jo pitkään. Vahva tase antaisi mahdollisuuden hyvään osinkokehitykseen, mutta sitä Norsk Hydro ei ole toteuttanut. Osin siitä syystä, että yhtiön tuloskunto on ollut varsin ohutta.

Nousevaa osinkovirtaa hakeva osinkosijoittaja ei sijoita Norsk Hydroon. Ei vaikka osinko tilikaudelta 2016 nousikin 1,25 kruunuun.

Alkuvuosi 2017

Norsk Hydron Q1-Q2/2017

  • liikevaihto: 48 865 M NOK (41 614 M NOK / +17,4 %)
  • liiketulos (ebit): 5 356 M NOK (3 672 M NOK / +45,9 %)
  • nettotulos: 3 247 M NOK (4 244 M NOK / -23,5 %)

Norsk Hydron alkuvuosi on sujunut todella vahvassa kasvussa.

Liikevaihtoa kasvatti mm. metallien ja alumiinien kohonneet hinnat (+20 – 25 %) sekä Kiinan alumiinin kasvanut kysyntä. Tuotanto ei ihan pysynyt kysynnän perässä, joten hinnat lähtivät nousuun. H2/2017 aikana alumiinin kysynnän ja tarjonnan odotetaan kuitenkin tasapainottuvan.

Liiketulos kasvoi hurjasti verrattuna viime vuoteen oikeastaan samoista syistä, jotka vaikuttivat liikevaihdon nousuun.

Nettotulos sen sijaan laski yli -20 prosenttia. Tähän vaikutti valuuttakurssien epäedullinen kehitys verrattuna viime vuoteen.

  • Brasiliassa realin heikentyminen dollariin nähden vaikutti dollarimääräisiin velkoihin
  • Euron vahvistuminen suhteessa NOK vaikutti negatiivisesti eräiden johdannaisten laskennallisiin arvoihin

Laskennallisia valuuttakurssitappioita kertyi alkuvuodelle 2017 noin 700 miljoonaan NOK, kun vuosi sitten tuottoja oli 1 935 miljoonaa NOK. Eli eroa on noin 2,6 miljardia NOK tämän vuoden tappioksi. Tämän kun huomioi nettotuloksessa, niin myös nettotulos kasvoi selvästi.

Rolled Products -segmentin liikevaihtoa kasvatti mm. auto- ja juomateollisuuden lisääntynyt kysyntä. Toisaalta yhtiöllä oli tuotanto-ongelmia Hampurissa ja Alunorf:ssa, jotka saataneen korjattua vielä H2/2017 aikana.

Norsk Hydron yhteisyrityksellä (Qatalum) Qatar:ssa on logistisia vaikeuksia saada tuotteita ulos maasta. Qatariin kohdistuneiden pakotteiden takia toimitusreitit on pitänyt järjestää uudelleen. Nyt näyttää kuitenkin siltä, että tilanteella on suhteellisen vähäisiä vaikutuksia lukuihin.

Norsk Hydro on tehnyt sopimuksen Orklan kanssa siitä, että Orkla myy omistamansa osuuden alumiiniprofiileja valmistavasta Sapa:sta Hydrolle. Kaupan odotetaan toteutuvan H2/2017 aikana ja se vaatii vielä joukon viranomaishyväksyntöjä.

Vauhdikkaasta alkuvuodesta johtuen koko tilikauden 2017 ennusteita nostettiin niin, että liikevaihto on noin 92 – 95 miljardia kruunua ja liikevoitto (ebit) noin 9 – 11 miljardia kruunua. Näissä arvioissa ei ole huomioitu Sapan yhdistymistä Hydroon.

Segmentit

Norsk Hydro:lla on 5 segmenttiä ja oheisessa taulukoissa on esitetty segmenttien liikevaihdot ja liikevoitot.

LIIKEVAIHTO 2017e 2016 2015 2014 2013
Bauxite & Alumina 13 600 12 059 13 534 9 568 8 124
Primary Metal 7 000 5 529 5 373 6 397 3 866
Metal Markets 44 000 39 420 42 795 37 981 29 646
Rolled Products 25 500 22 469 24 293 21 345 20 290
Energy 2 500 2 426 1 623 2 492 2 830
Muut 200 50 77 124 124
YHTEENSÄ 92 800 81 953 87 695 77 907 64 880
LIIKEVOITTO 2017e 2016 2015 2014 2013
Bauxite & Alumina 2 400 1 196 2 411 -39 -1 178
Primary Metal 4 400 2 285 4 459 3 928 855
Metal Markets 600 629 180 717 666
Rolled Products 1 000 953 154 1 121 95
Energy 1 450 1 343 1 103 1 193 1 657
Muut 150 605 -48 -1 245 -420
YHTEENSÄ 10 000 7 011 8 259 5 675 1 675

Bauxite & Alumina

Bauxite & Alumina-segmentti tuottaa bauksiittimalmia ja jalostaa siitä alumiinioksidia, jota käytetään alumiinin tuottamiseen. Yhtiön bauksiittikaivokset sekä alumiinioksidijalostamot ovat Brasiliassa. Norsk Hydro käyttää tuottamastaan alumiinioksidista jonkin verran sen omaan alumiinituotantoon, mutta pääosa siitä myydään raaka-ainemarkkinoille.

Tilikausi 2017 on lähtenyt vahvasti liikkeelle, sillä liikevaihto nousi +32 prosenttia ja liiketulos moninkertaistui. Näihin vaikuttivat alumiinioksidin voimakas hinnan nousu verrattuna viime vuoteen. Q2:n aikana hinnat hieman laskivat verrattuna Q1:een, joten vahvan kehityksen odotetaan tasaantuvan loppuvuoden 2017 aikana.

Odotuksena kuitenkin on, että sekä liikevaihto että liiketulos palautuisivat vuoden 2015 tasolle eli noin 13,5 ja 2,4 miljardiin NOK vastaavasti.

Primary Metal

Primary Metal -segmentti jalostaa alumiinioksidista alumiinia. Tämän lisäksi kierrätettyä alumiinia käytetään alumiinin jalostamisessa. Maailmanlaajuisesti noin 15 prosenttia kaikista alumiinituotteista on tehty kierrätetystä alumiinista. Noin 70 – 75 prosenttia kaikesta alumiinista, joka on tuotettu vuoden 1886 jälkeen, on edelleen käytössä. Alumiinin tuotannon kustannustason määrittää oikeastaan alumiinioksidin sekä energian hinta.

Myös tämän segmentin tilikausi 2017 on alkanut vahvasti. Liikevaihto ja liikevoitto kasvoivat +47 ja +300 prosenttia vastaavasti. Q2:lla hyvä kehitys jatkui, mutta hieman vaimeampana kuin Q1:llä.

Lukuja on vetänyt ylöspäin etenkin Kiinan alumiinin kysyntä, johon tuotanto ei ole pystynyt täysimääräisesti vastaamaan. Näin alumiinin hinnat ovat myös nousseet. Alumiinin kysynnän ja tarjonnan odotetaan kuitenkin tasaantuvan vuoden 2017 edetessä.

Odotuksena kuitenkin on, että segmentin liikevaihto ja liiketulos kasvaisivat selvästi viime vuodesta (+25 % ja +90 %).

Metal Markets

Metal Markets -segmentti käsittää kaiken Primary Metal -segmentin tuottaman alumiinin myynnin ja jakelutoiminnan.

Alkuvuoden 2017 lukuja kasvatti mm. varastoarvojen kehitys, valuuttakurssien vaikutus sekä hyvin sujunut johdannaiskauppa. Tilikauden 2017 liikevoiton odotetaan olevan viime vuoden tasolla.

Rolled Products

Rolled Products -segmentin tuotteisiin kuuluvat mm. alumiinifoliot ja -kalvot, tölkit ja erilaiset alumiinilistat. Segmentin tuotteita käytetään mm. autoteollisuudessa, kuljetussäiliöissä sekä laivoissa, veneissä yms. vesialuksissa. Folioita ja tölkkejä käytetään mm. elintarvike- ja lääketeollisuuden pakkauksissa.

Segmentin liikevaihdon odotetaan nousevan tilikaudella 2017 noin 25,5 miljardiin NOK, mikä olisi paras saavutus viimeiseen 4 vuoteen verrattuna. Myös liikevoiton odotetaan nousevan hyvälle tasolle eli noin 1,0 miljardiin NOK.

Segmentillä on ollut eräitä tuotanto-ongelmia, joka on haitannut H1/2017 tulosta, mutta tilanteen odotetaan paranevan loppuvuoden 2017 aikana. Joka tapauksessa kysyntä on ollut kasvussa etenkin auto- ja juomateollisuuden puolella.

Energy

Energy -segmentti tuottaa sähköenergiaa neljällä Norjan vesivoimalaitoksella. Hyrdo on Norjan toiseksi suurin sähköntuottaja. Segmentti myy tuottamansa sähkön Pohjoismaisen sähköpörssin kautta.

Segmentin tilikauden 2017 liikevaihdon ja liiketuloksen odotetaan olevan hieman parempia kuin vuosi sitten eli noin 2,5 ja 1,45 miljardia kruunua vastaavasti.

Muut

Muut-segmentti sisältää vielä hetken aikaa Sapan luvut. Sapan hyvä kehitys jatkui H1/2017 aikana ja liikevoitto nousi 846 miljoonaan NOK viime vuoden 687 miljoonasta NOK:sta.

Oheisessa kuvassa on esitettynä Sapan alkuvuoden taloudellista kehitystä.

nhy-sapa-q22017

Tuloksen kehitys

Muutaman viime vuoden liikevaihto on ollut noin 80 – 88 miljardissa kruunussa, mutta nyt vuodelle 2017 odotetaan liikevaihdon selvää parantumista noin 92 – 96 miljardiin NOK. Alumiinien hinnat ja kysyntä ovat nousseet, mikä on näkynyt varsinkin alkuvuoden hyvissä kasvuluvuissa. Tilanteen odotetaan tasaantuvan loppuvuoden aikana, mutta tästä huolimatta liikevaihdon odotetaan nousevan selvästi.

Nettotuloksen odotetaan olevan myös vahva, vaikka sitä rasittaa valuuttakurssien muutoksista aiheutuvat laskennalliset tappiot. Tästä huolimatta vuoden 2017 nettotuloksen odotetaan olevan noin 7,0 – 7,5 miljardia NOK.

nhy-tuloslaskelma-q22017

Yhtiö on aloittanut säästöohjelman, jonka tulisi tuottaa noin 2,9 miljardin NOK:n vuosisäästöt vuodesta 2019 alkaen. Vuonna 2016 tämä ohjelma tuotti jo 1,4 miljardin NOK:n hyödyt. Alkuvuoden 2017 aikana ohjelman toteutus on jäänyt hieman jälkeen asetetusta aikataulusta, mutta yhtiön mukaan tämä ei kuitenkaan uhkaa tavoitevuotta 2019.

Tase

Norsk Hydron tase on vahvassa kunnossa. Liikearvoa on vähän suhteessa taseen omaan pääomaan sekä nettotulokseen.

nhy-velkaisuus-q22017

Norsk Hydron korollisten velkojen määrä on vähäinen ja velan määrä on laskutrendissä. Yhtiö voisi maksaa velkansa pelkästään käteissuorituksella milloin vain. Vähäistä velkaa korostaa myös hyvällä tasolla olevat velkaantumisen tunnusluvut. Omavaraisuusaste on ollut noin 65 prosentissa ja nettovelkaantumisaste eli gearing on ollut negatiivinen jo useamman vuoden ajan.

Tilanne muuttunee Sapa:n kaupan myötä, sillä se on tarkoitus tehdä käteiskauppana, jota varten yhtiö todennäköisesti nostaa velkaa. Kuten edellä jo todettiin, niin velkaa on vähän, joten tase kestää varsin hyvin Sapasta aiheutuva lisääntyvä velka.

Rahavirta

Rahavirtalaskelmaa ja sen tulkintaa on selitetty kirjoituksessa Yritysanalyysi: Rahavirtalaskelma.

Norsk Hydron liiketoiminnan rahavirtaan tuli selvä tasokorjaus vuonna 2015. Aiemmin rahavirta oli noin 5 – 6 miljardissa NOK:ssa, mutta nyt se näyttäisi asettuvan noin 10 – 12 miljardiin NOK. Vuosien 2012 ja 2013 tappiolliset tulokset eivät näy rahavirrassa juurikaan.

Sapan sisältyminen Hydroon muuttaa tätä asetelmaa entisestään, joten on mielenkiintoista nähdä, millaisia rahavirtavaikutuksia kaupalla on.

nhy-liiketoiminta-capex-rahavirta-q22017

Capex-investoinneissa näkyy samankaltainen tasokorjaus kuin liiketoiminnan rahavirrassakin. Aiempi noin 3,2 miljardin investointitarve on noussut nyt noin 5 – 7 miljardiin NOK.

nhy-vapaa-rahavirta-q22017

Vapaa rahavirta (FCF) on heilahdellut paljonkin eri vuosien välillä. Mitään selkeää trendiä on vaikea havaita, missä Hydron tekemät yritysjärjestelyt tuovat omat haasteensa. Lisäksi nopeasti vaihtuvat alumiinin kysynnän ja tarjonnan vaihtelut näkyvät luvuissa. Ehkä parempaa trendien kehitystä voisi nähdä, jos lukuja laskisi parin-kolmen vuoden liukuvana keskiarvona?

Joka tapauksessa toteutuva Sapa-kauppa muuttaa taas tilanteen täysin, joten tässä pitää odotella Sapan sisältämiä vertailulaskelmia (”pro-forma”), kun Norsk Hydro ne aikanaan julkistaa.

Osinko

Norsk Hydron osinkostrategiana on maksaa tasaista tai nousevaa osinkoa, joka on noin 40 prosenttia nettotuloksesta pitkällä aikavälillä. Kuluvan vuoden ennusteiden sekä edellisen 3 vuoden ajalta laskettu keskimääräinen osingonmaksusuhde on noin 60 prosenttia. Vielä siis ollaan selvästi yli 40 prosentin tavoitetason.

nhy-osinko-q22017

Vaikka vuosi 2017 on lähtenyt vahvasti liikkeelle, niin kevään 2018 osinkoennusteena on edelleen 1,25 NOK. Tämä olisi noin 35 prosenttia ennustetusta nettotuloksesta.

Arvostus

Syklisenä yhtiönä yhden vuoden PE-luku heilahtelee paljon. Ennustettuun tulokseen nähden tämän hetkinen PE on 14,5x, mikä indikoisi alhaisesta osakkeen hinnasta. PE7, jossa huomioidaan pidempi suhdannekierto, saa yli 35x arvon, mikä indikoi varsin kalliisti hinnoiteltua osaketta.

Yhtiön P/B-luku on ollut alle 1,0 tasolla useampana vuotena, mutta nyt se on noussut 1,15x tasolle taseen oikaisun seurauksena. Alle 1,0 oleva P/B luku kertoo yhtiöllä olevan enemmän osakekohtaista omaa pääomaa kuin osakkeen hinta on. Vahvaan taseeseen nähden (alhainen velkaisuus) alle 1,0 oleva P/B-luku indikoi sitä, että markkinat epäilevät hyvän tuloskunnon pysyvyyttä taikka taseeseen merkityn omaisuuden arvoa.

nhy-roe-roi-q22017

Vahvasta taseesta johtuen yhtiön pääoman tuottoluvut ROE ja ROI ovat varsin kehnolla tasolla. Koska yhtiöllä ei ole juurikaan velkaa, niin sen kannattaisi tunnuslukujen valossa maksaa omaa pääomaa osinkoina ulos ja ottaa lisää velkaa. Näin yhtiön pääomat olisivat tehokkaammassa käytössä. Tämä myös todennäköisesti nostaisi P/B-luvun yli yhden tasolle.

Sapan kaupan seurauksena velkaisuus todennäköisesti nousee, joten tunnusluvut asettuvat uusiin asemiin.

Taulukot

Taseen 2017 lukuja on oikaistu loppuvuoden ennustetulla nettotuloksella (+4 003) ja osingonmaksuilla (0). Oikaisu on yhteensä +4 003 miljoonaa NOK, joka on huomioitu sekä käteiset varat että oma pääoma erissä.

OSAKE 2017e 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010
Hinta (25.7.2017) 51,50 41,39 33,13 42,44 27,07 27,88 27,74 42,61
Lkm (000) 2 044 000 2 042 894 2 041 588 2 039 832 2 038 789 2 037 568 2 036 459 1 587 777
Markkina-arvo (Mrd) 105,27 84,56 67,64 86,57 55,19 56,81 56,49 67,66
TULOSLASKELMA Q3/17e Q1-Q2/17 2017e 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010
Liikevaihto 48 865 92 800 83 969 88 667 79 073 65 358 64 583 97 406 75 717
Liikevoitto 5 356 10 000 7 011 8 258 5 674 1 674 571 9 827 3 184
Nettotulos 3 247 7 250 6 388 2 020 797 -920 -1 318 6 705 1 888
Marginaali #DIV/0! 6,6% 7,8% 7,6% 2,3% 1,0% -1,4% -2,0% 6,9% 2,5%
EPS 0,00 1,59 3,55 3,13 0,99 0,39 -0,45 -0,65 3,29 1,19
TASE 2017e 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010
Käteiset varat 16 892 12 648 12 669 11 069 10 892 11 377 10 145 12 250
Liikearvo 3 154 3 154 2 734 3 177 2 945 3 040 4 301 985
Muut varat 115 797 114 991 107 141 112 027 101 398 102 940 118 108 75 553
Tase yhteensä 135 843 130 793 122 544 126 273 115 235 117 357 132 554 88 788
Oma pääoma 86 346 81 906 74 169 74 030 69 981 69 663 78 180 56 418
Vähemmistö 5 219 5 733 5 159 5 911 5 283 5 835 6 988 1 025
Korolliset velat 6 924 6 680 7 531 11 167 10 181 9 630 8 438 1 268
Muut vastuut 37 354 36 474 35 685 35 165 29 790 32 229 38 948 30 077
Tase yhteensä 135 843 130 793 122 544 126 273 115 235 117 357 132 554 88 788
RAHAVIRTA 2017e 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010
Liiketoiminta 12 250 10 018 14 373 5 965 5 073 5 434 7 277 6 363
Investoinnit: Capex -7 000 -6 913 -5 254 -3 294 -2 701 -3 256 -3 841 -2 138
Vapaa rahavirta (FCF) 5 250 3 105 9 119 2 671 2 372 2 178 3 436 4 225
Investoinnit: Muut 0 2 132 -4 137 1 019 1 970 -3 036 -4 923 -3 913
Investointien jälkeen 5 250 5 237 4 982 3 690 4 342 -858 -1 487 312
Rahoitus: Voitonjako -2 600 -2 354 -2 335 -1 922 -1 919 -1 669 -1 693 9 044
Rahoitus: Muut -2 500 -2 032 -5 046 -1 176 -800 2 245 934 -1 069
Rahavarojen muutos 150 851 -2 399 592 1 623 -282 -2 246 8 287
OSINKO 2017e 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010
Osinko (norm) 1,25 1,25 1,00 1,00 0,75 0,75 0,75 0,75
Osinko (lisä)
Osinko yhteensä 1,25 1,25 1,00 1,00 0,75 0,75 0,75 0,75
Osinkotuotto 2,4% 3,0% 3,0% 2,4% 2,8% 2,7% 2,7% 1,8%
Osinko/nettotulos 35,2% 40,0% 101,1% 255,9% -166,2% -115,9% 22,8% 63,1%
Osinko/FCF 48,7% 82,2% 22,4% 76,4% 64,5% 70,2% 44,5% 28,2%
TUNNUSLUKUJA 2017e 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010
PE (7v) 35,2 38,0 50,0 171,9
PE (3v) 20,2 27,6 107,0 37,1 23,4 19,1
PE 14,5 13,2 33,5 108,6 8,4 35,8
Oma pääoma/osake 44,80 42,90 38,86 39,19 36,92 37,05 41,82 36,18
P/B 1,15 0,96 0,85 1,08 0,73 0,75 0,66 1,18
ROE 8,1% 7,7% 2,5% 1,0% -1,2% -1,6% 9,4% 3,6%
ROI 10,4% 7,7% 9,3% 6,4% 2,0% 0,6% 12,9% 5,9%
Omavaraisuusaste 67,4% 67,0% 64,7% 63,3% 65,3% 64,3% 64,3% 64,7%
Gearing -10,9% -6,8% -6,5% 0,1% -0,9% -2,3% -2,0% -19,1%

TÄRKEÄÄ: Vastuunrajaus

Advertisements