Stora Enso: Arvonmääritys

Päivitetty 8.6.2020. Arvonmäärityksessä on huomioitu yhtiön Q1/2020 osavuosikatsaus.

HUOM! Sijoittajan ei tule perustaa omia osakekauppojaan laskemiini arvonmäärityksen lukuihin! Arvonmääritys voi perustua vääriin oletuksiin, se voi sisältää laskuvirheitä ja yhtiön tilanne voi muuttua hetkessä (esim. yritysjärjestely, tulosvaroitus tms.) niin, että se vie pohjan koko laskennalta. Siksi sijoittajan tulee aina tarkemmin tutustua yhtiöön ja sen tilanteeseen, ja tehdä tämän tutkimustyön perusteella varsinaiset sijoituspäätökset.

Beta-versio

Koska olen vasta aloittamassa arvonmääritystä, niin on hyvä korostaa, että alkuun kyse on beta-versiosta. Arvonmääritystä on kuvattu kirjoituksessa Arvonmäärityksiä Talousmentoriin. Kirjoitus sisältää myös linkkikoosteen blogin arvonmäärityksen postauksiin.

Arvonmääritys

Päivitetty 21.4.2020

Oheisessa kaaviokokoelmassa on esitetty Stora Enson viimeisten vuosien toteutuneet luvut sekä arvonmäärityksen pohjalta luodut ennusteet tuleville vuosille. Ennusteita ei pidä lukea liian tarkkaan, vaan päähuomio tulee kohdistaa siihen että ennusteet ovat suhteessa liikevaihtoon, taseeseen ja rahavirtoihin tasapainoisia ja ”järkeviä”.

HUOM! Arvonmääritys on tehty siitä oletuksesta, että koronaviruspandemia alkaa laantumaan vuoden 2020 edetessä eikä siitä synny merkittävää ns. toista aaltoa. Arvioin vuoden 2020 liikevaihdon laskevan koronaviruspandemian aiheuttaman kysynnän ja hintojen laskun myötä.

Tulosmarginaalit laskisivat myöskin em. syistä ja toipuminen aiempien vuosien tulostasoille kestäisi arviolta 3 – 5 vuotta. Jos huippuvuosien 2018 ja 2019 tulostasot jätetään huomioimatta.

stora-enso-kaaviokokoelma-q12020

Stora Enson osakkeen arvoksi sain 10,10 euroa (WACC: 5,7 %).

WACC (oman ja vieraan pääoman painotettu tuottovaatimus) on  5,73 prosenttia, mikä on johdettu 7,60 prosentin oman pääoman ja 2,31 prosentin vieraan pääoman tuottovaatimuksista.

Oheisessa taulukossa on arvonmääritys tehtynä ennustamieni vapaiden rahavirtojen perusteella.

Tilikausi Aikatekijä FCF Disk. FCF
2020e loppuvuosi 0,75 604 580
2021e 1,75 458 416
2022e 2,75 450 386
2023e 3,75 478 387
2024e 4,75 491 377
2025e 5,75 531 386
2026e 6,75 549 377
2027e 7,75 592 384
Päätearvo (e) 8,75 616 10 127
YHTEENSÄ (EV) 13 420
– korolliset velat -4 269
+ käteinen 756
– vähemmistön osuus 11
– vuokravastuut ja turvamarginaali -1 971
YHTEENSÄ (SIJOITTAJA) 7 947
osakkeita (000) 788 620
OSAKKEEN ARVO 10,08

Saadusta noin 13,4 miljardin euron yritysarvosta (EV) on oikaistu pois korolliset velat sekä IFRS 16-standardin mukaiset vuokravastuut, jotka on arvioitu ”tästä ikuisuuteen” ja sitten diskontattu nykyarvoon. Tämä eroaa merkittävästi taseessa näkyvään lukemaan, sillä se vastaa tulevien noin 4 – 8 vuoden vuokravastuita. Lisäksi on yritysarvosta on vähennetty turvamarginaali.

Lisäksi vapaan rahavirran ennusteisiin on tehty turvamarginaalikorjaus, sillä ennusteet kehittyvät varsin viivoitinsuoraan. Näin tuskin todellisuudessa käy, joten siitä johtuen laskelmassa on tehty myös turvamarginaalioikaisu.

Kun käteisen ja vähemmistön osuuden arvo huomioidaan yritysarvossa, niin saadaan lopulta laskettua osakkeen arvoksi noin 10,10 euroa.

Käänteinen arvonmääritys

Päivitetty 8.6.2020

Käänteisessä arvonmäärityksessä ei sinänsä lasketa yhtiölle tai osakkeelle arvoa, vaan pyritään selvittämään yhtiön tulevien vuosien tuloskunto, joka vastaisi nykyistä osakkeen hintaa.

Osake 8.6.2020: 11,55 euroa

Laskennan parametrit

Stora Enso on raportoinut Q1/2020 tuloksensa, jonka perusteella olen tehnyt ennusteen vuodelle 2020 (Stora Enso: Ennusteet).

Omaa pääomaa on oikaistu Q1-raportin jälkeen irronneella osingolla.

KULUVA TILIKAUSI 2020e Q1 Loppu­vuosi
Nettotulos 498 152 346,2
EPS 0,632 0,193 0,439
Osinko 0,500 0,150 0,350
Oma pääoma 6900
Oma pääoma/osake 8,749

Oheiseen taulukkoon olen koonnut oleelliset parametrit, joita laskennassa käytetään. Osakkeen riskittömänä korkona on käytetty 0,75 prosenttia  (keskimäärin EU ja USA), betana 1,20x sekä oman pääoman riskilisänä 5,50 prosenttia. Koronaviruspandemian tuoman epävarmuuden johdosta nostin tuottovaatimusta 0,25 prosenttiyksiköllä. (Katso Arvonmäärityksen diskonttaustekijä)

PARAMETRIT Arvo Kuvaus
Osake (8.6.2020) 11,55   EUR
Tuottovaatimus 7,60 %   0,75%+1,20*5,50%+0,25%
Osakkeita 788 620   000 kpl
Tuloskasvu
– aluksi 4,24 %   Lineaarinen kasvu ensimmäiset 5 vuotta
– lopuksi 2,00 %   Kasvu 20. vuodesta eteenpäin
– muutos -0,15 %   Kasvun keskimääräinen muutos vuosien 6-20 aikana
Osinkosuhde
– aluksi 79,0%   Osinkosuhde seuraavat 5 vuotta
– lopuksi 90,0%   Osinkosuhde 20. vuodesta eteenpäin
– muutos 0,73 %   Osinkosuhteen keskimääräinen muutos vuosien 6-20 aikana

Näillä parametreillä saadaan oheiset käänteisen arvonmäärityksen kaavio ja taulukko. Nettotulos-kaaviossa on myös vaadittavat tulokset, mikäli tuottovaatimus olisi käytetyn 7,60 prosentin sijaan +1 prosenttiyksikköä suurempi (8,60 %) tai -1 prosenttiyksikköä pienempi (6,60 %).

stora-enso-kaanteinenarvonmaaritys-q12020b

KÄÄNTEINEN ARVONMÄÄRITYS 2017 2018 2019 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e
Osake 13,22 10,09 12,97 11,55 11,55 11,55 11,55 11,55
Nettotulos 625 1013 880 498 519 541 564 588
Muutos% 35,0% 62,1% -13,1% -43,4% 4,2% 4,2% 4,2% 4,2%
EPS 0,79 1,28 1,12 0,63 0,66 0,69 0,72 0,75
P/E 16,7 7,9 11,6 18,3 17,5 16,8 16,1 15,5
Osinko 0,41 0,50 0,50 0,50 0,52 0,54 0,57 0,59
Osinkotuotto 3,1% 5,0% 3,9% 4,3% 4,5% 4,7% 4,9% 5,1%
Oma pääoma 7,66 8,52 9,41 8,75 8,84 9,00 9,16 9,34
P/B 1,72 1,18 1,38 1,32 1,31 1,28 1,26 1,24
ROE 10,3% 15,5% 12,1% 3,5% 3,7% 3,8% 3,9% 4,0%

Käänteisen arvonmäärityksen tulkinta

Käänteisen arvonmäärityksen myötä tulevien vuosien tuloskehitys konkretisoituu. Jotta nykyinen osakkeen hinta (11,55 EUR) olisi perusteltu (tuottovaatimuksella 7,60 %), niin tämän vuoden tulos pitäisi olla noin 498 miljoonaa euroa ja tämän jälkeen noin 519 ja 541 miljoonaa euroa. Jos yhtiö pääsee tähän, niin silloin tämä tulostaso on leivottu jo nykyiseen osakkeen hintaan.

TÄRKEÄÄ: Vastuunrajaus