Vaisala: Arvonmääritys

Päivitetty 12.2.2020. Arvonmäärityksessä on huomioitu Q4/2019 osavuosikatsaus.

HUOM! Sijoittajan ei tule perustaa omia osakekauppojaan laskemiini arvonmäärityksen lukuihin! Arvonmääritys voi perustua vääriin oletuksiin, se voi sisältää laskuvirheitä ja yhtiön tilanne voi muuttua hetkessä (esim. yritysjärjestely, tulosvaroitus tms.) niin, että se vie pohjan koko laskennalta. Siksi sijoittajan tulee aina tarkemmin tutustua yhtiöön ja sen tilanteeseen, ja tehdä tämän tutkimustyön perusteella varsinaiset sijoituspäätökset.

Beta-versio

Koska olen vasta aloittamassa arvonmääritystä, niin on hyvä korostaa, että alkuun kyse on beta-versiosta. Arvonmääritystä on kuvattu kirjoituksessa Arvonmäärityksiä Talousmentoriin. Kirjoitus sisältää myös linkkikoosteen blogin arvonmäärityksen postauksiin.

Arvonmääritys

Oheisessa kaaviokokoelmassa on esitetty Vaisalan viimeisten vuosien toteutuneet luvut sekä arvonmäärityksen pohjalta luodut ennusteet tuleville vuosille. Ennusteita ei pidä lukea liian tarkkaan, vaan päähuomio tulee kohdistaa siihen että ennusteet ovat suhteessa liikevaihtoon, taseeseen ja rahavirtoihin tasapainoisia ja ”järkeviä”.

vaisala-kaaviokokoelma-q42019

Vaisalan osakkeen arvoksi sain 21,70 euroa (WACC: 7,0 %).

WACC (oman ja vieraan pääoman painotettu tuottovaatimus) on 7,00 prosenttia, mikä on johdettu 7,15 prosentin oman pääoman ja 2,08 prosentin vieraan pääoman tuottovaatimuksista. Tuottovaatimuksen periaatteita on kuvattu kirjoituksessa Arvonmäärityksen diskonttaustekijä.

Oheisessa taulukossa on arvonmääritys tehtynä ennustamieni vapaiden rahavirtojen perusteella.

Tilikausi Aikatekijä FCF Disk. FCF
2020e loppuvuosi 1 37,0 34,6
2021e 2 39,5 34,5
2022e 3 39,3 32,1
2023e 4 42,2 32,2
2024e 5 45,7 32,6
2025e 6 50,5 33,7
2026e 7 53,9 33,6
2027e 8 56,5 32,9
Päätearvo (e) 9 58,8 641,8
YHTEENSÄ (EV) 908
– korolliset velat -52
+ käteinen 56
– vähemmistön osuus 0
– vuokravastuut ja turvamarginaali -128
YHTEENSÄ (SIJOITTAJA) 785
osakkeita (000) 36 164
OSAKKEEN ARVO 21,71

Yhtiö julkisti Q2/2019 aikana uudet strategiset tavoitteet vuosille 2019 – 2023:

  • yli 5 %:n keskimääräinen vuotuinen kasvu
  • yli 12 %:n liiketulosmarginaali

Lähestyin arvonmääritystä sillä ajatuksella, että vuotuinen orgaaninen liikevaihdon kasvu olisi noin +3,5…+4,5 prosenttia. Tämä vastaisi muutaman viime vuoden keskimääräistä kasvuvauhtia. Arvelen, että yhtiö tekee yritysjärjestelyitä, joilla yli 5 prosentin kasvuvauhti saavutetaan. En ole kuitenkaan tällaisia tekijöitä mallintanut tuleville vuosille.

Vastaavasti arvelen lähivuosien maailmantalouden heikon tilanteen pitävän liiketulosmarginaalia paineessa niin, että yhtiön tavoittelemaan yli 12 prosentin marginaaliin päästäisiin vasta vuosikymmenen puolivälin aikoihin. Tämä liiketulosmarginaalin asteittainen parantuminen näkyy oheisissa kaavioissa myös nettotulosmarginaalin nousuna noin 9 prosentin tasolle.

Vapaan rahavirran kehityksessä on hyvä huomioida IFRS 16 -standardin mukaiset vuokravastuut, jotka pienentävät käytettävissä olevia rahavirtoja noin 3 – 5 miljoonaa euroa per vuosi. Joka tapauksessa yhtiön osingonmaksukyky pysynee tulevina vuosina hyvänä, mikä tukisi osingon kasvua. Ennustettu osingon suhde tulokseen liikkuisi noin 65 – 75 prosentin ja osingon suhde vapaisiin rahavirtoihin noin 60 – 70 prosentin välimaastossa. Kaaviossa esitetty osingon kehitys vastaisi myös yhtiön tämänhetkistä osinkopolitiikkaa (”tavoitteena on maksaa osinkoa, joka on vakaa ja kasvaa tuloskehityksen mukaisesti”).

Yhtiön velkojen hoitokyky pysynee myös hyvänä ja olen arvioinut, että yhtiö hoitaa velkojaan hiljakseltaan pois.

Arvonmäärityksessä käytetyt keskeisimmät pitkän aikavälin parametrit, joilla yllä esitetty vapaiden rahavirtojen ennuste on muodostettu:

  • WACC: 7,0 %
  • liikevaihto kasvaa +3,5…+4,5 % / vuosi
  • liiketulosmarginaali on 10,5…12,6 %
  • osinko/EPS: 65 – 75 %
  • osinko/FCF: 60 – 70 %
  • ROE: 16,3 – 17,7 %

Käänteinen arvonmääritys

Käänteisessä arvonmäärityksessä ei sinänsä lasketa yhtiölle tai osakkeelle arvoa, vaan pyritään selvittämään yhtiön tulevien vuosien tuloskunto, joka vastaisi nykyistä osakkeen hintaa.

Osake 12.2.2020: 36,00 euroa

Laskennan parametrit

Vaisala on raportoinut Q4/2019 tuloksensa, jonka perusteella olen tehnyt ennusteen vuodelle 2020 (Vaisala: Ennusteet).

KULUVA TILIKAUSI 2020e Loppu­vuosi
Nettotulos 33,3 0 33,3
EPS 0,921 0,000 0,921
Osinko 0,610 0,000 0,610
Oma pääoma 198,3
Oma pääoma/osake 5,483

Oheiseen taulukkoon olen koonnut oleelliset parametrit, joita laskennassa käytetään. Osakkeen riskittömänä korkona on käytetty 1,10 prosenttia (EU, Aasia ja USA keskimäärin), betana 1,0x sekä oman pääoman riskilisänä 5,55 prosenttia. Lisäksi oman pääoman tuottovaatimusta on nostettu 0,50 prosenttiyksiköllä yhtiön pienehkön koon vuoksi. (Katso Arvonmäärityksen diskonttaustekijä)

PARAMETRIT Arvo Kuvaus
Osake (12.2.2020) 36,00   EUR
Tuottovaatimus 7,15 %   1,10%+1,00*5,55%+0,50%
Osakkeita 36 164   000 kpl
Tuloskasvu
– aluksi 12,30 %   Lineaarinen kasvu ensimmäiset 5 vuotta
– lopuksi 2,00 %   Kasvu 20. vuodesta eteenpäin
– muutos -0,69 %   Kasvun keskimääräinen muutos vuosien 6-20 aikana
Osinkosuhde
– aluksi 69,5%   Osinkosuhde seuraavat 5 vuotta
– lopuksi 90,0%   Osinkosuhde 20. vuodesta eteenpäin
– muutos 1,37 %   Osinkosuhteen keskimääräinen muutos vuosien 6-20 aikana

Näillä parametreillä saadaan oheiset käänteisen arvonmäärityksen kaavio ja taulukko. Nettotulos-kaaviossa on myös vaadittavat tulokset, mikäli tuottovaatimus olisi käytetyn 7,15 prosentin sijaan +1 prosenttiyksikköä suurempi (8,15 %) tai -1 prosenttiyksikköä pienempi (6,15 %).

vaisala-kaanteinenarvonmaaritys-q42019

KÄÄNTEINEN ARVONMÄÄRITYS 2017 2018 2019 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e
Osake 22,25 16,50 31,75 36,00 36,00 36,00 36,00 36,00
Nettotulos 27,2 29,5 33,5 33,3 37,4 42,0 47,2 53,0
Muutos% 44,7% 8,5% 13,6% -0,6% 12,3% 12,3% 12,3% 12,3%
EPS 0,75 0,81 0,93 0,92 1,03 1,16 1,30 1,46
P/E 29,7 20,3 34,2 39,1 34,8 31,0 27,6 24,6
Osinko 0,55 0,58 0,61 0,64 0,72 0,81 0,91 1,04
Osinkotuotto 2,5% 3,5% 1,9% 1,8% 2,0% 2,2% 2,5% 2,9%
Oma pääoma 5,10 5,03 5,49 5,48 5,79 6,19 6,63 7,13
P/B 4,36 3,28 5,79 6,57 6,21 5,82 5,43 5,05
ROE 14,9% 16,0% 17,6% 8,4% 9,2% 9,7% 10,2% 10,6%

Käänteisen arvonmäärityksen tulkinta

Käänteisen arvonmäärityksen myötä tulevien vuosien tuloskehitys konkretisoituu. Jotta nykyinen osakkeen hinta (36,00 EUR) olisi perusteltu (tuottovaatimuksella 7,15 %), niin tämän vuoden tulos pitäisi olla noin 33,3 miljoonaa euroa ja tämän jälkeen noin 37,4 ja 42,0 miljoonaa euroa. Jos yhtiö pääsee tähän, niin silloin tämä tulostaso on leivottu jo nykyiseen osakkeen hintaan.

TÄRKEÄÄ: Vastuunrajaus