Vaisala: Arvonmääritys

Päivitetty 31.3.2020. Arvonmäärityksessä on huomioitu Q4/2019 osavuosikatsaus.

HUOM! Sijoittajan ei tule perustaa omia osakekauppojaan laskemiini arvonmäärityksen lukuihin! Arvonmääritys voi perustua vääriin oletuksiin, se voi sisältää laskuvirheitä ja yhtiön tilanne voi muuttua hetkessä (esim. yritysjärjestely, tulosvaroitus tms.) niin, että se vie pohjan koko laskennalta. Siksi sijoittajan tulee aina tarkemmin tutustua yhtiöön ja sen tilanteeseen, ja tehdä tämän tutkimustyön perusteella varsinaiset sijoituspäätökset.

Beta-versio

Koska olen vasta aloittamassa arvonmääritystä, niin on hyvä korostaa, että alkuun kyse on beta-versiosta. Arvonmääritystä on kuvattu kirjoituksessa Arvonmäärityksiä Talousmentoriin. Kirjoitus sisältää myös linkkikoosteen blogin arvonmäärityksen postauksiin.

Arvonmääritys

Oheisessa kaaviokokoelmassa on esitetty Vaisalan viimeisten vuosien toteutuneet luvut sekä arvonmäärityksen pohjalta luodut ennusteet tuleville vuosille. Ennusteita ei pidä lukea liian tarkkaan, vaan päähuomio tulee kohdistaa siihen että ennusteet ovat suhteessa liikevaihtoon, taseeseen ja rahavirtoihin tasapainoisia ja ”järkeviä”.

HUOM! Arvonmääritys on tehty siitä oletuksesta, että koronaviruspandemia alkaa laantumaan vuoden 2020 edetessä eikä siitä synny merkittävää ns. toista aaltoa. Arvioin liikevaihdon laskevan 5 – 10 prosenttia vuonna 2020 koronapandemian johdosta. Tausta-ajatuksena on, että Vaisalan asiakkaat tarkastelevat investointejaan tarkemmalla kammalla.

Lisäksi liikevaihdon lasku nostaa kiinteiden kulujen suhteellista osuutta, joten näistä syistä arvioin myös tulosmarginaalien laskevan. Arvioin, että toipuminen kriisistä ottaa oman aikansa ja vuoden 2019 tulostasoon päästäisiin 3 – 4 vuoden kuluttua.

vaisala-kaaviokokoelma-q42019c

Vaisalan osakkeen arvoksi sain 20,60 euroa (WACC: 6,8 %).

WACC (oman ja vieraan pääoman painotettu tuottovaatimus) on 6,80 prosenttia, mikä on johdettu 7,00 prosentin oman pääoman ja 1,98 prosentin vieraan pääoman tuottovaatimuksista. Tuottovaatimuksen periaatteita on kuvattu kirjoituksessa Arvonmäärityksen diskonttaustekijä.

Oheisessa taulukossa on arvonmääritys tehtynä ennustamieni vapaiden rahavirtojen perusteella.

Tilikausi Aikatekijä FCF Disk. FCF
2020e loppuvuosi 1 34,0 31,8
2021e 2 34,3 30,1
2022e 3 30,4 25,0
2023e 4 33,3 25,6
2024e 5 40,7 29,3
2025e 6 45,5 30,7
2026e 7 48,7 30,8
2027e 8 52,1 30,8
Päätearvo (e) 9 54,7 632,6
YHTEENSÄ (EV) 867
– korolliset velat -52
+ käteinen 56
– vähemmistön osuus 0
– vuokravastuut ja turvamarginaali -127
YHTEENSÄ (SIJOITTAJA) 745
osakkeita (000) 36 164
OSAKKEEN ARVO 20,59

Saadusta noin 867 miljoonan euron yritysarvosta (EV) on oikaistu pois korolliset velat sekä IFRS 16-standardin mukaiset vuokravastuut, jotka on arvioitu ”tästä ikuisuuteen” ja sitten diskontattu nykyarvoon. Tämä eroaa merkittävästi taseessa näkyvään lukemaan, sillä se vastaa tulevien noin 4 – 8 vuoden vuokravastuita. Lisäksi on yritysarvosta on vähennetty turvamarginaali.

Lisäksi vapaan rahavirran ennusteisiin on tehty turvamarginaalikorjaus, sillä ennusteet kehittyvät varsin viivoitinsuoraan. Näin tuskin todellisuudessa käy, joten siitä johtuen laskelmassa on tehty myös turvamarginaalioikaisu.

Kun käteisen ja vähemmistön osuuden arvo huomioidaan yritysarvossa, niin saadaan lopulta laskettua osakkeen arvoksi noin 20,60 euroa.

Käänteinen arvonmääritys

Käänteisessä arvonmäärityksessä ei sinänsä lasketa yhtiölle tai osakkeelle arvoa, vaan pyritään selvittämään yhtiön tulevien vuosien tuloskunto, joka vastaisi nykyistä osakkeen hintaa.

Osake 31.3.2020: 26,50 euroa

Laskennan parametrit

Vaisala on raportoinut Q4/2019 tuloksensa, jonka perusteella olen tehnyt ennusteen vuodelle 2020 (Vaisala: Ennusteet).

KULUVA TILIKAUSI 2020e Loppu­vuosi
Nettotulos 20,9 0 20,9
EPS 0,578 0,000 0,578
Osinko 0,610 0,000 0,610
Oma pääoma 198,3
Oma pääoma/osake 5,483

Oheiseen taulukkoon olen koonnut oleelliset parametrit, joita laskennassa käytetään. Osakkeen riskittömänä korkona on käytetty 1,00 prosenttia (EU, Aasia ja USA keskimäärin), betana 1,0x sekä oman pääoman riskilisänä 5,50 prosenttia. Lisäksi oman pääoman tuottovaatimusta on nostettu 0,50 prosenttiyksiköllä yhtiön pienehkön koon vuoksi. (Katso Arvonmäärityksen diskonttaustekijä)

PARAMETRIT Arvo Kuvaus
Osake (31.3.2020) 26,50   EUR
Tuottovaatimus 7,00 %   1,00%+1,00*5,50%+0,50%
Osakkeita 36 164   000 kpl
Tuloskasvu
– aluksi 12,25 %   Lineaarinen kasvu ensimmäiset 5 vuotta
– lopuksi 2,00 %   Kasvu 20. vuodesta eteenpäin
– muutos -0,68 %   Kasvun keskimääräinen muutos vuosien 6-20 aikana
Osinkosuhde
– aluksi 106,0%   Osinkosuhde seuraavat 5 vuotta
– lopuksi 90,0%   Osinkosuhde 20. vuodesta eteenpäin
– muutos -1,07 %   Osinkosuhteen keskimääräinen muutos vuosien 6-20 aikana

Näillä parametreillä saadaan oheiset käänteisen arvonmäärityksen kaavio ja taulukko. Nettotulos-kaaviossa on myös vaadittavat tulokset, mikäli tuottovaatimus olisi käytetyn 7,00 prosentin sijaan +1 prosenttiyksikköä suurempi (8,00 %) tai -1 prosenttiyksikköä pienempi (6,00 %).

vaisala-kaanteinenarvonmaaritys-q42019c

KÄÄNTEINEN ARVONMÄÄRITYS 2017 2018 2019 2020e 2021e 2022e 2023e 2024e
Osake 22,25 16,50 31,75 26,50 26,50 26,50 26,50 26,50
Nettotulos 27,2 29,5 33,5 20,9 23,5 26,3 29,6 33,2
Muutos% 44,7% 8,5% 13,6% -37,6% 12,2% 12,3% 12,3% 12,3%
EPS 0,75 0,81 0,93 0,58 0,65 0,73 0,82 0,92
P/E 29,7 20,3 34,2 45,9 40,9 36,4 32,4 28,9
Osinko 0,55 0,58 0,61 0,61 0,69 0,77 0,87 0,96
Osinkotuotto 2,5% 3,5% 1,9% 2,3% 2,6% 2,9% 3,3% 3,6%
Oma pääoma 5,10 5,03 5,49 5,48 5,45 5,49 5,53 5,57
P/B 4,36 3,28 5,79 4,83 4,86 4,83 4,79 4,75
ROE 14,9% 16,0% 17,6% 5,3% 5,9% 6,7% 7,4% 8,3%

Käänteisen arvonmäärityksen tulkinta

Käänteisen arvonmäärityksen myötä tulevien vuosien tuloskehitys konkretisoituu. Jotta nykyinen osakkeen hinta (26,50 EUR) olisi perusteltu (tuottovaatimuksella 7,00 %), niin tämän vuoden tulos pitäisi olla noin 20,9 miljoonaa euroa ja tämän jälkeen noin 23,5 ja 26,3 miljoonaa euroa. Jos yhtiö pääsee tähän, niin silloin tämä tulostaso on leivottu jo nykyiseen osakkeen hintaan.

TÄRKEÄÄ: Vastuunrajaus